기관 리서치

Bernstein은 DRAM과 NAND 비용 상승이 iPhone 매출총이익률을 낮춘다는 이유로 12월 분기 EPS 전망을 $3.00에서 $2.87로 하향했다. 국제 가격 인상이 일부 상쇄하지만, Bernstein은 Outperform 등급과 $370 목표주가를 유지했다.

• 업데이트된 글로벌 가격 분석은 iPhone 매출총이익률 40.4%를 제시하며, 이는 컨센서스보다 390베이시스포인트 낮다.
• Apple 매출총이익률은 46.2%로 컨센서스보다 50베이시스포인트 낮고, EPS는 $2.87로 컨센서스보다 2% 낮다.
• DRAM과 NAND는 256GB iPhone 18 Pro Max의 기기 원가가 전년 대비 $168 증가한 금액의 약 90%를 차지한다.
• 프리미엄 모델은 12월 분기 iPhone 예상 판매량의 70%를 차지해 ASP를 뒷받침하지만, 부품비 인플레이션을 완전히 상쇄하지는 못한다.
• 보고서는 3월 분기에 더 큰 마진 압력이 있을 수 있다고 보지만 정량화하지는 않았다.

보고서는 미국 금리의 높은 밸류에이션과 누적된 듀레이션 언더웨이트가 금리 하락 방향의 비대칭성을 높였다고 주장한다. 다만 지속적인 반등에는 에너지 변동성 하락 또는 성장 리스크 확대를 보여줄 촉매가 필요하다.

• 미국 5y5y 금리는 Goldman Sachs의 모델 내재 공정가치보다 약 1 표준편차 높은 수준에 가깝다.
• 극단적인 실수요 투자자의 듀레이션 언더웨이트는 역사적으로 이후 3개월간 10년 미국 국채 금리의 10bp 하락과 연관됐다.
• 시장은 향후 1년간 Fed의 90-95bp 인상을 반영하고 있으며, Goldman Sachs 이코노미스트 전망을 웃돈다.
• Goldman Sachs는 OAT의 부진이 극단적이라고 보지만, 안정화에는 글로벌 듀레이션 회복이 필요할 수 있다고 본다.
• 회사는 2026년 말 호주 10년물 금리 전망을 4.7%에서 5.0%로 올렸다.

Goldman Sachs는 대만의 주간 외국인 순매수가 US$1.7bn, Southbound 자금 유입이 US$2.9bn였던 반면, 헤지펀드는 9월 월초 이후 아시아 주식을 매도했고 주로 한국 AI 익스포저를 축소했다고 보고했다. 뮤추얼펀드는 8월 대만과 인도에 대한 상대 익스포저를 늘렸지만, 주요 액티브 펀드 벤치마크에서는 두 시장 모두 여전히 언더웨이트였다.

• 중국을 제외한 EM 아시아는 주간 US$1.4bn의 외국인 자금 유입을 기록했으며, 대만의 US$1.7bn 유입이 이를 이끌었다.
• Southbound Connect는 주간 US$2.9bn 순매수를 기록해 연초 이후 유입액이 US$56bn에 달했다.
• 헤지펀드는 9월 24일까지 월초 이후 아시아 주식을 순매도했으며, AI 롱 포지션 축소로 한국이 매도를 주도했다.
• 대만의 헤지펀드 순배분은 6.8%로 상승한 반면 한국은 4.8%로 하락했다.
• EM 펀드는 지난 한 달간 인도와 대만 익스포저를 가장 많이 늘렸지만, 대만과 한국은 여전히 가장 크게 언더웨이트했다.

MXAPJ는 유가와 미국 국채 수익률의 추가 상승에도 1.1% 올랐고, 한국·대만 및 Tech Hardware가 상승을 주도했다. Goldman Sachs는 일부 아시아 시장과 하드테크를 계속 선호하며 MXAPJ의 12개월 목표치 1,120을 유지했다.

• MXAPJ는 1.1% 상승했다. 한국은 4% 올랐고 대만과 태국은 각각 2% 상승한 반면, 인도네시아는 4% 하락했고 홍콩과 중국 A주는 각각 2% 하락했다.
• Tech Hardware & Semiconductors, Internet/Media, Health Care가 상승을 주도했고, Software & Services, Telecom Services, Autos는 부진했다.
• 트럼프-시진핑 정상회담은 관세 휴전을 2027년 1월까지 두 달 연장했지만, 지정학이나 AI 거버넌스에서는 큰 진전이 없었다.
• Goldman Sachs는 MXAPJ 목표를 1,120, 현재 수준을 891로 제시해 26%의 가격 상승 여력과 29%의 총수익률을 나타냈다.
• Goldman Sachs는 한국, 대만, 중국 A주, 일본을 비중확대하고 Capital Goods, Banks, Health Care, Tech Hardware & Semiconductors도 비중확대한다.

노무라는 9월 고용 증가가 견조하고 실업률은 4.0%로 하락할 것으로 예상하며, 이에 따라 Fed가 계속 인플레이션에 초점을 둘 것이라는 견해를 강화했다. 10월 동결 후 12월 마지막 25bp 인상을 예상한다.

• 9월 비농업 고용은 130k 증가할 것으로 예상되며, 8월의 162k 증가 이후 8월 수치가 상향 수정될 가능성이 있다.
• 노무라는 낮은 해고 수준, 개선된 구인, 계절 요인을 근거로 실업률이 4.1%에서 4.0%로 하락할 것으로 예상한다.
• 연간 PCE 업데이트로 7월 근원 PCE 인플레이션은 약 15bp 하락해 3.19%가 될 것으로 예상된다.
• 설비투자와 견조한 소비에 힘입어 Q3 GDP 추적 전망은 4.0%에서 4.1%로 상향됐다.
• 노무라는 Fed가 10월에 동결하고 12월에 마지막 25bp 인상을 할 것으로 예상한다.

Bernstein은 높은 밸류에이션, 장기 금리 상승 및 프로젝트 수준의 위험으로 인해 인도 재생에너지 주식이 10년에 걸쳐 10% INR CAGR을 달성하려면 수익률 유지와 유리한 출구 배수가 필요하다고 본다. 이는 가정된 통화가치 하락 후 미국 30년 국채의 8.4% INR 수익률과 비교된다.

• 전형적인 인도 태양광·풍력 프로젝트는 약 9-10%의 프로젝트 IRR과 12-14%의 자기자본 IRR을 창출한다.
• 미국 30년 국채 수익률은 5.44%이며, 3%의 통화가치 하락을 가정하면 약 8.4%의 INR 수익률에 해당한다.
• 인도 재생에너지 기업은 약 4x P/B에 거래되고 있으며, Bernstein의 10년 수익률 분석은 3x P/B의 진입을 가정한다.
• 금리가 100베이시스포인트 상승할 때 자기자본 IRR은 160베이시스포인트 하락하며, 보상받지 못하는 출력제한이 1% 증가하면 약 40베이시스포인트 하락한다.

UBS는 AI 관련 투자와 자산효과가 성장을 지지하는 반면 금리 민감 부문은 약해 r-star가 FOMC의 신뢰할 수 있는 기준점이 되기 어렵다고 본다. 또한 인플레이션 개정이 측정된 핵심 PCE 인플레이션을 낮추고 9월 비농업 고용은 95K 증가할 것으로 예상한다.

• UBS는 최근 4개 분기 실질 GDP 성장에서 AI 충격의 기여가 전체 성장을 넘었고 나머지 경제는 0.7% 위축됐다고 추정한다.
• 연간 국민계정 개정은 새 방법론에서 측정된 8월 핵심 PCE 인플레이션을 약 0.18 percentage point 낮출 수 있다.
• UBS는 9월 비농업 고용 95K 증가, 실업률 4.08%, 평균시급 전월비 0.21% 상승을 예상한다.
• UBS는 2027년 6월 금리인하 전망을 철회하고 올해 추가 2회 인상 후 장기 동결을 예상한다.

기업 및 정부 수요 확대에 힘입어 2분기 매출은 Goldman Sachs의 예상치를 웃돌았지만, 큰 폭의 매출총이익률 하락으로 이익은 예상치를 밑돌았다. 해당 기관은 2026-28E 이익 추정치와 양 주식 클래스의 목표주가를 낮추면서 Neutral을 유지했다.

• 2Q26 매출은 전년 대비 12%, 전분기 대비 23% 증가한 Rmb43.0bn으로 Goldman Sachs 추정치를 8% 상회했다.
• 기업 및 정부 매출은 1H26에 전년 대비 44% 증가했다.
• 2Q26 매출총이익률은 23.2%로 예상치를 5.1%포인트, 전년 대비 7.7%포인트 하회했다.
• 순이익은 Rmb1.44bn으로 전년 대비 45% 감소했고 예상치를 11% 밑돌았다.
• 2026-28E 매출 추정치는 3%/5%/7% 상향됐지만, 순이익 추정치는 6%/10%/2% 하향됐다.
• H주 목표주가는 13% 낮아진 HK$32.60, A주 목표주가는 13% 낮아진 Rmb50.6이다.

Goldman Sachs에 따르면 TAIEX/MXTW는 1.8%/1.9% 상승했으며, 반도체와 하드웨어 상승에 힘입어 TAIEX는 48,000을 웃도는 사상 최고치로 마감했다. 강한 이익과 매출 데이터가 시장을 뒷받침하지만, 높은 밸류에이션, 기술주 중심의 상승, 양안 리스크는 중요한 배경 요인으로 남아 있다.

• TAIEX/MXTW는 1.8%/1.9% 상승해 MXAPJ를 0.6퍼센트포인트 상회했다.
• 기타 반도체는 5.0%, 기술 하드웨어는 3.5% 상승한 반면 부동산은 4.0%, 은행은 2.0% 하락했다.
• QFII는 현물 주식을 US$1.7 billion 순매수했으며, 이 중 US$1.4 billion이 TSMC를 제외한 기술주에 집중됐다.
• 상장사의 8월 매출은 전년 대비 55% 증가했고, 2Q26 이익은 전년 대비 174% 증가했다.
• 향후 12개월/24개월 P/E는 18.7x/14.8x로, 역사적 수준보다 1.5/0.7 표준편차 높았다.

GPU 및 ASIC AI 서버 램프업이 액체 냉각 수요를 이끌면서 AVC의 월간 매출은 2026년 12월까지 순차적으로 증가할 것으로 보고서는 예상한다. Goldman Sachs는 이익 추정치를 올리고 12개월 목표주가를 NT$3,986에서 NT$4,513로 상향했다.

• 3Q26E 및 4Q26E 매출은 각각 전분기 대비 18%, 27% 증가할 것으로 예상된다.
• 2026년 12월 월간 매출은 NT$27,896 million으로 예상되며, 전월 대비 16%, 전년 동월 대비 100% 증가한다.
• 2026-28E 순이익 추정치는 각각 1%, 5%, 17% 상향됐다.
• 12개월 목표주가는 2027E EPS의 30.3x를 적용해 NT$3,986에서 NT$4,513로 상향됐다.
• Goldman Sachs는 2026-28E 순이익 CAGR을 39%로 예상한다.