Asian macroeconomic outlook and changing trade imbalance with China — Interpretação do relatório

Visão geral

Este relatório mensal examina a mudança dos vínculos comerciais entre Ásia e China, atualiza previsões macroeconômicas para os principais países asiáticos e revisa temas de política, crédito, semicondutores, investimento estrangeiro direto e condições financeiras. A conclusão central é que a China passou de montadora final a fornecedora relevante de bens de produção para a Ásia, criando benefícios de cadeia de suprimento e efeitos competitivos desiguais.

Visões principais

A Nomura coloca a Ásia no epicentro dos atuais desequilíbrios comerciais. Nos 12 meses até julho de 2026, a Ásia excluindo a China teve déficit comercial com a China de USD517bn, ante USD286bn nos Estados Unidos e USD323bn na Europa. Na última década, a participação das importações chinesas nas importações asiáticas totais subiu de 18.9% para 24.2%, enquanto a participação das exportações para a China caiu de 16.2% para 14.0%. O relatório sustenta que a composição importa: o déficit asiático está concentrado em bens intermediários e de capital, diferentemente dos déficits dos Estados Unidos e da Europa, concentrados em bens de consumo. Assim, insumos chineses podem facilitar a integração de centros produtivos do Sudeste Asiático nas cadeias globais de valor e apoiar suas exportações para o restante do mundo. O relatório divide a relação em três fases. De 2002 a 2013, as economias asiáticas forneceram componentes e bens de capital à base chinesa de montagem para exportação, gerando superávit comercial asiático com a China. De 2014 a 2021, a autossuficiência chinesa e seu avanço na cadeia de valor reduziram a demanda por bens intermediários e de capital asiáticos; as exportações asiáticas para a China desaceleraram mais do que as importações. Desde 2022, o desequilíbrio se acelerou: as exportações totais asiáticas para a China cresceram 3.0% ao ano, e as importações 9.7%; as exportações de bens intermediários contraíram a um CAGR de 3.7%, enquanto as importações de bens de capital cresceram 11.1%. A China se tornou a “lead goose”, fornecendo insumos e bens de capital para novos polos manufatureiros no Sudeste Asiático e na Índia. Também começam a surgir pressões de bens de consumo chineses, sobretudo veículos elétricos. Os efeitos regionais são desiguais. Vietnã e Malásia são vistos como maiores beneficiários porque seus déficits com a China são acompanhados por superávits comerciais com o restante do mundo. Índia, Filipinas e, mais recentemente, Tailândia viram piora nos saldos tanto com a China quanto com o restante do mundo, sugerindo competição de importações sem ganho proporcional de exportações. Coreia, Japão e Taiwan enfrentam impacto duplo: menor demanda chinesa por suas exportações e maior competição chinesa em terceiros mercados. A Nomura avalia que economias do Sudeste Asiático dependentes de insumos chineses e da demanda final dos Estados Unidos têm incentivo para permanecer estrategicamente neutras, enquanto Japão, Coreia e Taiwan têm maior incentivo para se alinhar aos Estados Unidos; a Índia tende a buscar engajamento seletivo com a China. O relatório argumenta que a Ásia está menos ligada à China como fonte de demanda final, mas mais ligada a ela como fornecedora, o que ajuda a explicar a resiliência do restante da Ásia apesar da fraqueza da demanda doméstica chinesa. A perspectiva doméstica da China continua fraca. O crescimento real do PIB desacelerou para 4.3% em Q2, de 5.0% em Q1, e a Nomura mantém previsão de 4.3% para Q3, abaixo do consenso. Espera impulso limitado das medidas recentes e possíveis novas medidas mais adiante em 2026, mas não prevê estímulo em larga escala numa economia em formato de K. Elevou as previsões de CPI e PPI de 2026 para 0.9% e 2.5%, de 0.6% e 1.0%, devido à inflação importada de petróleo e chips. Espera gasto fiscal proativo e política monetária acomodatícia, mas não cortes de compulsório nem de juros neste ano no cenário-base. A análise da política imobiliária chinesa identifica benefícios estruturais de longo prazo maiores que o impacto próximo, mas uma transição difícil. O pacote de 28 de agosto reduz fortemente as pré-vendas em favor de vendas de imóveis concluídos, desloca mais financiamento de construção para empréstimos de desenvolvimento, posterga desembolsos hipotecários até a conclusão, estende o prazo máximo de hipoteca de 30 para 40 anos e eleva o limite de dívida total sobre renda de 55% para 60%, mantendo o limite de pagamento hipotecário sobre renda em 50%. A Nomura avalia que a mudança reduzirá o risco de entrega e reconstruirá a confiança dos compradores no longo prazo, mas incorporadoras privadas financeiramente pressionadas podem ter dificuldades, pois recursos ligados a pré-vendas ainda respondem por cerca de 45% do financiamento ao desenvolvimento. Bancos e mercados de capitais assumirão mais risco de financiamento de projetos, e a escala e execução do novo empréstimo de renovação urbana permanecem incertas. No crédito chinês, a Nomura estima que RMB7.5trn do pacote de troca de dívida local de RMB10trn havia sido emitido até o fim de junho de 2026. Cerca de metade teria removido empréstimos bancários, aproximadamente 13% teria resgatado títulos LGFV, e o restante teria ido para dívida não padrão e atrasados. O efeito redutor da troca sobre o crescimento de empréstimos caiu para 0.5 pontos percentuais em Q2 2026, de 1.1 pontos percentuais em Q3 2025, mas o crescimento ajustado de empréstimos e o financiamento agregado continuaram enfraquecendo, o que o relatório interpreta como fraqueza genuína na demanda privada de crédito. Estima que RMB3.7trn em empréstimos bancários haviam sido trocados até junho de 2026. Os empréstimos às famílias contraíram RMB367bn em H1 2026, ante crescimento de RMB1,170bn um ano antes, e os empréstimos de médio e longo prazo caíram para RMB221bn com o enfraquecimento da demanda hipotecária. A Nomura considera que essa reparação dos balanços das famílias pode continuar restringindo o consumo enquanto o setor imobiliário permanecer fraco. A demanda por IA e a escassez de semicondutores são um contrapeso regional importante. O Nomura Chip Shortage Index, que estima em tempo real o equilíbrio entre demanda de chips e oferta entregável, marcou 103.8 em julho, próximo a recorde; leituras acima de 100 indicam escassez. Usando painéis de indicadores macroeconômicos e setoriais e um modelo vetorial autorregressivo, o relatório conclui que o ciclo atual combina choque de escassez excepcionalmente grande com impulso setorial positivo, o que pode sustentar o ciclo de alta de semicondutores até 2027 e além. O índice líder de exportações asiáticas da Nomura, NELI, caiu levemente para 122.9 em setembro após seis meses de alta, mas permaneceu perto de máximas históricas, interpretado como consolidação, não como início de queda das exportações. As atualizações por país mostram cenários divergentes de crescimento e política. A Austrália receberia outra alta de 25bp do RBA em 29 de setembro, seguida de crescimento abaixo da tendência e cortes no fim de 2027. A previsão de PIB da Índia para FY27 foi elevada em 0.4 pontos percentuais para 7.0%, e a previsão de inflação para 5.1%; a Nomura ainda espera juros inalterados até 2026, apesar de riscos de inflação de alimentos e de viés mais restritivo. O esquema FCNR(B) captou USD127.2bn, versus expectativas de USD80-90bn, e a Nomura prevê superávit de balanço de pagamentos de cerca de USD66bn em FY27 após déficit de USD23.6bn em FY26, embora a gestão do excesso de liquidez seja agora um desafio. O boom de chips na Coreia sustenta exportações e investimento, e a Nomura espera duas altas adicionais de 25bp do BOK em novembro de 2026 e fevereiro de 2027, levando a taxa terminal a 3.50%. A previsão de PIB da Malásia para 2026 foi elevada para 5.6% pela força do investimento e da eletrônica, com alta de 25bp do BNM para 3.00% esperada em Q4. Singapura deve crescer 5.7% em 2026, apoiada por IA, construção, serviços financeiros e crédito; o crescimento dos empréstimos atingiu 12.5% anual em julho, o mais rápido desde 2014. O índice semanal modificado de condições financeiras da Nomura ainda indica condições relativamente frouxas, mas prevê alta de juros domésticos e SORA à medida que o ciclo de crédito amadureça e a inflação subjacente acelere. A Tailândia continua sendo uma exceção fraca. A Nomura mantém previsões de crescimento do PIB de 1.8% para 2026 e 2.0% para 2027 apesar de aprovações recordes de FDI. Argumenta que data centers dominam a nova onda de investimentos, têm baixo conteúdo local e limitada criação de empregos, e contribuíram apenas 0.3 pontos percentuais para o crescimento do PIB de H1 2026 de 2.4%. Data centers representaram 83.8% das aprovações de FDI em H1 2026, e o projeto da TikTok de USD25.526bn respondeu sozinho por mais de 80% das aprovações trimestrais. Investimentos chineses em veículos elétricos também teriam valor agregado local limitado e poderiam deslocar a produção japonesa de motores a combustão de maior valor. Em contraste, o superávit comercial crescente em eletrônicos da Malásia e efeitos mais favoráveis de data centers sustentam uma perspectiva mais forte.

Estrutura de análise

A Nomura combina decomposição de saldos comerciais por bens intermediários, de capital e de consumo com previsões macroeconômicas nacionais, indicadores de alta frequência, análise de políticas e comparações entre países. Utiliza ferramentas quantitativas explicitamente indicadas, incluindo índice de escassez de chips, índice líder de exportações, índice de condições financeiras, análise de lacuna de crédito e estimativas econométricas ou de regressão.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialTransmissão entre elos da cadeia de valor

  Decomposição do saldo comercial por bens intermediários, de capital e de consumo

  A Nomura decompõe a composição do déficit comercial asiático com a China para distinguir integração de cadeia de suprimento via importações de bens de produção da concorrência de importações de consumo.

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Nomura Chip Shortage Index

  O índice mede o equilíbrio mensal entre demanda de semicondutores e oferta entregável; leituras acima de 100 indicam escassez.

• OutroOutro

  Modelo de escassez de chips baseado em vetor autorregressivo

  A Nomura usa vetor autorregressivo para derivar ponderações a partir da resposta dos preços de exportação de semicondutores e avaliar a persistência de choques de escassez.

• Marco macroeconômicoCiclo de crédito e dívida

  Análise de lacuna de crédito e condições financeiras

  O relatório compara crédito com PIB e agrega FX, custos de financiamento, preços de ativos, volatilidade e spreads de crédito para avaliar a fase dos ciclos financeiro e de crédito.

Dados principais

• Déficit comercial da Ásia excluindo a China com a ChinaUSD517bnSoma de 12 meses até julho de 2026; frente a USD286bn nos Estados Unidos e USD323bn na Europa.
• Participação asiática de importações e exportações com a China24.2% imports; 14.0% exportsNa última década, a participação das importações da China subiu de 18.9%, enquanto a das exportações para a China caiu de 16.2%.
• Crescimento comercial Ásia-China na fase 33.0% export CAGR; 9.7% import CAGRDe 2022 até o período mais recente; as exportações de bens intermediários contraíram a um CAGR de 3.7%.
• Nomura Chip Shortage Index103.8Leitura de julho, próxima a máxima histórica; valores acima de 100 sinalizam escassez de oferta.
• Emissão da troca de dívida de governos locais da ChinaRMB7.5trnEmitido sob o pacote de RMB10trn até o fim de junho de 2026.
• Empréstimos às famílias na China-RMB367bnEm H1 2026, ante crescimento de RMB1,170bn em H1 2025.
• Entradas FCNR(B) da ÍndiaUSD127.2bnTotal provisório no fim de agosto, acima das expectativas da Nomura e do mercado de aproximadamente USD80-90bn.
• Contribuição dos data centers ao crescimento da Tailândia0.3ppContribuição estimada para o crescimento anual do PIB de H1 2026 de 2.4%.

Impacto e implicações

A análise da Nomura implica que os déficits comerciais asiáticos com a China não devem ser interpretados uniformemente: importações de bens de produção podem apoiar a integração em cadeias de valor orientadas à exportação, enquanto países com limitado valor agregado local ou maior concorrência em bens de consumo podem obter ganhos menores. A demanda por eletrônicos vinculada à IA continua sendo importante motor regional, mas a demanda chinesa fraca, a transição imobiliária, a fraqueza do crédito e pressões nacionais de inflação ou balanço externo tornam a perspectiva regional mais desigual.

Riscos

• A retomada de disrupções nas cadeias de suprimento e a demanda doméstica chinesa fraca podem enfraquecer a trajetória de exportações asiáticas, de outro modo robusta.
• As tensões no Oriente Médio e os preços mais altos de energia são riscos recorrentes para crescimento, inflação e balanços externos na região.
• A transição imobiliária chinesa pode restringir ainda mais incorporadoras privadas financeiramente pressionadas e elevar o risco de crédito bancário.
• El Niño, monções deficientes e pressões nos preços de alimentos são apontados como riscos importantes para várias economias asiáticas.
• Uma queda no ciclo tecnológico enfraqueceria economias muito dependentes da demanda por eletrônicos vinculada à IA.

Pontos a observar

• A composição das importações asiáticas da China e se bens de produção se traduzem em ganhos de exportação para as economias receptoras.
• Medidas adicionais de apoio ao crescimento na China, execução da política imobiliária e sinais de demanda privada por crédito.
• Disponibilidade de chips, gasto de capital em IA e se o Chip Shortage Index permanece acima de seu limiar de escassez.
• Próximas decisões de bancos centrais e desenvolvimentos de inflação na Austrália, Coreia, Malásia, Filipinas, Taiwan e Singapura.
• A taxa de realização e os efeitos de valor agregado local das aprovações de investimento em data centers e veículos elétricos na Tailândia.
• A gestão da Índia sobre a liquidez bancária relacionada ao FCNR(B) e o impacto resultante sobre o balanço de pagamentos.