US GLP-1 market dynamics — Interpretación del informe

Visión general

Morgan Stanley combina una encuesta de agosto de 2026 a aproximadamente 200 médicos de atención primaria de Estados Unidos con datos de panel de tarjetas de LillyDirect para evaluar demanda de GLP-1, adopción de productos orales, cambios de cuota empresarial, adopción de Medicare Bridge y la durabilidad del canal de pago directo. Su conclusión central es que la categoría sigue expandiéndose, con Lilly posicionada para nuevas ganancias y Novo Nordisk enfrentando pérdida de cuota y competencia más intensa.

Perspectivas principales

El punto de partida del informe es que el mercado estadounidense de GLP-1 debería seguir creciendo tanto en obesidad como en diabetes tipo 2. Los médicos encuestados estiman que el 30% de los pacientes obesos sin T2D utilizan actualmente medicamentos GLP-1, frente al 24% de la encuesta del año anterior, y esperan que alcance 36%-46% al final del próximo año. Para pacientes con T2D, la penetración estimada pasó de 35% a 40%, con un rango previsto de 44%-56% en un año. Morgan Stanley también considera Medicare GLP-1 Bridge como un impulsor adicional de demanda: el 75% de los médicos encuestados estaba al menos algo familiarizado con el programa y estimó que el 38% de los pacientes elegibles podría obtener GLP-1 mediante este durante los próximos 12 meses. El programa ofrece a pacientes elegibles de Medicare Part D acceso a productos específicos de Novo y Lilly por aproximadamente $50 al mes y se ha extendido hasta finales de 2027. Los resultados de la encuesta favorecen a Eli Lilly en la redistribución competitiva prevista del mercado. En obesidad, la cuota combinada de Lilly subió de 35% en 2025 a 43% actualmente y se proyecta en 50% durante los próximos 18 meses. Aunque Zepbound por sí solo se espera que baje de 39% a 30% con la entrada de terapias más nuevas, Foundayo y Retatrutide aportarían 9% y 11% de cuota, respectivamente. En T2D, la cuota de Lilly subió de 39% a 43% en el último año y se proyecta en 52% en los próximos 18 meses si Foundayo y Retatrutide reciben aprobación para esa indicación. Se espera que Mounjaro vuelva de 35% a alrededor de 28%, pero Foundayo y Retatrutide captarían 8% y 10% de los pacientes T2D tratados con GLP-1, respectivamente. Morgan Stanley modela ventas mundiales de Foundayo de $977mn en 2026 y $6.0bn en 2027, frente a consenso de aproximadamente $785mn y $3.5bn. El informe atribuye parte de las futuras ganancias de Lilly a la mayor familiaridad de los médicos con Foundayo y a su impulso comercial temprano. La familiaridad con Foundayo alcanzó 55%, frente a aproximadamente 36%-37% en 2025, y casi el 20% de los médicos había recibido y distribuido muestras. Según las cifras de empresa citadas por el informe, Foundayo alcanzó aproximadamente el 20% del mercado oral de obesidad con aproximadamente 44k recetas semanales; Morgan Stanley también menciona la divulgación de Lilly de aproximadamente 36k prescriptores y cerca del 25% de los nuevos inicios orales. En el panel LillyDirect, Foundayo representó 4.5% de las transacciones de julio de 2026. El hecho de que 57% de los pacientes con obesidad que usan actualmente GLP-1 oral no hubieran recibido antes tratamiento GLP-1 se interpreta como evidencia de que los orales incorporan pacientes nuevos y no solo desplazan a usuarios existentes entre formatos. Novo Nordisk presenta la trayectoria de cuota opuesta en la encuesta. En obesidad, su cuota total se proyecta desde 45% actualmente hasta 42% en 18 meses, y la cuota combinada de Wegovy inyectable y oral bajaría de 45% a 35%. En T2D, la cuota de Novo se proyecta del 49% al 44%, principalmente por una menor prescripción de Ozempic inyectable y Victoza; se espera que la cuota de Rybelsus/Ozempic pill se mantenga cerca de 10%. Morgan Stanley también destaca una menor familiaridad y una adopción esperada más baja de CagriSema: 28% de conocimiento entre médicos frente a 39% para Retatrutide de Lilly, y cuotas de pacientes esperadas de 6% frente a 11%. El informe señala que el caso alcista de Novo depende de que el mercado oral represente una proporción mayor de la obesidad que la esperada por el consenso y de que Novo capture más de esa oportunidad que lo previsto; sin embargo, la encuesta solo sugiere una expansión moderada de los orales en los próximos 18 meses. Los últimos datos de recetas de Estados Unidos también indican una desaceleración del crecimiento de Wegovy Pill, posiblemente temporal, pero también potencialmente vinculada a discontinuaciones y a la competencia de Foundayo. Zepbound parece haber capturado la mayor parte del aumento de pacientes de Medicare en el segmento inyectable. Los GLP-1 orales son un mecanismo central de crecimiento de la categoría, aunque la persistencia supone un contrapeso. La cuota oral entre pacientes GLP-1 con obesidad se triplicó con creces, desde 6% el año anterior hasta 19% actualmente, y se proyecta en 21% dentro de 18 meses. En T2D, la cuota oral pasó de 7% a 10% y se espera que alcance aproximadamente 18%. Los médicos indicaron que 37% de los pacientes obesos prefiere formulaciones orales al iniciar GLP-1, frente a 33% que prefiere inyectables semanales y 18% inyectables mensuales. Sin embargo, los médicos estiman que aproximadamente 25%-26% de los pacientes con obesidad interrumpe el tratamiento GLP-1 durante el primer año. Por ello, Morgan Stanley considera que los orales de menor precio pueden ampliar la población de pago directo abordable, aunque reconoce que la persistencia terapéutica podría limitarlo. El panel de tarjetas LillyDirect ofrece una visión separada de la demanda de pago directo. El panel cubre 171,600 transacciones de octubre de 2024 a julio de 2026, incluidos 13,857 compradores en efectivo y $6.1mn de gasto con tarjeta en julio. El gasto mensual pasó de aproximadamente $220k en octubre de 2024 a aproximadamente $6mn en julio de 2026, mientras los compradores mensuales crecieron desde menos de 500 hasta aproximadamente 14k. El número de compradores aumentó 29 veces durante el período, mientras el gasto por comprador bajó aproximadamente 10%, lo que indica que el crecimiento del canal procede de nuevos compradores y no de mayor gasto de los compradores existentes. El gasto acumulado del panel alcanzó aproximadamente $72mn, y aproximadamente 55% se generó en lo que va del año. El informe considera que los niveles de precio $149 y $199 de Foundayo están alineados con la asequibilidad de los consumidores, aunque el mapeo por precio implica que Foundayo de dosis alta a $299 no puede diferenciarse de Zepbound 2.5mg. Los datos de transacciones muestran que los cambios de precio publicado se reflejan rápidamente en el canal de pago directo. En julio de 2026, los niveles $299, $399 y $449 representaron 20.8%, 24.2% y 48.6% de las transacciones, respectivamente. El cambio de precio de diciembre de 2025 trasladó las bandas desde $499 y $349 a $449 y $299 dentro de un trimestre. Durante los dos trimestres posteriores al lanzamiento de Foundayo, el precio medio de compra fue $398, con 96% del volumen concentrado en $299, $399 y $449. La proporción de transacciones a $175 o menos aumentó de menos de 1% en 1Q26 a aproximadamente 4% en julio, impulsada por completo por los niveles de Foundayo. Morgan Stanley concluye que el ingreso por comprador se reajusta rápidamente tras cambios de precios publicados, con poca evidencia de una mayor deriva posterior. Los resultados de retención indican reenganche, pero no uso continuo a largo plazo. Aproximadamente 30% de las cuentas realizó una sola compra, alrededor de 45% había desaparecido antes de una tercera reposición, 37% alcanzó seis meses continuos y aproximadamente 20% alcanzó 12 meses continuos; la duración mediana de la primera etapa fue aproximadamente tres meses. Las cuentas que alcanzaron al menos seis meses generaron aproximadamente 78% de las ventas de la primera etapa. Un tercio de las cuentas que terminó una primera etapa de compra regresó dentro de un año, pero el tiempo mediano de retorno fue 153 días tras la última compra, lo que implica aproximadamente 125 días sin suministro observado si se asumen 28 días de suministro por compra. Las cuentas que regresaron mostraron menor persistencia en su segunda etapa: la duración mediana bajó a dos meses, solo 26% alcanzó seis meses y 7% alcanzó al menos 12 meses. Morgan Stanley advierte que la salida del panel de tarjetas no equivale necesariamente a una discontinuación clínica, ya que los pacientes pueden cambiar a seguro, otra farmacia, otro método de pago, otro fabricante o un producto compuesto; por tanto, los resultados son un límite inferior del tiempo en tratamiento, no una medida definitiva de persistencia.

Marco de análisis

Morgan Stanley primero compara su encuesta de agosto de 2026 a aproximadamente 200 médicos de atención primaria estadounidenses elegibles con la encuesta de 2025 para evaluar penetración de GLP-1, preferencias de prescripción, conocimiento de productos, cuotas esperadas y adopción de Medicare Bridge. Después analiza transacciones anonimizadas de tarjetas de crédito y débito estadounidenses en un canal de dispensación de LillyDirect para seguir el número de compradores, gasto, bandas de precios publicados, indicadores indirectos de producto, etapas de compra y retornos. El informe utiliza estos hallazgos para evaluar crecimiento de categoría, posicionamiento competitivo empresarial, adopción de productos orales y la durabilidad de la demanda de pago directo.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  La adopción de GLP-1 reportada por médicos, las preferencias de prescripción, las cuotas de productos y la participación en Medicare Bridge se utilizan para evaluar crecimiento de demanda y cambios de oferta competitiva.

  El informe emplea la penetración esperada de pacientes y la asignación de recetas para explicar cómo los nuevos productos orales e inyectables pueden ampliar el mercado al tiempo que redistribuyen cuota entre Lilly y Novo.

• Marco de análisis sectorialDescomposición de volumen y precio

  El crecimiento del gasto de pago directo de LillyDirect se descompone en crecimiento de compradores y gasto por comprador.

  Esto separa el crecimiento causado por más clientes de pago directo del causado por el gasto de cada cliente, y muestra que los nuevos compradores, no un gasto mayor, impulsaron la expansión del canal.

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  El precio objetivo a 12 meses de Lilly se basa en un múltiplo 27x P/E aplicado a su estimación de EPS de 3Q27-2Q28 de $52.57.

  Morgan Stanley compara el múltiplo seleccionado con el promedio a 10 años de Lilly de 28x y un nivel sectorial de aproximadamente 15x, y sostiene que el perfil de crecimiento y la opcionalidad de la cartera justifican la prima.

• Métodos de valoraciónDCF (flujo de caja descontado)

  Novo se valora mediante un DCF con un WACC de 7.5%, previsiones explícitas hasta 2040 y una tasa de crecimiento terminal de 1%.

  El marco estima el valor a partir de flujos de caja futuros proyectados descontados al presente, y el valor terminal está influido por el supuesto de crecimiento a largo plazo.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Eli Lilly & Co. (LLY.N)

  Se espera que se beneficie del crecimiento del mercado GLP-1, la adopción de Foundayo, el potencial de Retatrutide y las ganancias de cuota en el canal gubernamental.

  Fortalezas

  La encuesta de médicos proyecta una cuota de obesidad de 50% y de T2D de 52%; el conocimiento y el muestreo de Foundayo han aumentado; el crecimiento de compradores de pago directo es fuerte.

  Debilidades

  Se espera que Zepbound y Mounjaro pierdan cuota individual a medida que entren nuevos productos de Lilly; la persistencia de pago directo es limitada.

  Comparación

  Las proyecciones de la encuesta favorecen a Lilly frente a Novo en cuota de obesidad y T2D durante los próximos 18 meses.

  Riesgos

  La aprobación o lanzamiento de Foundayo podría retrasarse o rendir comercialmente por debajo de lo esperado; Eloralintide y Retatrutide podrían discontinuarse antes de llegar al mercado; datos de la cartera de competidores podrían debilitar la perspectiva.

• Novo Nordisk A/S (NVO.N)

  Se espera que enfrente presión competitiva de los productos orales y de la cartera de Lilly en obesidad y T2D.

  Fortalezas

  El potencial al alza surgiría si las reducciones de precios en Estados Unidos generaran un aumento de volumen de múltiples veces, si la competencia de productos compuestos fuera sustituida por Wegovy Pill, o si Zenagamtide mejorara el valor terminal.

  Debilidades

  Los médicos encuestados proyectan menor cuota empresarial en obesidad y T2D, con menor conocimiento y adopción esperada de CagriSema frente a Retatrutide.

  Comparación

  Las cuotas previstas de Novo en obesidad y T2D bajan mientras las cuotas combinadas de Lilly suben durante los próximos 18 meses.

  Riesgos

  Los precios globales de GLP-1 podrían erosionarse más rápido de lo esperado, Novo podría no recuperar cuota en los canales comercial y Medicare, y los competidores podrían ofrecer innovación diferenciada.

Datos clave

• Penetración de GLP-1 en obesidad30% currently; 36%-46% projected next yearFrente a 24% en la encuesta de médicos de 2025.
• Penetración de GLP-1 en T2D40% currently; 44%-56% projected within a yearFrente a 35% el año anterior.
• Cuota de GLP-1 de Lilly en obesidad43% currently; 50% projected in 18 monthsFrente a 35% en la encuesta del año anterior.
• Cuota de GLP-1 de Novo en obesidad45% currently; 42% projected in 18 monthsCaída prevista a medida que los productos nuevos ganan cuota.
• Cuota de GLP-1 de Lilly en T2D43% currently; 52% projected in 18 monthsSupone la aprobación de Foundayo y Retatrutide para T2D.
• Cuota de GLP-1 de Novo en T2D49% currently; 44% projected in 18 monthsRefleja principalmente menores recetas de Ozempic inyectable y Victoza.
• Cuota de GLP-1 oral en obesidad19% currently; 21% projected in 18 monthsFrente a 6% en 2025.
• Gasto con tarjeta de LillyDirect en julio de 2026$6.1mnEl panel incluyó 171,600 transacciones de octubre de 2024 a julio de 2026 y 13,857 compradores de pago directo.
• Retención de pacientes de pago directo56% persisted more than 3 months; 20% reached 12 monthsLa duración mediana de la primera etapa fue aproximadamente tres meses.

Impacto e implicaciones

El informe sostiene que una mayor disponibilidad de productos orales, precios de pago directo más bajos y el acceso a Medicare Bridge pueden ampliar los volúmenes de tratamiento GLP-1. Dentro de este mercado creciente, Morgan Stanley considera que Lilly se beneficia de los cambios de mezcla impulsados por Foundayo y Retatrutide, mientras la perspectiva comercial de Novo depende de mejorar su captura del mercado oral y recuperar cuota en un entorno de mayor competencia.

Riesgos

• Los resultados de la encuesta de médicos se basan en aproximadamente 200 proveedores de atención primaria de Estados Unidos y deben extrapolarse al mercado más amplio con cautela.
• El panel de tarjetas cubre un solo socio dispensador de LillyDirect y solo pagos con tarjeta, por lo que los niveles del canal están subestimados.
• La salida del panel de tarjetas LillyDirect no puede distinguirse de la discontinuación clínica; por tanto, la persistencia observada es un límite inferior del tiempo en tratamiento.
• La atribución de producto y dosis se basa en los importes de transacción, y Foundayo de dosis alta a $299 no puede separarse de Zepbound 2.5mg.
• Para Lilly, la ejecución del lanzamiento de Foundayo, el desarrollo de la cartera, la captura de cuota del canal gubernamental y los datos de la cartera de competidores son riesgos explícitos.
• Para Novo, la erosión más rápida de precios globales, la incapacidad de recuperar cuota y la innovación diferenciada de competidores son riesgos explícitos.

Aspectos que vigilar

• La adopción del programa Medicare GLP-1 Bridge y la proporción de pacientes elegibles que obtienen tratamiento.
• La adopción de recetas de Foundayo, familiaridad de médicos, distribución de muestras y crecimiento de transacciones de pago directo tras su lanzamiento de abril de 2026.
• Si los productos GLP-1 orales continúan atrayendo pacientes sin experiencia previa de tratamiento y expanden la penetración de la categoría.
• Los cambios de cuota de Lilly y Novo en obesidad y T2D, especialmente para Zepbound, Wegovy, Ozempic, Foundayo, Retatrutide y CagriSema.
• El crecimiento de compradores, mezcla de bandas de precios, retención de pago directo y comportamiento de retorno en LillyDirect.
• Si la desaceleración del crecimiento de Wegovy Pill es transitoria o refleja discontinuación y competencia de Foundayo.