European defense industry and NATO military budgets — Interpretação do relatório

Visão geral

Este relatório setorial atualiza a perspectiva da Bernstein para os gastos de defesa da OTAN europeia e traduz orçamentos nacionais, alocação a equipamentos e compras domésticas em oportunidade endereçável para empresas europeias de defesa. O relatório argumenta que o ciclo de rearmamento permanece bastante visível e é liderado pela Alemanha, embora a Europa como um todo provavelmente não alcance a nova meta de 3.5% do PIB até 2035.

Visões principais

A Bernstein espera que os orçamentos de defesa da OTAN europeia atinjam 2.6% do PIB, ou $730bn, em 2026, uma alta de 20% ante 2025. O relatório contextualiza esse avanço historicamente: os gastos caíram de aproximadamente 10% do PIB durante a Segunda Guerra Mundial para um piso de 1.4% em 2015, e os membros europeus da OTAN só atingiram a antiga meta de 2% em 2024. Capacidade fiscal e proximidade geográfica com a Rússia são apontadas como os principais determinantes das diferenças entre países. Lituânia, Estônia, Letônia, Polônia e Grécia já gastam mais de 3.5% do PIB, mas respondem por apenas 10% dos gastos europeus. Alemanha, Reino Unido, França e Itália respondem por mais da metade dos gastos militares europeus, tornando seus orçamentos particularmente importantes. A Alemanha é o mercado mais atraente para a Bernstein: deve gastar 2.7% do PIB, ou $150bn, em defesa em 2026, alta de 30% em relação ao ano anterior, e representa 20% dos gastos europeus. A Bernstein prevê que os gastos alemães com equipamentos cresçam a uma taxa composta anual de 13% até 2035 e vê a Rheinmetall como a principal beneficiária por sua ampla posição doméstica. O Reino Unido, o segundo maior mercado com 15% dos gastos europeus, deve gastar $110bn, ou 2.6% do PIB, em 2026; a oportunidade deve crescer a uma taxa composta anual de 5% até 2035, com a BAE Systems mais bem posicionada, embora o Reino Unido represente apenas 27% das vendas da BAE. A França deve atingir $80bn, ou 2.2% do PIB e 11% dos gastos europeus, com crescimento anual composto da oportunidade de 7%; a Bernstein argumenta que o mercado francês soberano será capturado por fornecedores locais. O relatório não pressupõe que a nova meta de 3.5% será integralmente atingida. A Bernstein modela gasto médio europeu em defesa de 3.2% do PIB em 2035, o que implica crescimento anual composto do orçamento de apenas 4% até então. Ainda assim, espera que a oportunidade para as empresas cresça muito mais rápido, pois uma parcela maior dos orçamentos deve ser direcionada a equipamentos, em vez de pessoal e infraestrutura. Equipamentos devem representar 38% dos gastos em 2035, contra 34% em 2026 e 29% em 2024. A Bernstein também espera que participantes europeus capturem a maior parte da oportunidade incremental, em contraste com aproximadamente 60% de importações dos Estados Unidos em 2023. Combinando essas mudanças de composição e origem de fornecimento, projeta crescimento do mercado endereçável de 12% ao ano até 2030 e de 9% até 2035. Os Estados Unidos continuam dominando o mercado: a Bernstein prevê $1tr de gastos de defesa americanos em 2026, equivalentes a 3.2% do PIB e superiores ao conjunto de todos os países europeus. Caso seja aprovado um orçamento de $1.25tr para 2027, isso representaria aumento de 25%, ou 3.8% do PIB. No universo europeu de ações, a Bernstein classifica Leonardo, Rheinmetall, TKMS e Thales como Outperform, e BAE Systems e Dassault Aviation como Market-Perform. Os preços-alvo indicados são £20.50 para BAE Systems, €330 para Dassault Aviation, €65 para Leonardo, €1,900 para Rheinmetall, €125 para TKMS e €290 para Thales.

Estrutura de análise

A Bernstein começa com dados históricos e previsões de orçamentos da OTAN, compara a intensidade de gastos entre países e identifica capacidade fiscal e proximidade com a Rússia como os principais direcionadores de alocação. Em seguida, transforma os orçamentos totais em oportunidade corporativa ao modelar a participação dos equipamentos e a parcela que fornecedores europeus provavelmente capturarão. Para as empresas cobertas, relaciona exposição geográfica e posicionamento de produtos aos mercados nacionais e usa múltiplos futuros de valor empresarial, ajustes de dívida líquida, distribuições descontadas aos acionistas e, para a participação da Dassault na Thales, uma abordagem de desconto de dividendos para chegar a preços-alvo de 12 meses.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Análise de oportunidade de orçamentos de defesa e gastos com equipamentos

  O relatório projeta os orçamentos nacionais de defesa e estima quanto deles se converterá em demanda de equipamentos disponível para fornecedores europeus de defesa.

• Marco de análise setorialTransmissão entre elos da cadeia de valor

  Transmissão de alocação orçamentária e compras locais

  A Bernstein explica que o aumento dos orçamentos públicos é ampliado para os fabricantes quando equipamentos recebem uma parcela maior dos gastos e fornecedores europeus locais capturam mais compras incrementais.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por EV/EBITDA

  Avaliação por múltiplos futuros de valor empresarial

  Para BAE Systems, Dassault Aviation, Rheinmetall e Thales, a Bernstein aplica múltiplos futuros de EV/EBITDA, ajusta a dívida líquida, desconta à data de avaliação e inclui distribuições de caixa projetadas aos acionistas.

• Métodos de avaliaçãoDDM (modelo de desconto de dividendos)

  Avaliação por desconto de dividendos da participação da Dassault na Thales

  A Bernstein avalia separadamente a participação de 25% da Dassault na Thales por meio de um modelo de desconto de dividendos, com taxa de crescimento terminal de 6% além do horizonte de modelagem.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• BAE Systems PLC (BA/.LN)

  Está mais bem posicionada para os gastos de defesa do Reino Unido, embora o Reino Unido represente apenas 27% das vendas.

  Pontos fortes

  Exposição líder ao Reino Unido, o segundo maior mercado europeu de defesa.

  Pontos fracos

  Concentração direta de vendas no Reino Unido limitada em relação à base de receitas do grupo.

  Comparação

  Classificada como Market-Perform, em comparação com Outperform para Leonardo, Rheinmetall, TKMS e Thales.

  Riscos

  Menor financiamento de defesa dos Estados Unidos, Reino Unido ou mercados internacionais; sentimento negativo sobre o grupo europeu de defesa caso o conflito na Ucrânia diminua; e execução de programas pressionando crescimento, margens ou fluxo de caixa.

• Dassault Aviation SA (AM.FP)

  Exposição à defesa soberana francesa, e o relatório espera que fornecedores locais capturem a oportunidade da França.

  Pontos fortes

  Possível continuidade de pedidos do Rafale, melhora gradual do Falcon e melhoria de margens com a maturação do Falcon 6X.

  Pontos fracos

  Exposição à demanda por jatos executivos e à execução da cadeia de suprimentos do Falcon.

  Comparação

  Classificada como Market-Perform; a Bernstein avalia separadamente sua participação de 25% na Thales por meio de modelo de desconto de dividendos.

  Riscos

  Incerteza do FCAS, enfraquecimento da demanda por jatos executivos, incapacidade de ampliar entregas do Falcon e investimento autofinanciado em P&D maior que o esperado.

• Leonardo SpA (LDO.IM)

  Fornecedor europeu de defesa coberto e classificado como Outperform.

  Pontos fortes

  A Bernstein avalia a empresa por EV/EBIT e fixa preço-alvo de €65.

  Pontos fracos

  É necessário atingir as metas financeiras até 2028.

  Comparação

  Classificada como Outperform, diferentemente de BAE Systems e Dassault Aviation, classificadas como Market-Perform.

  Riscos

  Dificuldades de execução de programas, menor financiamento de defesa nos Estados Unidos, Europa ou mercados internacionais, incapacidade de cumprir metas até 2028 e grandes transformações envolvendo aquisições dispendiosas.

• Rheinmetall AG (RHM.GY)

  A Bernstein identifica a Rheinmetall como a principal beneficiária dos gastos alemães em defesa, por ser a fornecedora integrada da Alemanha.

  Pontos fortes

  Forte posicionamento doméstico no mercado mais atraente do relatório; os gastos alemães com equipamentos devem crescer a uma taxa composta anual de 13% até 2035.

  Pontos fracos

  A transição para um portfólio de ciclo longo impõe exigências de execução.

  Comparação

  Classificada como Outperform, com preço-alvo de €1,900.

  Riscos

  Possível cessar-fogo na Ucrânia, capacidade adicional de munições e veículos terrestres enquanto a demanda migra para produtos de ciclo longo, e risco de execução na transição do portfólio.

• TKMS (TKMS.GY)

  Fornecedor europeu de defesa coberto e classificado como Outperform.

  Pontos fortes

  A Bernstein aplica avaliação por EV/EBIT e fixa preço-alvo de €125.

  Pontos fracos

  A recuperação depende da execução operacional e dos resultados de contratos.

  Comparação

  Classificada como Outperform junto com Leonardo, Rheinmetall e Thales.

  Riscos

  Novos encargos relacionados a contratos legados, não obtenção dos contratos F127 e F126 e execução operacional fraca atrasando a recuperação.

• Thales SA (HO.FP)

  Fornecedor europeu de defesa coberto e classificado como Outperform, além de ser a participação de 25% da Dassault avaliada separadamente.

  Pontos fortes

  A Bernstein aplica múltiplo de EV/EBITDA de 13x e fixa preço-alvo de €290.

  Pontos fracos

  Os negócios de satélites comerciais e cibersegurança enfrentam desafios de recuperação.

  Comparação

  Classificada como Outperform; a participação da Dassault na Thales é avaliada separadamente na análise da Dassault.

  Riscos

  Incerteza sobre o orçamento de defesa francês, recuperação mais lenta dos satélites comerciais de telecomunicações e fraqueza prolongada em cibersegurança.

Dados principais

• Gastos de defesa da OTAN europeia$730bn / 2.6% of GDP in 2026Previsão de aumento de 20% frente a 2025.
• Gasto médio europeu em defesa3.2% of GDP in 2035A previsão da Bernstein fica abaixo da meta de 3.5% e implica crescimento anual composto do orçamento de 4% até 2035.
• Crescimento do mercado endereçável de defesa europeia12% CAGR through 2030; 9% CAGR through 2035Impulsionado por maior alocação a equipamentos e maior captura por fornecedores locais.
• Participação de equipamentos nos orçamentos de defesa38% in 2035Em comparação com 34% em 2026 e 29% em 2024.
• Gastos de defesa da Alemanha$150bn / 2.7% of GDP in 2026Alta de 30% em relação ao ano anterior; a Alemanha representa 20% dos gastos europeus.
• Gastos de defesa dos Estados Unidos$1tr / 3.2% of GDP in 2026Com a hipótese de orçamento de $1.25tr em 2027, equivaleria a 3.8% do PIB e alta de 25%.

Impacto e implicações

A implicação central da Bernstein é que o crescimento agregado dos orçamentos europeus de defesa subestima a oportunidade para fornecedores europeus de equipamentos. A Alemanha oferece a exposição geográfica mais forte, enquanto o crescimento do setor depende de expansão contínua dos orçamentos, mudança persistente para equipamentos e manutenção de uma parcela maior das compras pelos fornecedores locais.

Riscos

• Pressões políticas ou fiscais podem reduzir o financiamento de defesa nos Estados Unidos, Reino Unido, Europa ou mercados internacionais.
• Uma redução do conflito na Ucrânia ou possível cessar-fogo pode enfraquecer o sentimento em relação às ações europeias de defesa.
• Problemas de execução de programas podem restringir crescimento, margens e fluxo de caixa.
• Capacidade adicional de munições e veículos terrestres pode chegar ao mercado enquanto a demanda se desloca para produtos de ciclo longo.
• Riscos específicos das empresas incluem incerteza do FCAS, demanda fraca por jatos executivos, restrições de oferta do Falcon, encargos de contratos legados, perda de contratos navais, incerteza orçamentária francesa e fraqueza prolongada em cibersegurança.

Pontos a observar

• Se os membros europeus da OTAN avançam rumo à meta de gastos de defesa de 3.5% do PIB.
• O crescimento do orçamento alemão e o ritmo dos gastos com equipamentos, que a Bernstein identifica como a oportunidade europeia mais forte.
• O aumento da participação de equipamentos nos orçamentos de defesa e até que ponto fornecedores europeus substituem importações dos Estados Unidos.
• Os desdobramentos do orçamento de defesa do Reino Unido, pedidos do Rafale, melhoria gradual do Falcon e avanço das margens do Falcon 6X.
• A transição da Rheinmetall para um portfólio de ciclo longo, a obtenção de contratos e execução da recuperação da TKMS, e a recuperação de satélites e cibersegurança da Thales.