Aging and declining populations and their impacts on demand レポート解説

概要

このGoldman Sachsのテーマレポートは、低出生率、高齢化、人口減少が消費需要、労働供給、企業戦略をどのように変えるかを検討している。年齢別の消費パターンは十分に持続的であり、人口動態の変化が業種・企業間の長期的な差別化要因になると論じている。

主要見解

Goldman Sachsは、人口ピークが予想より早く到来し、その影響が労働供給だけでなく製品の最終市場にも表れ始めているため、人口動態の変化は経済的により重要になっていると論じる。国連データによれば、先進国の35-55歳の中核消費者層はすでにピークに達した可能性があり、2030年から年間約300万人、約0.75%減少すると見込まれる。これに対し、65歳以上の退職者は今後10年間に年間約400万人増加する見通しである。世界では65歳超の人口がすでに5歳未満の子どもを上回り、2050年までに8億人から16億人へ倍増すると予測される。中国は多くの製品にとって重要な最終市場であり、国連ベースケースでは35-55歳人口が2050年までに1.09億人、2024年比24%減少すると見込まれる。 レポートの中心的な結論は、年齢に伴う支出構成の変化は十分に顕著かつ持続的で、需要の追い風と逆風を生むということである。米国、欧州、日本の高齢消費者は、住宅改修、ヘルスケア、読書、公益事業、装飾品、家庭運営サービスへの支出が相対的に多く、教育、外食、衣料・履物、電子機器、自動車購入への支出は相対的に少ない。したがってGoldman Sachsは、住宅改修・修繕、ヘルスケア、読書、公益事業、ホームテキスタイル、ナーシングホーム・在宅ケア、クルーズ、ディスカウント小売に追い風を見込む一方、教育、レストランその他の外食、衣料・履物、一般電子機器、自動車には逆風を見込む。年齢コホート別の消費パターンは概ね安定しているが、若年層では12年前と比べてたばことアルコールの消費が減少していると指摘する。 Goldman Sachsは、Demographic-Driven Demandフレームワークを使い、これらの消費パターンを企業レベルのエクスポージャーへ変換する。このモデルは、米国、欧州、日本の消費・エンゲージメントデータを使用し、中央値の消費に対する製品別・年齢別の支出倍率を算出する。さらに、国連のベースケース、低出生率、ゼロ移民シナリオにおける2030年、2040年、2050年の国別人口予測を適用し、企業の製品、サービス、地域別売上エクスポージャーに結び付ける。2023年を基準にしたDDD推計は約3,000社を対象とし、現在のレーティングや目標株価ではなく、人口動態に起因する需要の追い風・逆風を特定することを目的とする。 レポートは、寿命の長期化と退職時期の後ろ倒しが人口圧力を相殺し得るかも検討するが、その相殺は不確実で不十分だと結論付ける。先進国の出生時平均寿命は1990年の約74歳から現在の80歳へ上昇し、65歳まで到達した人の平均寿命は81.4歳から85歳へ上昇した。より長く健康な就労・消費期間は総消費を支えるが、高齢期の平均寿命改善は鈍化しており、先進欧州の一部では健康寿命が低下し、若年層の疾病負担増は労働供給と消費の双方を弱める可能性がある。Goldman Sachsは、AIによる創薬、予防、診断を重要な注目点としており、医療進歩が健康寿命を改善してこれらの圧力を和らげる可能性があるためである。 複数のOECD諸国で高齢者の労働参加率は上昇しており、特に韓国と日本で顕著だが、レポートはこれが減少する生産年齢人口を完全に補うことはないと論じる。日本では、65歳以上の就業者増加の多くが週30時間未満の就労によるものだった。米国では一方で、55歳以上の労働参加率がCOVID後に大きく低下している。Goldman Sachsは、技術職、専門職、低賃金職での労働不足が、自動化、従業員維持、研修を促すと予想する。労働不足との関連で、Physical AIとHumanoidsの世界市場は2030年までに89万台、2035年までに650万台、$138 billionの市場機会になるとのアナリスト推計を引用している。 また、退職者の資産状況は一様ではないと注意を促す。記録的な株式市場、高い住宅価格、確定給付年金が一部の現役退職者を支えてきたが、公的移転と保証された確定給付年金が減少するなか、将来の退職所得は個人貯蓄への依存度を高める可能性がある。米国では、2022年に55-64歳の43%が退職口座を保有しておらず、保有者の中央値残高は$185,000だった。ミレニアル世代の実質世帯所得中央値はX世代より20%高い一方、景気後退や生活費負担の懸念を受けて退職への自信は弱まっている。これはK字型の退職結果を生み、増加する退職者層が自動的に消費を支えるとは限らないことを示す。 企業についてGoldman Sachsは、人口動態の逆風への対応として、製品の再設計・再処方とサービス化、海外展開、新たな製品市場への参入という3つの戦略を示す。Appleは第1の対応例であり、iPhoneの販売台数と普及率が成熟するなか、サービス売上は全体に占める比率が2011年の9%から2030年には推定32%へ上昇している。2030年までのDDD見通しが下位五分位の企業は、上位五分位の企業よりも過去15年間で海外売上比率を大きく高めている。Fast Retailingはその例であり、Goldman Sachsは2023年比のDDDを2030年-2.1%、2040年-5.7%、2050年-9.6%と推計する一方、海外売上比率は2010年の16.5%から2025年の56.2%へ上昇し、2028年には63.5%と見込む。 自動車は、人口動態の圧力と戦略的適応を示す代表例として扱われる。日本とドイツでは、20-55歳人口の減少が自動車登録台数の減少と並行しており、欧州では60歳以上の自動車購入支出が26%低下する。中国では25-55歳の運転者人口が2030年まで年間約900万人減少すると見込まれ、国内競争の激化と業界マージンへの圧力につながる。Goldman Sachsは、インドと米国へのOEMエクスポージャーには人口動態上の追い風がある一方、ドイツと中国へのエクスポージャーには逆風があるとみる。中国OEMには、高ASP市場を含む海外分散の余地が大きい可能性があるが、実行リスクも大きいと強調し、企業がHumanoidsやエネルギーシステムなど隣接市場も探索していると述べる。

分析フレームワーク

Goldman Sachsはまず、国連などの公開人口データを使って人口・出生率の動向を示し、その後、米国、欧州、日本における年齢コホート別の消費を比較する。続いて、これらのパターンを年齢別支出倍率に変換し、国別人口シナリオを適用して企業の製品・地域別売上エクスポージャーに結び付ける。さらに、寿命、労働参加、退職資産、消費習慣の持続性、業界事例を通じて人口動態の論点を検証する。

手法メモ

• 業界・産業分析フレームワーク需給フレームワーク

  Demographic-Driven Demandフレームワーク

  レポートは、年齢コホート別の消費性向、予測人口変化、企業売上エクスポージャーを組み合わせ、人口動態が将来需要に与える影響を推計する。

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  製品カテゴリー別の年齢コホート支出倍率

  この分析は、各年齢層の支出を中央値の消費と比較し、高齢化が需要の規模と構成を変える製品カテゴリーを特定する。

• 業界・産業分析フレームワーク産業チェーンの上流・中流・下流波及

  消費者コホートから産業・企業売上エクスポージャーへの人口動態影響の伝達

  レポートは、人口変化を消費カテゴリー、産業需要、企業戦略、企業レベルの地域エクスポージャーに結び付けている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Fast Retailing Co. Ltd.

  弱い国内人口動態需要に対し、海外展開で対応する企業の例。

  強み

  海外売上比率は2010年の16.5%から2025年の56.2%へ上昇し、2028年には63.5%と推定される。

  弱み

  Goldman Sachsは、2023年比で2030年、2040年、2050年を通じた総DDDエクスポージャーがマイナスと推計する。

  比較

  DDD見通しが下位五分位の企業は、過去15年間で海外売上エクスポージャーを最も大きく高めている。

  リスク

  日本およびその他の人口動態上の課題を抱える市場への国内エクスポージャーは、依然として需要の逆風である。

• Global auto industry

  人口動態が自動車需要と業界戦略に与える圧力のケーススタディ。

  強み

  インドと米国への大きなエクスポージャーを持つOEMは、人口動態に起因する販売量の追い風を受ける位置にある。

  弱み

  ドイツ、中国、日本では中核運転者人口が減少し、高齢消費者の自動車購入需要も弱い。

  比較

  DDD分析では、インドと米国は人口動態の追い風、ドイツと中国は逆風を示している。

  リスク

  中国OEMの海外展開は分散の可能性をもたらすが、より高い実行リスクを伴う。

主要データ

• 先進国市場の35-55歳の中核消費者~3 million annual decline (~-0.75%) starting in 2030先進国を対象とした国連ベースの予測。
• 先進国市場の65歳以上の退職者~4 million annual increase over the coming decade退職者人口の増加が、年齢関連需要の追い風を支える。
• 世界の65歳超人口800 million to 1.6 billion by 2050レポートは65歳超人口が倍増すると述べている。
• 中国の35-55歳の中核消費者-109 million by 2050 (-24% versus 2024)国連ベースケースの推計で、年間約-1%から-2%に相当する。
• Physical AIとHumanoids市場890,000 units by 2030; 6.5 million by 2035; $138 billion opportunity労働不足との関連で引用されたGoldman Sachsアナリスト推計。
• Fast Retailing DDD-2.1% in 2030; -5.7% in 2040; -9.6% in 2050国連ベースケースによる2023年比。
• Fast Retailingの海外売上比率16.5% in 2010; 56.2% in 2025; 63.5% estimated in 2028国内人口動態の逆風に対する地理的分散の例として用いられている。
• 米国55-64歳の退職口座57% had an account; median balance $185,000 in 2022残る43%は退職口座を保有していなかった。

影響と示唆

レポートは、人口動態エクスポージャーが長期成長期待、業界競争、企業戦略に一段と影響すると論じる。国内の人口動態需要が弱い企業は、より粘着性の高いサービス収入、新たな地域、隣接製品市場を求める可能性がある一方、ヘルスケア、シニアケア、住宅関連ニーズ、公益事業、選択的な体験消費に対応する業種は消費構成の変化から恩恵を受ける可能性がある。

リスク

• 若年層の疾病負担悪化と健康寿命の低下は、労働供給と消費を弱める可能性がある。
• 公的移転と確定給付年金が減少しているため、将来の退職者は所得保障が弱くなり、退職後の消費を抑える可能性がある。
• 人口動態の逆風に直面する業界では、生産者が市場シェアを守ることで積極的な価格競争が起こる可能性がある。
• 地理的拡大は弱い国内需要を相殺し得るが、とりわけ中国OEMの海外展開には実行リスクが伴う。

注目点

• AIと医療進歩が予防、診断、創薬、健康寿命を改善できるか。
• 出生率低下、移民、人口予測改定のペース。
• 特に高齢労働者の労働参加率と、それが生産年齢人口の不足を相殺できるほどフルタイムかどうか。
• 退職への自信、インフレ、市場リターン、次世代退職者の資金力。
• サービス化、製品再設計、地理的拡大、新たな隣接市場への企業シフト。