上海康耐特光学股份有限公司（2276.HK）：核心业务利润率改善，XR收入同比激增14.75倍，维持增持

概要

上海康耐特光学的1H26业绩显示其核心镜片业务韧性持续。收入组合继续向自有品牌、功能性及定制化镜片等高附加值产品转移，推动利润率改善。XR收入的快速增长为新的中期增长驱动力提供了重要验证。

主要見解

该机构认为，自有品牌占比提升和产品组合优化是毛利率改善的核心驱动因素；XR收入同比增长1,475%确认智能眼镜镜片订单正在快速放量。尽管ODM收入因高基数而同比下降，核心业务和XR业务共同支撑了盈利表现。该机构预计XR将在未来1-2年对收入和利润作出更实质性的贡献。

分析フレームワーク

基于1H26经营数据，分析按业务模式及产品类型划分的收入结构变化、各业务毛利率、费用率，以及剔除汇兑影响后的盈利能力，并通过基于RIM的SOTP估值框架评估传统镜片业务及AR/AI相关新业务。

手法メモ

• 估值框架基于RIM的SOTP

  剩余收益模型结合分部加总估值

  RIM估值适用于大中华区硬件公司，而SOTP反映传统业务与AR/AI新业务不同的增长特征。

• 经营分析收入结构与利润率分析

  业务组合优化

  通过自有品牌和ODM收入、标准化/功能性/定制化镜片的增长，以及各业务毛利率，评估产品组合变化对盈利能力的影响。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• 2276.HK

  直接覆盖股票

  強み

  自有品牌收入增长、功能性及定制化镜片增长相对较快、毛利率改善，以及XR业务快速放量。

  弱み

  ODM业务同比下降，XR业务当前收入规模仍相对有限，且盈利受到汇兑损失影响。

  比較

  该机构预计其未来12-18个月的风险调整后总回报将超过分析师覆盖行业的平均水平。

  リスク

  贸易争端、行业竞争加剧及供应链中断可能影响海外运营、产量或产品质量。

主要データ

• 自有品牌收入人民币7.889亿元，同比增长17%收入占比由62%升至68%。
• ODM收入人民币3.783亿元，同比下降7.2%主要受较高比较基数影响。
• XR业务收入人民币5,050万元，同比增长1,475%智能眼镜镜片订单正在加速放量。
• 整体毛利率42.9%同比提升190个基点；1H25为41.0%。
• 自有品牌毛利率45.5%1H25为43.8%。
• 费用率13.3%1H25为13.8%。
• 报告净利润人民币3.01亿元，同比增长10%剔除人民币5,700万元汇兑损失后，调整后净利润同比增长27.6%。
• 目标价50.00港元较2026-08-17的40.94港元收盘价隐含约22%的上涨空间。

影響と示唆

若自有品牌及高附加值镜片的占比持续上升，利润率改善趋势有望延续。XR业务正从低基数进入放量爬坡阶段，并可能成为估值和盈利预期上调的关键催化剂。该机构维持增持评级，反映其预期公司未来12-18个月的风险调整后总回报将优于其覆盖行业的平均水平。

リスク

• 贸易争端可能对海外敞口较大的业务产生负面影响。
• 行业竞争加剧可能对定价或利润率形成压力。
• 供应链中断可能影响产量、交付及产品质量。
• 汇率波动可能继续影响报告利润。
• XR/智能眼镜业务的订单持续性及放量进展可能不及预期。

注目点

• XR智能眼镜镜片订单的持续放量、收入规模及利润贡献。
• 自有品牌收入占比，以及功能性和定制化镜片增长的可持续性。
• 整体及分部毛利率和费用率的改善能否延续。
• 高基数期后ODM业务的需求复苏情况。
• 海外贸易环境、供应链稳定性及汇兑损益变化。