China August economic activity and PMI conditions レポート解説

概要

このBarclaysの中国マクロノートは、8月のNBS PMIを、なお軟調な経済の中での小幅な前月比改善として解釈している。製造業回復の不均一さ、サービス・建設・不動産の継続的な弱さ、そしてプロジェクト準備の加速による将来的なインフラ押上げの可能性を強調している。

主要見解

Barclaysは、中国の8月PMIが小幅に改善したものの、なお縮小を示し、内需の弱さを映していると論じている。総合製造業PMIは7月の49.2から8月に49.8へ上昇し、Bloombergコンセンサス予想の49.5を上回ったが、2カ月連続で拡大・縮小の境目である50を下回った。供給と需要はいずれも改善し、生産PMIは0.5パーセントポイント上昇して49.9、新規受注は2.1パーセントポイント上昇して50.6、新規輸出受注は49.6から50.1へ上昇した。それでも同社は、回復は広範ではなく不均一だと位置付けている。 製造業の改善は、高度技術分野に集中していた。ハイテク製造業は7月から0.4パーセントポイント低下して52.9となったが、19カ月連続で50を上回った。設備製造業も51.4で拡大圏を維持した。これに対し、消費財製造業は2022年12月以来の最低水準から1.2パーセントポイント反発して49となったものの、総合PMIをなお下回った。エネルギー集約型産業も0.9パーセントポイント上昇したが47.9と明確な縮小圏にとどまった。したがってBarclaysは、化学や鉄鋼を含む伝統産業は、ハイテク主導の回復に引き続き遅れているとみている。 原油価格と非鉄金属価格の上昇を受け、価格指標は強まった。投入価格指数は3.4パーセントポイント上昇して56.6、産出価格指数は2.6パーセントポイント上昇して50.4となった。投入価格は2月の54.8を上回る一方、産出価格は2月27日に中東情勢が悪化する前の50.6をわずかに下回った。投入・産出価格の差は7月の5.4パーセントポイントから6.2パーセントポイントへ拡大し、4～5月の4年ぶり高水準である8.6パーセントポイント以降の縮小の一部を反転した。Barclaysは、産出価格の反発を価格決定力の一定の改善とみる一方、投入コストのより速い上昇は、とりわけ川下産業にとって利益率圧迫の再燃を示すとみている。 非製造業の状況も弱かった。非製造業PMIは49.0で横ばいとなり、コロナ後の経済再開以降の低水準に並んだ。サービス業の事業活動は49.3で横ばいとなり、2023年12月以来の低水準だった。卸売・小売、資本市場サービスは縮小した一方、郵便、通信・放送、インターネット・ITサービスは55超を記録した。建設PMIは47.0から46.9へ低下し、大雨、台風、洪水による活動の混乱も一因となった。より重要なのは、建設新規受注が40.1から42.4へ改善したものの、なお大幅な縮小圏にあり、基調的な需要の弱さを示していることである。 同レポートは、インフラ支援の経路が形成されつつあるとみている。7月の政治局会議後、プロジェクトのパイプラインは「Six Networks」構想への重点を強めている。地方政府の特別債発行は7月と8月に加速し、8月の発行額は年間枠の11.8%に達し、7月の7.8%から上昇した。Barclaysは、このプロジェクト準備の加速が、建設活動と需要が足元で弱い中でも、今後数カ月のより強いインフラ支出サイクルの土台になると述べている。 不動産は建設の主要な逆風であり続ける。中国は住宅購入者の最長住宅ローン期間を30年から40年へ延長し、デベロッパーの資金調達を促進する措置も導入した。Barclaysはこれを、住宅需要の安定化と資金調達環境の緩和を狙う継続的な政策支援と解釈している。しかし、直近のデータは低調だった。高頻度指標では新築住宅販売の伸びが8月に7月から鈍化し、中古市場の取引成長率は二桁から一桁台前半へ鈍化した。新築・中古住宅価格はともに下落を続け、不動産投資と住宅着工も弱いままだった。

分析フレームワーク

Barclaysは、8月のNBS製造業・非製造業PMIを7月の水準、50の拡大・縮小の境目、コンセンサス予想、部門別サブ指数と比較している。次に、受注・生産・価格の動きを部門業績と川下産業の利益率に結び付け、需要指標、天候による混乱、債券発行、プロジェクト準備、不動産データを通じて建設部門を評価している。

手法メモ

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  受注、生産、投入価格、産出価格を用いたPMIベースの比較

  このレポートは、活動の改善と企業がコスト上昇を顧客に転嫁できるかを判断するため、需要・供給指標と価格指標を分けている。

• その他その他

  PMIの閾値と前月比のサブ指数分析

  Barclaysは、50というPMIの閾値と、製造業、サービス業、建設業、業種別サブ指数の前月比変化を用いて、拡大と縮小を区別し、不均一な業種別業績を特定している。

主要データ

• NBS製造業PMI49.8 in August7月の49.2から上昇し、49.5のコンセンサス予想を上回ったが、50の拡大・縮小の境目を下回った。
• 新規受注PMI50.67月から2.1パーセントポイント上昇し、拡大圏に戻った。
• 新規輸出受注PMI50.17月の49.6から上昇し、再び50を上回った。
• 投入価格・産出価格PMI56.6 and 50.4それぞれ3.4パーセントポイント、2.6パーセントポイント上昇し、両者の差は5.4から6.2パーセントポイントへ拡大した。
• ハイテク製造業PMI52.97月から0.4パーセントポイント低下したが、19カ月連続で50を上回った。
• 非製造業PMI49.08月は横ばいで、コロナ後の経済再開以降の低水準に並んだ。
• サービス業事業活動PMI49.3横ばいで、2023年12月以来の低水準。
• 建設PMIと新規受注46.9 and 42.4建設PMIは47.0から低下し、新規受注は40.1から改善したが、依然として大幅な縮小圏にあった。
• 8月の地方政府特別債発行11.8% of annual quota7月の7.8%から上昇し、プロジェクト準備の加速を示した。

影響と示唆

Barclaysは、製造業受注の改善にもかかわらず、経済は内需、不動産活動、建設需要の弱さに制約されていると結論付けている。同レポートは、ハイテクおよび設備製造業を相対的に底堅い分野とみなし、投入コスト上昇が川下の利益率を圧迫する可能性を警戒するとともに、特別債発行とプロジェクト準備を今後数カ月のインフラ支出を支える可能性がある要因として挙げている。

リスク

• 投入価格と産出価格の差の拡大は、川下産業の利益率圧迫を再燃させる可能性がある。
• 低調な不動産活動、住宅価格の下落、不動産投資と住宅着工の弱さは、建設の逆風であり続ける可能性が高い。
• 建設新規受注が42.4であることが示すように、建設需要は依然として弱い。

注目点

• 「Six Networks」プロジェクトのパイプラインと特別債発行の加速が、より強いインフラ支出につながるか。
• 不動産支援策が住宅販売、取引成長、価格、デベロッパーの資金調達、住宅着工を安定させるか。
• 製造業の回復がハイテクおよび設備部門を超えて広がるか。
• 投入コストのインフレが産出価格の上昇を上回り続け、川下の利益率を圧迫するか。