US GLP-1 market dynamics 리서치 보고서 해설

개요

Morgan Stanley는 약200명의 미국 1차진료 의사를 대상으로 한 2026년 8월 설문과 LillyDirect 신용카드 패널 데이터를 결합해 GLP-1 수요, 경구 제품 채택, 기업별 점유율 변화, Medicare Bridge 이용 및 자기부담 채널의 지속성을 평가했다. 핵심 견해는 카테고리가 계속 확대되고 Lilly는 추가 점유율 확보에 유리한 반면 Novo Nordisk는 점유율 하락과 경쟁 심화에 직면한다는 것이다.

핵심 견해

보고서는 미국 GLP-1 시장이 비만과 제2형 당뇨병 모두에서 계속 성장할 것으로 본다. 설문 의사들은 비T2D 비만 환자의 현재 GLP-1 사용 비율을 30%로 추정했으며, 이는 전년 설문의 24%보다 높다. 내년 말에는 36%-46%에 이를 것으로 예상했다. T2D 환자의 추정 침투율은 35%에서 40%로 높아졌고, 1년 내 44%-56%가 될 전망이다. Morgan Stanley는 Medicare GLP-1 Bridge도 추가 수요 동력으로 본다. 설문 의사의 75%가 이 프로그램을 적어도 어느 정도 알고 있었고, 향후 12개월 내 적격 환자의 38%가 이를 통해 치료를 받을 수 있다고 추정했다. 이 프로그램은 적격 Medicare Part D 환자에게 특정 Novo 및 Lilly 제품을 약$50/월에 제공하며 2027년 말까지 연장됐다. 의사 설문 결과는 예상되는 시장점유율 재배분에서 Eli Lilly에 유리하다. 비만 부문에서 Lilly의 합산 점유율은 2025년 35%에서 현재 43%로 올랐고, 향후 18개월에 50%에 도달할 것으로 예상된다. Zepbound 단독 점유율은 신제품 진입으로 현재 39%에서 30%로 낮아질 전망이지만, Foundayo와 Retatrutide가 각각 9%와 11% 점유율을 더할 것으로 예상된다. T2D에서 Lilly 점유율은 지난 1년간 39%에서 43%로 상승했고, Foundayo와 Retatrutide가 해당 적응증 승인을 받으면 향후 18개월에 52%가 될 것으로 예상된다. Mounjaro는 현재 35%에서 약28%로 되돌아갈 전망이나, Foundayo와 Retatrutide는 GLP-1 치료 T2D 환자의 각각 8%와 10%를 확보할 것으로 예상된다. Morgan Stanley는 Foundayo 세계 매출을 2026년$977mn, 2027년$6.0bn으로 추정하며, 컨센서스 약$785mn과$3.5bn을 웃돈다. 보고서는 Lilly의 추가 점유율 확대 배경으로 Foundayo에 대한 의사 인지도 개선과 초기 상업 모멘텀을 든다. Foundayo 인지도는 55%로 2025년 약36%-37%보다 상승했고, 의사의 약20%는 샘플을 받아 환자에게 제공했다. 보고서가 인용한 회사 수치에 따르면 Foundayo는 약44k의 주간 처방으로 경구 비만 시장의 약20%에 도달했다. Morgan Stanley는 Lilly가 약36k명의 처방 의사와 신규 경구 치료 시작의 약25%를 제시한 점도 언급한다. LillyDirect 패널에서 Foundayo는 2026년 7월 거래의 4.5%를 차지했다. 현재 경구 GLP-1을 쓰는 비만 환자의 57%가 GLP-1 치료 경험이 없다는 결과는 경구 제품이 기존 사용자의 제형 전환뿐 아니라 신규 환자를 유입시킨다는 근거로 해석된다. Novo Nordisk는 설문에서 반대 방향의 점유율 경로를 보였다. 비만에서 총점유율은 현재 45%에서 18개월 후 42%로 하락하고, Wegovy의 주사제와 경구제를 합한 점유율은 45%에서 35%로 낮아질 것으로 예상된다. T2D에서 Novo 점유율은 주로 Ozempic 주사제와 Victoza 처방 감소로 49%에서 44%로 하락할 전망이며, Rybelsus/Ozempic pill 점유율은 약10%에서 유지될 것으로 예상된다. Morgan Stanley는 CagriSema의 의사 인지도와 예상 채택률이 상대적으로 낮은 점도 강조한다. 의사 인지도는28%로 Lilly의 Retatrutide 39%보다 낮고, 예상 환자 점유율은6%로 Retatrutide의11%보다 낮다. 보고서에 따르면 Novo의 상승 시나리오는 경구 GLP-1이 비만 시장에서 컨센서스 예상보다 큰 비중을 차지하고 Novo가 그 기회에서 시장 예상보다 높은 점유율을 확보하는 데 달려 있다. 그러나 설문은 향후 18개월 동안 경구 카테고리가 완만하게만 확대될 것임을 시사한다. 최근 미국 처방 데이터는 Wegovy Pill 성장 둔화를 보여주며, 이는 계절적·일시적 현상일 수 있으나 환자 중단과 Foundayo 경쟁을 반영할 가능성도 있다. Zepbound는 주사제 부문에서 Medicare 관련 환자 증가분의 대부분을 확보한 것으로 보인다. 경구 GLP-1은 카테고리 성장의 핵심 기제지만, 지속 사용은 역풍이다. 비만 GLP-1 환자 중 경구제 점유율은 전년 6%에서 현재19%로 3배 이상 늘었고, 18개월 후21%가 예상된다. T2D에서 경구제 점유율은7%에서10%로 높아졌고 약18%까지 늘어날 전망이다. 의사들은 비만 환자의37%가 치료 시작 시 경구제를 선호하고, 33%는 주 1회 주사제, 18%는 월 1회 주사제를 선호한다고 답했다. 다만 의사들은 비만 환자의 약25%-26%가 첫 1년 내 GLP-1 치료를 중단한다고 추정한다. 이에 따라 Morgan Stanley는 낮은 가격의 경구 GLP-1이 자기부담 환자층을 넓힐 수 있지만 치료 지속성은 제약이 될 수 있다고 본다. LillyDirect 카드 패널은 자기부담 수요를 별도로 보여준다. 이 패널은 2024년 10월부터 2026년 7월까지의171,600건 거래, 13,857명의 현금 구매자, 2026년 7월$6.1mn의 카드 지출을 포함한다. 월간 구매자 수가 500명 미만에서 약14k명으로 증가하면서 월간 지출은 2024년 10월 약$220k에서 2026년 7월 약$6mn으로 늘었다. 이 기간 구매자 수는29배 증가했지만 구매자당 지출은 약10% 하락했으며, 이는 채널 성장이 기존 구매자의 지출 증가가 아닌 신규 구매자에 의해 발생했음을 뜻한다. 누적 패널 지출은 약$72mn에 달했고, 이 중 약55%가 연초 이후 발생했다. 보고서는 Foundayo의$149 및$199 가격대가 소비자의 부담 가능한 수준과 부합한다고 보지만, 패널의 가격 매핑상$299 고용량 Foundayo를 Zepbound 2.5mg와 구별할 수 없다. 거래 데이터는 자기부담 채널이 공시 가격 변경을 빠르게 반영함을 보여준다. 2026년 7월$299, $399, $449 가격대는 각각 거래의20.8%, 24.2%, 48.6%를 차지했다. 2025년 12월 가격 조정은 거래대가 한 분기 내$499와$349에서$449와$299로 이동하는 것으로 나타났다. Foundayo 출시 후 두 분기 동안 평균 구매 가격은$398이었고, 거래량의96%가$299, $399, $449에 집중됐다. $175 이하 거래 비중은1Q26의1% 미만에서 7월 약4%로 높아졌으며, 전적으로 Foundayo 가격대가 이끌었다. Morgan Stanley는 구매자당 수익이 공시 가격 변경 후 빠르게 재설정되며, 이후 추가적인 하향 움직임의 증거는 거의 없다고 본다. 유지율 결과는 재참여는 있으나 끊김 없는 장기 지속은 아니라는 점을 보여준다. 약30%의 계정은 한 번만 구매했고, 약45%는 세 번째 보충 전에 이탈했으며, 37%는 연속 6개월, 약20%는 연속 12개월에 도달했다. 첫 구매 기간의 중앙값은 약3개월이었다. 최소 6개월에 도달한 계정은 첫 구매 기간 매출의 약78%를 창출했다. 첫 구매 기간을 끝낸 계정의 3분의 1은 1년 내 재구매했지만, 마지막 구매 후 재구매까지 중앙값은153일이었다. 구매당28일 공급을 가정하면 약125일 동안 관찰 가능한 공급이 없었음을 의미한다. 재구매 계정의 두 번째 구매 기간은 지속성이 더 약해 중앙값이2개월로 낮아졌고, 6개월 도달은26%, 최소12개월 도달은7%였다. Morgan Stanley는 카드 패널 이탈을 임상적 치료 중단과 동일시할 수 없다고 주의한다. 환자는 보험, 다른 약국, 다른 결제수단, 다른 제조사 또는 조제 제품으로 이동할 수 있으므로, 결과는 치료 지속 기간의 하한일 뿐 확정적인 지속률은 아니다.

분석 프레임워크

Morgan Stanley는 먼저 약200명의 적격 미국 1차진료 의사를 대상으로 한 2026년 8월 설문을 2025년 설문과 비교해 GLP-1 침투율, 처방 선호도, 제품 인지도, 예상 시장점유율, Medicare Bridge 이용을 평가했다. 이어 LillyDirect의 한 조제 채널에서 익명화된 미국 신용카드 및 직불카드 거래를 분석해 구매자 수, 지출, 공시 가격대, 제품 대리 지표, 구매 기간 및 재구매를 추적했다. 보고서는 이 결과를 통해 카테고리 성장, 기업 경쟁 포지셔닝, 경구 제품 채택 및 자기부담 수요의 지속성을 평가한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  의사가 보고한 GLP-1 채택률, 처방 선호도, 제품 점유율 및 Medicare Bridge 참여를 이용해 수요 성장과 경쟁적 공급 변화를 평가한다.

  보고서는 예상 환자 침투율과 처방 배분을 통해 신규 경구·주사 제품이 시장을 확대하면서 Lilly와 Novo 간 점유율을 재배분하는 방식을 설명한다.

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  LillyDirect 자기부담 지출 증가를 구매자 증가와 구매자당 지출로 분해한다.

  이는 더 많은 자기부담 고객에 따른 성장과 고객별 지출에 따른 성장을 구분해, 채널 확대가 높은 지출이 아니라 신규 구매자에 의해 이뤄졌음을 보여준다.

• 가치평가 방법론PER·PEG 가치평가

  Lilly의 12개월 목표주가는 예상3Q27-2Q28 EPS $52.57에27x P/E 배수를 적용해 산정된다.

  Morgan Stanley는 선택한 배수를 Lilly의 10년 평균28x와 약15x의 업계 수준과 비교하며, 회사의 성장 프로필과 파이프라인 선택권이 프리미엄을 정당화한다고 본다.

• 가치평가 방법론DCF(할인현금흐름법)

  Novo는 WACC 7.5%, 2040년까지의 명시적 전망, 1%의 영구성장률을 사용하는 DCF로 평가된다.

  이 프레임워크는 예상 미래 현금흐름을 현재가치로 할인해 가치를 추정하며, 최종가치는 장기 성장 가정의 영향을 받는다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Eli Lilly & Co. (LLY.N)

  GLP-1 시장 성장, Foundayo 채택, Retatrutide의 잠재력 및 정부 채널 점유율 확대의 수혜가 예상된다.

  강점

  의사 설문은 비만 점유율이50%, T2D 점유율이52%로 상승할 것으로 예상한다. Foundayo 인지도와 샘플 제공이 개선됐고, 자기부담 구매자 성장도 강하다.

  약점

  신규 Lilly 제품이 진입하면서 Zepbound와 Mounjaro의 개별 점유율은 하락할 것으로 예상된다. 자기부담 환자의 지속 사용도 제한적이다.

  비교

  설문 전망은 향후18개월의 비만 및 T2D 점유율에서 Lilly가 Novo보다 우위에 있음을 시사한다.

  위험

  Foundayo 승인이나 출시가 지연되거나 상업 성과가 기대에 못 미칠 수 있다. Eloralintide와 Retatrutide가 출시 전에 중단될 가능성 및 경쟁사 파이프라인 데이터가 전망을 약화시킬 가능성도 있다.

• Novo Nordisk A/S (NVO.N)

  비만과 T2D에서 Lilly의 경구 제품 및 파이프라인 제품으로부터 경쟁 압박을 받을 것으로 예상된다.

  강점

  미국 가격 인하가 수배의 물량 증가로 이어지거나, 조제 경쟁이 Wegovy Pill로 대체되거나, Zenagamtide가 최종가치를 개선할 경우 상승 여지가 생길 수 있다.

  약점

  설문 의사들은 비만과 T2D에서 회사 점유율 하락을 예상하며, CagriSema는 Retatrutide 대비 인지도와 예상 채택률이 낮다.

  비교

  향후18개월 동안 Novo의 비만 및 T2D 점유율은 하락하는 반면 Lilly의 합산 점유율은 상승할 것으로 예상된다.

  위험

  글로벌 GLP-1 가격이 예상보다 빠르게 하락할 수 있고, Novo가 상업 및 Medicare 채널 점유율을 회복하지 못할 수 있으며, 경쟁사가 차별화된 혁신을 제공할 수 있다.

핵심 데이터

• 비만 GLP-1 침투율30% currently; 36%-46% projected next year2025년 의사 설문의24%에서 상승.
• T2D GLP-1 침투율40% currently; 44%-56% projected within a year전년35%에서 상승.
• Lilly 비만 GLP-1 점유율43% currently; 50% projected in 18 months전년 설문에서는35%.
• Novo 비만 GLP-1 점유율45% currently; 42% projected in 18 months신제품의 점유율 확보에 따른 하락 전망.
• Lilly T2D GLP-1 점유율43% currently; 52% projected in 18 monthsFoundayo와 Retatrutide의 T2D 승인 가정.
• Novo T2D GLP-1 점유율49% currently; 44% projected in 18 months주로 Ozempic 주사제와 Victoza 처방 감소를 반영.
• 비만 부문 경구 GLP-1 점유율19% currently; 21% projected in 18 months2025년6%에서 상승.
• LillyDirect 2026년 7월 카드 지출$6.1mn패널은 2024년 10월부터 2026년 7월까지171,600건의 거래와13,857명의 자기부담 구매자를 포함한다.
• 자기부담 환자 유지율56% persisted more than 3 months; 20% reached 12 months첫 구매 기간의 중앙값은 약3개월.

영향과 시사점

보고서는 경구 제품 공급 확대, 더 낮은 자기부담 가격 및 Medicare Bridge 접근성이 GLP-1 치료량을 확대할 수 있다고 본다. 이 성장 시장에서 Morgan Stanley는 Lilly가 Foundayo와 Retatrutide가 이끄는 제품 믹스 변화의 혜택을 받는 반면, Novo의 상업적 전망은 경구 시장에서의 점유율 확보를 개선하고 경쟁 심화 속에서 점유율을 회복할 수 있는지에 달려 있다고 본다.

위험

• 의사 설문은 약200명의 미국 1차진료 제공자에 기반하므로 더 넓은 시장으로의 외삽에는 주의가 필요하다.
• 카드 패널은 LillyDirect의 한 조제 파트너와 카드 결제만 포괄하므로 채널 규모가 과소추정된다.
• LillyDirect 카드 패널 이탈은 임상적 치료 중단과 구분할 수 없으므로 관찰된 지속성은 치료 기간의 하한이다.
• 제품 및 용량 귀속은 거래금액에 기초하며, $299의 고용량 Foundayo는 Zepbound 2.5mg와 구별할 수 없다.
• Lilly에는 Foundayo 출시 실행, 파이프라인 개발, 정부 채널 점유율 확보 및 경쟁사 파이프라인 데이터가 명시적 위험이다.
• Novo에는 글로벌 가격 하락 가속, 점유율 회복 실패 및 경쟁사의 차별화 혁신이 명시적 위험이다.

주시할 점

• Medicare GLP-1 Bridge 프로그램의 이용과 적격 환자 중 치료를 받는 비율.
• 2026년 4월 출시 후 Foundayo의 처방 채택, 의사 인지도, 샘플 제공 및 자기부담 거래 성장.
• 경구 GLP-1 제품이 치료 경험이 없는 환자를 계속 유치하고 카테고리 침투율을 확대하는지 여부.
• 비만과 T2D에서 Lilly와 Novo의 시장점유율 변화, 특히 Zepbound, Wegovy, Ozempic, Foundayo, Retatrutide, CagriSema.
• LillyDirect의 구매자 증가, 가격대 믹스, 자기부담 유지율 및 재구매 행동.
• Wegovy Pill 성장 둔화가 일시적인지, 아니면 치료 중단과 Foundayo 경쟁을 반영하는지.