New China Life Insurance (01336) 리서치 보고서 해설

개요

이 1H26 실적 후 업데이트는 개선된 투자 실적 및 더 높은 계약서비스마진 가정과 방카슈랑스 신규사업 가치 전망 약화를 비교한다. Goldman Sachs는 목표주가를 낮추면서 두 주식 클래스 모두에 대해 Sell을 유지했다.

핵심 견해

Goldman Sachs는 FY26-28E 순이익 전망을 0-3% 상향했다. 이는 CSM 잔액 전망을 3% 높인 점과 1H26 투자 실적이 예상보다 양호했던 점에 따른 것이다. 더 높은 CSM 잔액은 예상 CSM 릴리스 증가를 뒷받침하고, 투자 성과는 수익 전망을 개선한다. 이에 따라 FY26-28E 장부가치 전망은 1-2% 상승하지만, 불리한 수익률 변동과 OCI 주식 손실이 이 효과를 일부 상쇄한다. 보고서는 FY26-28E VONB 전망을 5-6% 낮췄다. 이는 방카슈랑스 채널에서 일시납 상품으로부터의 적극적인 전환이 예상보다 컸고, 강화된 비용 가이드라인 아래 방카슈랑스 판매 부진이 지속된 데 따른 것이다. 가정한 VONB 마진을 0.3 percentage points 높인 점이 이러한 압력을 일부 상쇄하지만, VONB와 초년도 보험료 전망 하향을 막기에는 충분하지 않다. 업데이트된 전망에서 FY26E 순이익은 Rmb31,592 million으로 기존 전망보다 3% 높고, FY27E는 Rmb20,469 million, FY28E는 Rmb21,054 million이다. FY26E CSM은 Rmb192,075 million으로 기존 전망보다 3% 높게 예상된다. FY26E-FY28E VONB는 각각 Rmb10,414 million, Rmb11,020 million, Rmb11,630 million으로 전망되며, 각각 5%, 6%, 6% 하향됐다. FYP는 같은 기간 각 연도에 7% 하향됐다. 보고서는 VONB 마진을 17.6%, 17.4%, 17.2%로 전망하며, 각 연도 모두 기존 가정보다 0.3 percentage points 높다. Goldman Sachs는 1336.HK의 12개월 ROA-based 목표주가를 HK$38.0로, 601336.SS의 목표주가를 Rmb50.5로 낮췄으며, 이전 목표는 각각 HK$39.0 및 Rmb52.0였다. 밸류에이션 배수는 변함없이 H주 0.8x FY27E P/B, A주 1.2x FY27E P/B이다. 2026년 9월 4일 종가인 HK$50.60 및 Rmb62.25 대비 목표주가는 각각 24.9%, 18.9%의 하락 여력을 시사한다. 이에 따라 해당 기관은 두 주식 클래스 모두에 대해 Sell을 유지했다.

분석 프레임워크

보고서는 1H26 실적 후 미래 이익, 장부가치, CSM, VONB 및 판매 전망을 업데이트하고, 상품 믹스·방카슈랑스 판매·투자 실적 변화를 수익성과 가치 창출에 연결한다. 이후 FY27E P/B 배수와 함께 12개월 ROA-based 목표주가 프레임워크를 적용한다.

방법론 메모

• 기타기타

  ROA-based 목표주가 방법론

  Goldman Sachs는 자산수익률을 기반으로 12개월 목표주가를 산정하며, 업데이트된 영업 및 이익 가정을 목표주가에 반영한다.

• 가치평가 방법론PBR 가치평가

  주가순자산비율 밸류에이션 비교

  보고서는 수정된 목표주가가 H주 0.8x, A주 1.2x의 FY27E P/B 배수를 시사한다고 제시한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• New China Life Insurance (H) (1336.HK)

  주요 커버 대상 H주로, 1H26 실적 후 전망 업데이트에 따라 목표주가가 하향됐다.

  강점

  더 높은 예상 CSM 릴리스와 예상보다 양호한 1H26 투자 실적이 이익 전망을 뒷받침한다.

  약점

  방카슈랑스 판매 부진과 일시납 상품으로부터의 전환이 VONB 전망을 낮춘다.

  비교

  목표주가는 0.8x FY27E P/B를 시사하며, 변함없다.

  위험

  A주 시장 랠리, 비용 규율 개선, 지속적인 NBV 성장, OCI 채권 배분 확대 또는 더 공격적인 배당 정책은 Sell 관점에 도전할 수 있다.

• New China Life Insurance (A) (601336.SS)

  주요 커버 대상 A주로, 1H26 실적 후 전망 업데이트에 따라 목표주가가 하향됐다.

  강점

  더 높은 예상 CSM 릴리스와 예상보다 양호한 1H26 투자 실적이 이익 전망을 뒷받침한다.

  약점

  방카슈랑스 판매 부진과 일시납 상품으로부터의 전환이 VONB 전망을 낮춘다.

  비교

  목표주가는 1.2x FY27E P/B를 시사하며, 변함없다.

  위험

  A주 시장 랠리, 비용 규율 개선, 지속적인 NBV 성장, OCI 채권 배분 확대 또는 더 공격적인 배당 정책은 Sell 관점에 도전할 수 있다.

핵심 데이터

• FY26E 순이익Rmb31,592 million기존 전망 대비 3% 높음; 예상 전년 대비 변화는 -13%.
• FY27E 순이익Rmb20,469 million기존 전망 대비 1% 높음; 예상 전년 대비 변화는 -35%.
• FY26E CSMRmb192,075 million기존 전망 대비 3% 높음.
• FY26E-FY28E VONB 전망 조정-5%, -6%, -6%방카슈랑스 상품 믹스와 판매 가정 약화를 반영.
• FY26E-FY28E VONB 마진17.6%, 17.4%, 17.2%각 연도 모두 기존 전망보다 0.3 percentage points 높음.
• H주 목표주가 및 주가HK$38.00 target; HK$50.60 price하락 여력 24.9%; 가격은 2026년 9월 4일 종가 기준.
• A주 목표주가 및 주가Rmb50.50 target; Rmb62.25 price하락 여력 18.9%; 가격은 2026년 9월 4일 종가 기준.

영향과 시사점

보고서는 개선된 투자 실적과 더 높은 CSM 릴리스가 방카슈랑스로 인한 신규사업 가치 전망 약화를 상쇄하기에는 부족하다고 본다. 낮아진 목표주가와 Sell 유지는 두 주식 클래스의 하락 여력에 대한 판단을 반영한다.

위험

• NCI는 투자 실적에 대한 레버리지가 더 크므로 A주 시장 랠리는 긍정적으로 작용할 수 있다.
• 비용 규율 개선은 장기 ROE와 주주환원을 향상시킬 수 있다.
• 효율성 개선에 따른 지속적인 NBV 성장이 예상을 웃돌 수 있다.
• OCI 채권 배분 확대는 채권 수익률 하락의 부정적 영향을 완화할 수 있다.
• 향후 예상보다 공격적인 배당 정책은 상승 요인이 될 수 있다.