Chery Automobile Co., Ltd. (Chery Automobile) (9973.HK): Citi eleva projeções de exportações, lucros e preço-alvo da Chery, vendo relação risco-retorno superior devido ao alto giro de ativos e à baixa avaliação

Visão geral

Com base nas discussões do roadshow não transacional do Citi com a administração da Chery, este relatório atualiza as previsões de vendas, exportações, margens e lucro líquido da empresa para 2026—2028. A visão central é que a expansão internacional continuará sendo o principal motor do crescimento dos lucros, enquanto o negócio doméstico deverá melhorar gradualmente à medida que os estoques se normalizam e os volumes de produtos aumentam. Combinado com giro de ativos de 1,3x em 2027 e uma baixa avaliação, o Citi acredita que a Chery oferece uma relação risco-retorno superior.

Visões principais

O relatório primeiro eleva as expectativas de exportação de médio prazo da Chery. As previsões de vendas totais para 2026—2028 são revisadas para 3,04 milhões, 3,42 milhões e 3,88 milhões de unidades, representando alterações de -1%, +4% e +13% em relação às previsões anteriores, respectivamente. As previsões de exportação são aumentadas em 17%, 23% e 32%, para 2,15 milhões, 2,54 milhões e 2,93 milhões de unidades, correspondendo a 71%, 74% e 75% das vendas totais. A trajetória mensal subjacente a essas previsões não pressupõe um salto pontual: as exportações precisam apresentar aproximadamente 2% de crescimento consecutivo mês a mês de agosto a dezembro de 2026; depois, caem 10% mês a mês em janeiro de 2027, antes de manter aproximadamente 1,5% de crescimento mensal de fevereiro a dezembro. O Citi acredita que contribuições incrementais dos mercados sul-coreano, japonês e indiano, bem como da marca Freelander, podem sustentar essa trajetória. A expansão internacional depende não apenas do volume de vendas, mas também de mudanças nos métodos de produção e no mix de produtos. A administração espera que as operações na Coreia do Sul, Japão e Índia comecem no segundo semestre de 2026 ou em 2027, utilizando principalmente o modelo CKD, e acredita que o Canadá ainda poderá conceder cotas de exportação à Chery. Espera-se que os modelos de montagem CKD/SKD representem aproximadamente 40% das exportações em 2026, com os dois modelos representando participações aproximadamente iguais no ano seguinte e sua participação combinada de longo prazo podendo subir para 70%—80%. Em termos de produtos, o mix internacional está migrando de veículos com motor de combustão interna para HEVs e BEVs, enquanto as configurações de cockpit e ADAS serão diferenciadas por mercado. O iCAR recebeu feedback positivo no exterior, especialmente no Oriente Médio. Os objetivos de médio prazo da empresa também incluem estender os ciclos de vida dos produtos internacionais e continuar a introduzir novas marcas por meio de uma estratégia multimarcas. A avaliação da administração sobre preços e concorrência no exterior é outra base importante para as expectativas de lucro do Citi. A administração acredita que as estratégias domésticas de guerra de preços são difíceis de reproduzir diretamente no exterior porque preços excessivamente baixos podem prejudicar a percepção dos consumidores, e a imagem da marca é difícil de restaurar uma vez comprometida. Em sua visão, os automóveis chineses são considerados no exterior produtos de nova tecnologia, e seus consumidores-alvo possuem determinado nível de recursos financeiros e status social; portanto, um prêmio moderado pode servir como forma de expressão de status. Essa lógica é consistente com a observação do relatório de que o lucro líquido internacional por veículo é significativamente maior do que o do negócio doméstico, o que significa que uma contribuição crescente das exportações pode não apenas impulsionar o crescimento de escala, mas também melhorar o mix de lucros. O negócio doméstico continua em fase de recuperação. Devido à contração do mercado de veículos com motor de combustão interna, o negócio doméstico da Chery incorreu em prejuízo no primeiro semestre de 2026. A empresa cortou proativamente a produção, reduziu o estoque dos concessionários e aumentou os descontos aos concessionários, e a administração declarou que o estoque havia retornado a um nível saudável em agosto de 2026. A administração espera que as vendas domésticas de veículos de passageiros permaneçam estáveis ano a ano em 2027, mas que o lucro líquido doméstico por veículo melhore. Espera-se que a marca Luxeed impulsione o crescimento, com a administração prevendo vendas mensais de 20.000—25.000 unidades em dezembro de 2026 e 40.000 unidades até o fim de 2027. A melhora dos lucros por veículo apesar da ausência de crescimento nas vendas domésticas constitui outro caminho de recuperação incorporado às previsões de lucros do relatório. Com base nas mudanças nas exportações e no mix de produtos, o Citi reduz suas previsões de receita para 2026—2028 em aproximadamente 4%—5%, para Rmb326bn, Rmb362bn e Rmb405bn, mas eleva suas previsões de margem bruta em 1,8, 1,5 e 1,5 pontos percentuais, para 16,4%, 16,7% e 17,1%, respectivamente. As previsões de lucro líquido para o mesmo período aumentam para Rmb20bn, Rmb25bn e Rmb31bn, representando alterações de 0%, +3% e +13% em relação às estimativas anteriores e implicando um CAGR de lucro líquido de aproximadamente 23% em 2026—2028. O relatório espera que o caixa líquido alcance Rmb59bn em 2028, enquanto também cita uma relação dívida/ativos de 65%, e acredita que a acumulação de caixa apoiará uma maior taxa de distribuição de longo prazo. A administração espera que a taxa de distribuição de 2026 não seja inferior ao nível de 2025. Em avaliação, o Citi eleva seu preço-alvo de HK$36.00 para HK$43.00, aplicando 8,8x o P/L projetado para 2027, equivalente a um desvio-padrão abaixo da média do setor desde 2016. Com base no preço atual de HK$26.96 indicado no relatório, o retorno esperado da ação é de 59,5%, subindo para um retorno total de 63,4% após a adição do rendimento de dividendos esperado de 3,9%. O relatório também observa que a Chery é negociada a aproximadamente 5x o P/L projetado para 2027 e 0,3x PEG, e cita um rendimento de dividendos de aproximadamente 5% como evidência de atratividade da avaliação. Espera-se que o giro de ativos alcance 1,3x em 2027, significativamente acima das estimativas de consenso da Bloomberg de 0,5x para Toyota, 0,55x para Volkswagen, 0,7x para Ford e 0,7x para General Motors. O Citi utiliza essa comparação para enfatizar a eficiência da Chery na utilização de escala e espera que sua avaliação possa ser reprecificada em direção ao nível da Geely. O relatório também realiza testes de cenários otimista e pessimista. O caso-base pressupõe vendas de 3,04 milhões de unidades e margem bruta de 16,4% em 2026. O cenário otimista pressupõe vendas 20% acima da previsão e margem bruta automotiva 2 pontos percentuais acima do caso-base. O cenário pessimista pressupõe que a margem bruta automotiva de 2026 seja 4 pontos percentuais menor. O sistema quantitativo de classificação de risco do Citi originalmente classificou a Chery como de alto risco, mas o relatório não aplica efetivamente uma designação de alto risco após considerar o histórico operacional de quase 30 anos da empresa, seu sólido balanço patrimonial e fluxo de caixa, e sua avaliação atrativa em relação aos pares. Quanto à oferta de ações no curto prazo, as ações restritas da Chery se tornarão negociáveis em 26 de setembro, mas a administração declarou que aproximadamente 70% das ações restritas são detidas por acionistas de longo prazo e estão sujeitas a um lock-up de seis anos. O Citi, portanto, espera que o impacto sobre o preço da ação seja limitado. Quanto à política, a administração espera que as reduções nos reembolsos de imposto sobre valor agregado das exportações ocorram gradualmente. Se os reembolsos forem totalmente eliminados, as empresas de autopeças poderão ser forçadas a transferir a capacidade de produção para o exterior, prejudicando as vantagens da cadeia de suprimentos doméstica. A elevada exposição às exportações da empresa também a deixa continuamente exposta à pressão sobre margens proveniente de geopolítica, fricções comerciais, concorrência no exterior e aumento dos custos de matérias-primas.

Estrutura de análise

Partindo das informações do roadshow não transacional da administração, o relatório primeiro estabelece previsões de vendas totais e volumes de exportação para 2026—2028 e valida a trajetória prevista usando o crescimento mensal das exportações, o cronograma de entrada em novos mercados e as participações de CKD/SKD. Em seguida, deriva receita, margem bruta e lucro líquido incorporando estoques domésticos, mix de produtos e rentabilidade internacional por veículo. A seção de avaliação aplica o P/L projetado para 2027 e o verifica em relação à média histórica do setor, ao giro de ativos dos pares, ao PEG e ao rendimento de dividendos, usando ainda pressupostos otimista, base e pessimista para testar os efeitos das mudanças em vendas e margem bruta.

Notas metodológicas

• Método de AvaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Avaliação por P/L futuro e PEG

  O relatório determina o preço-alvo de HK$43.00 utilizando 8,8x o P/L projetado para 2027 e compara isso à avaliação média do setor desde 2016. Também utiliza aproximadamente 5x o P/L projetado para 2027 e 0,3x PEG para ilustrar a relação entre a avaliação atual e o crescimento dos lucros.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorDecomposição Volume-Preço

  Decomposição de volume de vendas, participação das exportações e margens

  O relatório projeta separadamente as vendas totais e as exportações, depois incorpora a participação das exportações, o maior lucro internacional por veículo e as alterações no mix de produtos para derivar receita, margem bruta e lucro líquido, em vez de avaliar o desempenho somente com base nas vendas totais.

• Estrutura de Concorrência e EstratégiaEconomias de Escala/Curva de Aprendizagem

  Eficiência de giro de ativos e comparação de escala

  O relatório compara o giro de ativos de 1,3x da Chery em 2027 com 0,5—0,7x para Toyota, Volkswagen, Ford e General Motors para demonstrar a eficiência de uso de ativos e a capacidade de expansão de escala da empresa.

• (Método Fora do Vocabulário)Outro

  Validação da trajetória mensal de vendas

  O relatório decompõe as previsões anuais de exportação em pressupostos mensais, incluindo crescimento mensal de 2% de agosto a dezembro de 2026 e, após uma queda de 10% em janeiro de 2027, crescimento mensal de 1,5% de fevereiro a dezembro, para testar se as metas anuais têm um cronograma factível.

• (Método Fora do Vocabulário)Outro

  Análise de cenários otimista, base e pessimista

  O relatório usa vendas e margem bruta automotiva como variáveis-chave. O caso-base pressupõe vendas de 3,04 milhões de unidades em 2026 e margem bruta de 16,4%; o cenário otimista eleva vendas e margem bruta, enquanto o cenário pessimista reduz significativamente a margem bruta, ilustrando as diferenças nos resultados causadas por alterações nos pressupostos centrais.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Chery Automobile (9973.HK)

  O relatório acredita que a empresa se beneficiará do crescimento do volume de exportação, de um mix de produtos internacionais aprimorado e de uma recuperação da rentabilidade doméstica, sustentando uma recomendação de Compra e um preço-alvo de HK$43.00.

  Pontos fortes

  Ampla presença internacional, forte competitividade de produtos, maior lucro internacional por veículo do que no mercado doméstico, giro de ativos esperado de 1,3x em 2027 e sólido balanço patrimonial, fluxo de caixa e acumulação de caixa líquido.

  Pontos fracos

  O negócio doméstico incorreu em prejuízo no primeiro semestre de 2026, o mercado doméstico de veículos com motor de combustão interna está se contraindo e a rentabilidade geral depende fortemente de pressupostos de crescimento das exportações e melhora das margens.

  Comparação

  O giro de ativos de 1,3x em 2027 é superior aos níveis citados pelo relatório de 0,5x para Toyota, 0,55x para Volkswagen, 0,7x para Ford e 0,7x para General Motors. O Citi espera que a avaliação possa ser reprecificada em direção ao nível da Geely.

  Riscos

  Vendas de veículos de passageiros abaixo do esperado, problemas de fluxo de caixa, geopolítica e fricções comerciais, intensificação da concorrência no exterior e pressão sobre as margens do setor causada pelo aumento dos custos de matérias-primas.

Dados principais

• Previsões de vendas totais de 2026—20283,04/3,42/3,88 milhões de unidadesAlterações de -1%/+4%/+13% em relação às previsões anteriores, respectivamente
• Previsões de volume de exportação de 2026—20282,15/2,54/2,93 milhões de unidadesAumentadas em 17%/23%/32% em relação às previsões anteriores, respectivamente
• Exportações como percentual das vendas totais71%/74%/75%Correspondente a 2026—2028
• Pressupostos de crescimento mensal das exportações+2% por mês de agosto—dezembro de 2026; -10% em janeiro de 2027 e +1,5% por mês de fevereiro—dezembroUsados para apoiar as previsões anuais de volume de exportação
• Previsões de receita de 2026—2028Rmb326/362/405bnRedução geral de aproximadamente 4%—5% em relação às previsões anteriores
• Previsões de margem bruta de 2026—202816,4%/16,7%/17,1%Elevadas em 1,8/1,5/1,5 pontos percentuais em relação às previsões anteriores, respectivamente
• Previsões de lucro líquido de 2026—2028Rmb20/25/31bnAlterações de 0%/+3%/+13% em relação às previsões anteriores, respectivamente, com CAGR de três anos de aproximadamente 23%
• Previsão de caixa líquido para 2028Rmb59bnO relatório também cita uma relação dívida/ativos de 65% e acredita que a acumulação de caixa apoia uma maior taxa de distribuição de longo prazo
• Giro de ativos em 20271,3xOs níveis dos pares citados no relatório são 0,5x para Toyota, 0,55x para Volkswagen, 0,7x para Ford e 0,7x para General Motors
• Preço-alvoHK$43.00Anteriormente HK$36.00, com base em 8,8x o P/L projetado para 2027
• Preço atualHK$26.96Em 21 de agosto de 2026, às 16:10
• Retorno esperadoRetorno da ação de 59,5%; retorno total de 63,4%O retorno total inclui rendimento de dividendos esperado de 3,9%
• Capitalização de mercadoHK$156,600MValor divulgado no relatório
• Metas mensais de vendas da Luxeed20.000—25.000 unidades em dezembro de 2026; 40.000 unidades até o fim de 2027Metas da administração
• Participação dos modelos de montagemAproximadamente 40% em 2026; 70%—80% no longo prazoRefere-se aos modelos de exportação CKD/SKD; a administração descreveu o mix do ano seguinte como aproximadamente 50%/50%
• Cenário otimistaVendas 20% acima da previsão e margem bruta automotiva de 2026 2 pontos percentuais maiorEm relação à previsão-base
• Caso-baseVendas de 3,04 milhões de unidades em 2026 e margem bruta de 16,4%Os pressupostos-base do relatório
• Cenário pessimistaMargem bruta automotiva de 2026 4 pontos percentuais menorEm relação à previsão-base

Impacto e implicações

O relatório acredita que o aumento contínuo da participação das exportações, o maior lucro internacional por veículo em comparação ao mercado doméstico e a normalização dos estoques domésticos impulsionarão conjuntamente o crescimento do lucro líquido da Chery de 2026 a 2028. Embora as previsões de receita tenham sido reduzidas, a melhora no mix de exportação ainda eleva as previsões de margem bruta e lucro líquido. Alto giro de ativos, acumulação de caixa líquido e baixo P/L futuro sustentam a tese de reprecificação, embora o modelo orientado à exportação também aumente a sensibilidade da empresa a políticas comerciais, geopolítica, concorrência no exterior e inflação de custos.

Riscos

• As vendas de veículos de passageiros podem ser mais fracas do que o esperado, impedindo a empresa de cumprir os pressupostos de vendas, lucros e preço-alvo do relatório.
• A empresa pode enfrentar problemas inesperados de fluxo de caixa.
• Tensões geopolíticas e comerciais podem afetar a receita orientada à exportação.
• A intensificação da concorrência nos mercados internacionais pode enfraquecer vendas, preços ou margens.
• O aumento dos custos de matérias-primas pode ampliar a pressão sobre as margens de todo o setor.
• Se os reembolsos de imposto sobre valor agregado das exportações forem eliminados, a capacidade de produção de autopeças poderá ser forçada a se transferir para o exterior, prejudicando as vantagens da cadeia de suprimentos doméstica.

Pontos a observar

• Acompanhar se as exportações conseguem apresentar crescimento consecutivo mês a mês de aproximadamente 2% de agosto a dezembro de 2026 e, após a queda em janeiro de 2027, retomar crescimento de aproximadamente 1,5% por mês.
• Monitorar o progresso do lançamento nos mercados sul-coreano, japonês e indiano do segundo semestre de 2026 até 2027, as cotas de exportação canadenses e a participação dos modelos CKD/SKD.
• Monitorar se a melhora no estoque dos concessionários domésticos pode ser sustentada e se o lucro líquido doméstico por veículo pode se recuperar em 2027 conforme esperado pela administração.
• Acompanhar se as vendas mensais da Luxeed podem alcançar 20.000—25.000 unidades em dezembro de 2026 e 40.000 unidades até o fim de 2027.
• Monitorar os movimentos efetivos da margem bruta em relação ao nível-base de 16,4% em 2026 e se as margens de veículos de nova energia melhoram mais do que o esperado.
• Monitorar o impacto efetivo nas negociações após as ações restritas se tornarem negociáveis em 26 de setembro; o relatório espera impacto limitado porque aproximadamente 70% das ações são detidas por acionistas de longo prazo.
• Acompanhar mudanças nas políticas de reembolso de imposto sobre valor agregado das exportações e se a taxa de distribuição de 2026 pode permanecer não inferior ao nível de 2025.
• Monitorar cenários positivos decorrentes de vendas de exportação, vendas totais ou margens de veículos de nova energia acima das expectativas.