Chery Automobile Co., Ltd. (Chery Automobile) (9973.HK): Citi eleva las previsiones de exportaciones, beneficios y precio objetivo de Chery, y prevé un perfil riesgo-rentabilidad superior gracias a la alta rotación de activos y la baja valoración

Visión general

Sobre la base de las conversaciones de Citi con la dirección de Chery durante una gira de presentación sin operación, este informe actualiza las previsiones de ventas, exportaciones, márgenes y beneficio neto de la compañía para 2026—2028. La tesis central es que la expansión en ultramar seguirá siendo el principal impulsor del crecimiento de beneficios, mientras que el negocio nacional debería mejorar gradualmente a medida que se normalice el inventario y aumenten los volúmenes de productos. Combinado con una rotación de activos de 1,3x en 2027 y una valoración baja, Citi considera que Chery ofrece una relación riesgo-rentabilidad superior.

Perspectivas principales

El informe eleva en primer lugar las expectativas de exportación a medio plazo de Chery. Las previsiones de ventas totales para 2026—2028 se revisan a 3,04 millones, 3,42 millones y 3,88 millones de unidades, lo que representa cambios de -1%, +4% y +13% respecto de las previsiones anteriores, respectivamente. Las previsiones de exportación aumentan un 17%, 23% y 32%, hasta 2,15 millones, 2,54 millones y 2,93 millones de unidades, y representan el 71%, 74% y 75% de las ventas totales. La trayectoria mensual subyacente a estas previsiones no presupone un repunte puntual: las exportaciones deben registrar aproximadamente un 2% de crecimiento mensual consecutivo de agosto a diciembre de 2026; posteriormente caen un 10% mensual en enero de 2027 antes de mantener aproximadamente un 1,5% de crecimiento mensual de febrero a diciembre. Citi considera que las contribuciones incrementales de los mercados surcoreano, japonés e indio, así como de la marca Freelander, pueden respaldar esta trayectoria. La expansión en ultramar depende no solo del volumen de ventas, sino también de cambios en los métodos de producción y en la mezcla de productos. La dirección espera que los negocios en Corea del Sur, Japón e India comiencen en el segundo semestre de 2026 o en 2027, utilizando principalmente el modelo CKD, y considera que Canadá aún puede otorgar cuotas de exportación a Chery. Se espera que los modelos de ensamblaje CKD/SKD representen aproximadamente el 40% de las exportaciones en 2026, que ambos modelos representen participaciones aproximadamente iguales el año siguiente y que su participación combinada a largo plazo pueda elevarse al 70%—80%. En cuanto a los productos, la mezcla de ultramar está pasando de vehículos con motor de combustión interna hacia HEV y BEV, mientras que las configuraciones de cabina y ADAS se diferenciarán por mercado. iCAR ha recibido comentarios positivos en ultramar, particularmente en Oriente Medio. Los objetivos de medio plazo de la empresa también incluyen prolongar los ciclos de vida de los productos en ultramar y seguir introduciendo nuevas marcas mediante una estrategia multimarca. La evaluación de la dirección sobre los precios y la competencia en ultramar es otra base importante para las expectativas de beneficios de Citi. La dirección considera que las estrategias de guerra de precios nacionales son difíciles de replicar directamente en ultramar porque unos precios excesivamente bajos pueden dañar la percepción de los consumidores, y la imagen de marca es difícil de restaurar una vez deteriorada. En su opinión, los automóviles chinos son considerados en ultramar productos de nueva tecnología, y sus consumidores objetivo cuentan con cierto nivel de capacidad financiera y estatus social; por tanto, una prima moderada puede servir como una forma de expresión de estatus. Esta lógica es coherente con la observación del informe de que el beneficio neto por vehículo en ultramar es significativamente mayor que el del negocio nacional, lo que implica que una creciente contribución de las exportaciones puede no solo impulsar el crecimiento de escala, sino también mejorar la mezcla de beneficios. El negocio nacional sigue en una fase de recuperación. Debido a la contracción del mercado de vehículos con motor de combustión interna, el negocio nacional de Chery registró pérdidas en el primer semestre de 2026. La compañía recortó proactivamente la producción, redujo el inventario de los concesionarios e incrementó los descuentos a concesionarios, y la dirección declaró que el inventario había vuelto a un nivel saludable en agosto de 2026. La dirección espera que las ventas nacionales de vehículos de pasajeros se mantengan sin cambios interanuales en 2027, pero que mejore el beneficio neto nacional por vehículo. Se espera que la marca Luxeed impulse el crecimiento, y la dirección prevé ventas mensuales de 20.000—25.000 unidades en diciembre de 2026 y de 40.000 unidades a finales de 2027. La mejora de los beneficios por vehículo pese a la ausencia de crecimiento de las ventas nacionales constituye otra vía de recuperación incorporada en las previsiones de beneficios del informe. Sobre la base de los cambios en las exportaciones y la mezcla de productos, Citi reduce sus previsiones de ingresos para 2026—2028 en aproximadamente un 4%—5%, hasta Rmb326bn, Rmb362bn y Rmb405bn, pero eleva sus previsiones de margen bruto en 1,8, 1,5 y 1,5 puntos porcentuales, hasta 16,4%, 16,7% y 17,1%, respectivamente. Las previsiones de beneficio neto para el mismo periodo aumentan a Rmb20bn, Rmb25bn y Rmb31bn, lo que representa cambios de 0%, +3% y +13% respecto de las estimaciones previas e implica una CAGR de beneficio neto de aproximadamente el 23% en 2026—2028. El informe espera que la caja neta alcance Rmb59bn en 2028, al tiempo que cita un ratio deuda-activos del 65%, y considera que la acumulación de caja respaldará una mayor tasa de reparto a largo plazo. La dirección espera que la tasa de reparto de 2026 no sea inferior al nivel de 2025. En valoración, Citi eleva su precio objetivo de HK$36.00 a HK$43.00, aplicando 8,8x el P/E previsto para 2027, equivalente a una desviación estándar por debajo de la media del sector desde 2016. Con base en el precio actual de HK$26.96 indicado en el informe, la rentabilidad esperada de la acción es del 59,5%, elevándose a una rentabilidad total del 63,4% tras añadir la rentabilidad por dividendo esperada del 3,9%. El informe también señala que Chery cotiza a aproximadamente 5x el P/E previsto para 2027 y 0,3x PEG, y cita una rentabilidad por dividendo de aproximadamente el 5% como evidencia del atractivo de la valoración. Se espera que la rotación de activos alcance 1,3x en 2027, significativamente por encima de las estimaciones de consenso de Bloomberg de 0,5x para Toyota, 0,55x para Volkswagen, 0,7x para Ford y 0,7x para General Motors. Citi utiliza esta comparación para destacar la eficiencia de Chery en el aprovechamiento de la escala y espera que su valoración pueda revisarse al alza hacia el nivel de Geely. El informe también realiza pruebas de escenarios alcista y bajista. El escenario base supone ventas de 3,04 millones de unidades y un margen bruto del 16,4% en 2026. El escenario alcista supone ventas un 20% por encima de la previsión y un margen bruto automotriz 2 puntos porcentuales por encima del escenario base. El escenario bajista supone que el margen bruto automotriz de 2026 es 4 puntos porcentuales inferior. El sistema cuantitativo de calificación de riesgo de Citi clasificó originalmente a Chery como de alto riesgo, pero el informe no aplica realmente una designación de alto riesgo tras considerar los casi 30 años de historial operativo de la compañía, su sólido balance y flujo de caja, y su atractiva valoración frente a sus pares. Respecto a la oferta de acciones a corto plazo, las acciones restringidas de Chery serán negociables el 26 de septiembre, pero la dirección declaró que aproximadamente el 70% de las acciones restringidas está en manos de accionistas de largo plazo y sujeto a un período de bloqueo de seis años. Por ello, Citi espera que el impacto en el precio de la acción pueda ser limitado. En materia de política, la dirección espera que las reducciones de las devoluciones del impuesto sobre el valor añadido a las exportaciones avancen gradualmente. Si las devoluciones se eliminan por completo, las empresas de autopartes podrían verse obligadas a trasladar capacidad de producción al extranjero, alterando las ventajas de la cadena de suministro nacional. La elevada exposición a las exportaciones de la compañía también la mantiene continuamente expuesta a presión sobre los márgenes derivada de la geopolítica, las fricciones comerciales, la competencia en ultramar y el aumento de los costes de materias primas.

Marco de análisis

Partiendo de la información de la gira de presentación sin operación de la dirección, el informe establece primero previsiones de ventas totales y volumen de exportación para 2026—2028 y valida la trayectoria prevista mediante el crecimiento mensual de las exportaciones, el momento de entrada en nuevos mercados y las participaciones de CKD/SKD. A continuación, deriva los ingresos, el margen bruto y el beneficio neto incorporando el inventario nacional, la mezcla de productos y la rentabilidad por vehículo en ultramar. La sección de valoración aplica el P/E previsto para 2027 y lo contrasta con la media histórica del sector, la rotación de activos de pares, el PEG y la rentabilidad por dividendo, mientras utiliza supuestos alcistas, base y bajistas para probar los efectos de los cambios en ventas y margen bruto.

Notas metodológicas

• Método de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Valoración mediante P/E futuro y PEG

  El informe determina el precio objetivo de HK$43.00 utilizando 8,8x el P/E previsto para 2027 y lo compara con la valoración media del sector desde 2016. También utiliza aproximadamente 5x el P/E previsto para 2027 y 0,3x PEG para ilustrar la relación entre la valoración actual y el crecimiento de beneficios.

• Marco de análisis de industria/sectorDescomposición volumen-precio

  Descomposición del volumen de ventas, participación de exportaciones y márgenes

  El informe prevé por separado las ventas totales y las exportaciones, y luego incorpora la participación de las exportaciones, el mayor beneficio por vehículo en ultramar y los cambios en la mezcla de productos para derivar ingresos, margen bruto y beneficio neto, en lugar de evaluar el desempeño únicamente a partir de las ventas totales.

• Marco de competencia y estrategiaEconomías de escala/Curva de aprendizaje

  Eficiencia de rotación de activos y comparación de escala

  El informe compara la rotación de activos de Chery de 1,3x en 2027 con 0,5—0,7x para Toyota, Volkswagen, Ford y General Motors para demostrar la eficiencia de uso de activos de la compañía y su capacidad de expansión a escala.

• (Método fuera del vocabulario)Otro

  Validación de la trayectoria mensual de ventas

  El informe descompone las previsiones anuales de exportación en supuestos mensuales, incluidos un crecimiento mensual del 2% de agosto a diciembre de 2026 y, tras una caída del 10% en enero de 2027, un crecimiento mensual del 1,5% de febrero a diciembre, para probar si los objetivos anuales tienen un calendario alcanzable.

• (Método fuera del vocabulario)Otro

  Análisis de escenarios alcista, base y bajista

  El informe utiliza las ventas y el margen bruto automotriz como variables clave. El escenario base supone ventas de 3,04 millones de unidades en 2026 y un margen bruto del 16,4%; el escenario alcista eleva las ventas y el margen bruto, mientras que el escenario bajista reduce significativamente el margen bruto, ilustrando las diferencias de resultados provocadas por cambios en los supuestos centrales.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Chery Automobile (9973.HK)

  El informe considera que la compañía se beneficiará del crecimiento del volumen de exportaciones, una mejorada mezcla de productos en ultramar y una recuperación de la rentabilidad nacional, respaldando una recomendación de Comprar y un precio objetivo de HK$43.00.

  Fortalezas

  Amplia presencia en ultramar, sólida competitividad de productos, mayor beneficio por vehículo en ultramar que a nivel nacional, rotación de activos prevista de 1,3x en 2027 y sólido balance, flujo de caja y acumulación de caja neta.

  Debilidades

  El negocio nacional incurrió en pérdidas en el primer semestre de 2026, el mercado nacional de vehículos con motor de combustión interna se está contrayendo y la rentabilidad global depende en gran medida de los supuestos de crecimiento de las exportaciones y mejora de márgenes.

  Comparación

  La rotación de activos de 1,3x en 2027 es superior a los niveles citados por el informe de 0,5x para Toyota, 0,55x para Volkswagen, 0,7x para Ford y 0,7x para General Motors. Citi espera que la valoración pueda revisarse al alza hacia el nivel de Geely.

  Riesgos

  Ventas de vehículos de pasajeros inferiores a lo esperado, problemas de flujo de caja, geopolítica y fricciones comerciales, intensificación de la competencia en ultramar y presión sobre los márgenes del sector causada por el aumento de los costes de materias primas.

Datos clave

• Previsiones de ventas totales para 2026—20283,04/3,42/3,88 millones de unidadesCambios de -1%/+4%/+13% respecto de las previsiones anteriores, respectivamente
• Previsiones de volumen de exportación para 2026—20282,15/2,54/2,93 millones de unidadesAumentadas en 17%/23%/32% respecto de las previsiones anteriores, respectivamente
• Exportaciones como porcentaje de las ventas totales71%/74%/75%Correspondiente a 2026—2028
• Supuestos de crecimiento mensual de las exportaciones+2% al mes de agosto—diciembre de 2026; -10% en enero de 2027 y +1,5% al mes de febrero—diciembreUtilizados para respaldar las previsiones anuales de volumen de exportación
• Previsiones de ingresos para 2026—2028Rmb326/362/405bnReducción global de aproximadamente 4%—5% respecto de las previsiones anteriores
• Previsiones de margen bruto para 2026—202816,4%/16,7%/17,1%Elevadas en 1,8/1,5/1,5 puntos porcentuales respecto de las previsiones anteriores, respectivamente
• Previsiones de beneficio neto para 2026—2028Rmb20/25/31bnCambios de 0%/+3%/+13% respecto de las previsiones anteriores, respectivamente, con una CAGR de tres años de aproximadamente el 23%
• Previsión de caja neta para 2028Rmb59bnEl informe también cita un ratio deuda-activos del 65% y considera que la acumulación de caja respalda una mayor tasa de reparto a largo plazo
• Rotación de activos en 20271,3xLos niveles de pares citados en el informe son 0,5x para Toyota, 0,55x para Volkswagen, 0,7x para Ford y 0,7x para General Motors
• Precio objetivoHK$43.00Anteriormente HK$36.00, basado en 8,8x el P/E previsto para 2027
• Precio actualHK$26.96Al 21 de agosto de 2026 a las 16:10
• Rentabilidad esperadaRentabilidad de la acción del 59,5%; rentabilidad total del 63,4%La rentabilidad total incluye una rentabilidad por dividendo esperada del 3,9%
• Capitalización bursátilHK$156,600MValor divulgado en el informe
• Objetivos de ventas mensuales de Luxeed20.000—25.000 unidades en diciembre de 2026; 40.000 unidades a finales de 2027Objetivos de la dirección
• Participación de modelos de ensamblajeAproximadamente 40% en 2026; 70%—80% a largo plazoSe refiere a los modelos de exportación CKD/SKD; la dirección describió la mezcla del año siguiente como aproximadamente 50%/50%
• Escenario alcistaVentas 20% por encima de la previsión y margen bruto automotriz de 2026 2 puntos porcentuales más altoEn relación con la previsión base
• Escenario baseVentas de 2026 de 3,04 millones de unidades y un margen bruto de 16,4%Los supuestos base del informe
• Escenario bajistaMargen bruto automotriz de 2026 4 puntos porcentuales más bajoEn relación con la previsión base

Impacto e implicaciones

El informe considera que el continuo aumento de la participación de las exportaciones, el mayor beneficio por vehículo en ultramar que en el mercado nacional y la normalización del inventario nacional impulsarán conjuntamente el crecimiento del beneficio neto de Chery entre 2026 y 2028. Aunque se han reducido las previsiones de ingresos, la mejora de la mezcla de exportaciones sigue elevando las previsiones de margen bruto y beneficio neto. La alta rotación de activos, la acumulación de caja neta y un bajo P/E futuro respaldan el argumento de una revisión al alza de la valoración, aunque el modelo orientado a la exportación también incrementa la sensibilidad de la compañía a las políticas comerciales, la geopolítica, la competencia en ultramar y la inflación de costes.

Riesgos

• Las ventas de vehículos de pasajeros pueden ser inferiores a lo esperado, impidiendo que la compañía cumpla los supuestos de ventas, beneficios y precio objetivo del informe.
• La compañía puede experimentar problemas inesperados de flujo de caja.
• Las tensiones geopolíticas y comerciales pueden afectar los ingresos orientados a la exportación.
• La intensificación de la competencia en los mercados de ultramar puede debilitar las ventas, los precios o los márgenes.
• El aumento de los costes de materias primas puede incrementar la presión sobre los márgenes de todo el sector.
• Si se eliminan las devoluciones del impuesto sobre el valor añadido a las exportaciones, la capacidad de producción de autopartes podría verse obligada a trasladarse al extranjero, alterando las ventajas de la cadena de suministro nacional.

Aspectos que vigilar

• Seguir si las exportaciones pueden registrar un crecimiento mensual consecutivo de aproximadamente el 2% de agosto a diciembre de 2026 y, tras descender en enero de 2027, reanudar un crecimiento de aproximadamente el 1,5% mensual.
• Supervisar el progreso de los lanzamientos en los mercados surcoreano, japonés e indio desde el segundo semestre de 2026 hasta 2027, las cuotas de exportación canadienses y la participación de modelos CKD/SKD.
• Supervisar si puede sostenerse la mejora del inventario de concesionarios nacionales y si el beneficio neto nacional por vehículo puede recuperarse en 2027 como espera la dirección.
• Seguir si las ventas mensuales de Luxeed pueden alcanzar 20.000—25.000 unidades en diciembre de 2026 y 40.000 unidades a finales de 2027.
• Supervisar los movimientos reales del margen bruto frente al nivel base de 2026 de 16,4% y si los márgenes de vehículos de nueva energía mejoran más de lo esperado.
• Supervisar el impacto real en la negociación después de que las acciones restringidas sean negociables el 26 de septiembre; el informe espera un impacto limitado porque aproximadamente el 70% de las acciones está en manos de accionistas de largo plazo.
• Seguir los cambios en las políticas de devolución del impuesto sobre el valor añadido a las exportaciones y si la tasa de reparto de 2026 puede mantenerse no inferior al nivel de 2025.
• Supervisar escenarios al alza derivados de ventas de exportación, ventas totales o márgenes de vehículos de nueva energía superiores a las expectativas.