Asia power equipment under the U.S. Executive Order レポート解説

概要

本専門家電話会議レポートは、特定の外国製バルク電力機器を制限する米国の大統領令が、アジアの電力機器供給業者に及ぼす影響を検討している。JPMorganは、中国製高圧変圧器の対米輸出が最も直接的な圧力を受けると予想する一方、実施上の不確実性、適合への経路、代替輸出市場、韓国の競合企業への潜在的な追い風を強調している。

主要見解

JPMorganは、この大統領令がアジアの電気機器会社に重大な影響を与える可能性があると論じている。米国エネルギー省は、対象となる外国事業体を含み、受け入れ難い安全保障リスクをもたらすと判断した外国製バルク電力機器について、購入、輸入、譲渡、設置を阻止できるためである。専門家によれば、同令は69 kV以上の送電網機器・設備を明示的に対象とし、蓄電インバーター、電気化学的エネルギー貯蔵、とりわけ制御部品も範囲に含める。中国の大手変圧器メーカーでは、北米向け直接輸出の90%超が69 kV以上の変圧器であるため、米国事業のエクスポージャーは特に大きい。 足元の影響は、確定した取消しではなく混乱であるようにみえる。専門家は、多数の注文が見直し、再交渉、契約締結待ち、または遅延の状態にあり、直近で締結した契約の一部も含まれると述べた。顧客がエネルギー省による120日以内の詳細実施規則を待っているため、まだ大規模な取消しは生じていない。規則案の作成と協議の過程は一時的な猶予期間を生む可能性があり、一部顧客は最終規則の発効前に納入を前倒ししようとする可能性がある。法的リスクの評価が顧客ごとに異なるため、対応も異なり得る。 報告書は、高圧送電機器と低圧配電製品を区別している。専門家によれば、69 kV未満の機器、特に10 kVから35 kVの配電用変圧器は、大統領令の直接的な影響を受けない見込みである。理由として、配電用変圧器が明示的に対象とされていないこと、単体容量が国家レベルの送電網安全保障に与える影響が比較的小さいこと、米国内の生産能力が比較的十分で中国からの輸入依存度が低いことが挙げられる。それでも公益事業者が制限対象国からの調達を減らす可能性はあるが、専門家はこの分野への全体的影響は小さいとみている。 JPMorganの供給分析は、中国製変圧器が排除されれば、米国の送電網・データセンタープロジェクトに運用上のコストが発生し得ることを示す。中国の米国変圧器市場全体におけるシェアは歴史的に10%未満だが、専門家はデータセンター接続用高圧変圧器では少なくとも10%台半ば以上と見積もる。中国企業の競争優位性として、世界最大級の生産能力、大型機器を約6カ月で納入できる能力、安定した品質、完全な産業サプライチェーンが挙げられている。対照的に、欧州の納期は通常2年から2.5年で、一部は30カ月超、トルコとメキシコでは通常1年超である。したがって、中国の供給能力が失われれば、米国のプロジェクトは納期の長期化、緊急注文価格の上昇、送電網接続の遅延に直面する可能性がある。 一方で、専門家は過度に悲観すべきでない理由も示している。同令は主に監視、制御、バックエンド部品を対象としており、変圧器本体は遠隔制御機能を持たない電磁エネルギー変換部品で、製品コストの約80%を占める。可能な緩和策の一つは、「中国製ハードウェア＋欧州または米国製ソフトウェア／制御システム」のモデルである。同令は、企業が制御装置に適合国の実証済みシステムを用いていることを示す書類を提出できる事前認定ホワイトリストの仕組みにも言及している。したがって、申請手続きと実施規則が重要であり、専門家は実施中や実施後にも細則が調整される可能性があるとみている。また、この大統領令は米中交渉の交渉材料になる可能性もある。 報告書は2020年の大統領令13920を歴史的な比較対象としている。専門家によれば、その期間、中国製の大型電力変圧器は約1年にわたり米国市場にほぼ入らなかった。しかし、345 kV、600 MVAの変圧器は米国の電力機器研究所で試験され、問題は発見されず、同社に対する訴訟や罰則もなかった。その後、同令が撤回されると、同社の米国向け注文は顕著に回復した。この経緯は、規則設計と政治的展開が最終的な結果を大きく変え得るという見方を支えている。 中国の供給業者にとって、米国が全面禁止した場合、注文を他地域に振り向けることは可能でも、利益は低下する可能性がある。専門家は欧州市場を約RMB80 billionと見積もり、逼迫した需給がコスト圧力ではなく価格を支えるため、欧州の粗利益率と平均販売価格は米国と概ね同程度になり得ると指摘する。これに対し中東は、顧客が複数の供給業者を導入して繰り返し価格を引き下げることができるため、より魅力の低い代替市場として示されている。米国市場を失った供給業者が他市場に流入すれば、競争はさらに激化する可能性がある。 JPMorganは大統領令の影響と、データセンターの送電網接続制限も分けて扱っている。最新の大統領令前には、州レベルの制限やモラトリアムの影響は全体として管理可能だった。新規注文は直近1～2カ月で概ね横ばい、8月の成長率は上期と同程度で、承認済みプロジェクトは引き続き進行し、少数の納入は約2週間から1カ月遅延したものの、全体的影響は限定的だった。ただし報告書は、将来データセンター建設が減速すれば、電力機器需要もそれに応じて減速すると述べている。 地域では、中国製品が制限されれば韓国の電力機器会社が市場シェアと平均販売価格の上昇から恩恵を受けるとJPMorganは予想し、カバレッジ内ではLS ElectricとHD Hyundai Electricが最も有利な位置にあると指摘している。Hitachi、CG Power、GE Vernova T&D Indiaへの波及の可能性も示している。

分析フレームワーク

JPMorganは、中国の大手送電機器会社の幹部との専門家電話会議、大統領令の対象範囲、2020年の命令との歴史比較、輸入・サプライチェーンの状況、地域別バリュエーション比較を組み合わせている。政策対象機器と受注残の混乱から、供給可能性、納期、価格、代替市場、地域競合への影響へと分析を展開している。

手法メモ

• 業界・産業分析フレームワーク需給フレームワーク

  中国製機器への規制が想定される下での、変圧器の供給可能性、納期、価格。

  報告書は、中国の生産能力と約6カ月の納入能力を、欧州、トルコ、メキシコのより長い納期と比較し、中国供給の喪失が価格上昇とプロジェクト遅延につながる理由を説明している。

• 業界・産業分析フレームワーク産業チェーンの上流・中流・下流波及

  機器と制御システムへの政策規制が、メーカー、公益事業者、送電網接続、データセンタープロジェクトへ伝わる経路。

  報告書は、高圧機器と制御部品を対象とする命令を、供給業者の受注残、顧客の調達判断、機器の納期、下流の送電網接続に結び付けている。

• イベントドリブン・行動ファイナンスイベントドリブン分析

  大統領令の実施と、エネルギー省規則後に起こり得る調整。

  報告書は、同令、120日の規則制定期間、ホワイトリストの設計、米中交渉を、最終的な事業影響を変え得るイベント主導の変数として扱っている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• HD Hyundai Electric (267260.KS)

  米国市場で中国製電力機器が制限される場合の潜在的な受益者。

  強み

  JPMorganは、より高い市場シェアと平均販売価格から恩恵を受ける可能性が最も高い韓国のカバレッジ銘柄の一つと位置付けている。

  比較

  LS Electricと並ぶ韓国の主要な潜在的受益者として位置付けられている。

  リスク

  恩恵は大統領令の最終的な実施内容と中国供給の制限範囲に左右される。

• LS Electric (010120.KS)

  米国市場で中国製電力機器が制限される場合の潜在的な受益者。

  強み

  JPMorganは、より高い市場シェアと平均販売価格から恩恵を受ける可能性が最も高い韓国のカバレッジ銘柄の一つと位置付けている。

  比較

  HD Hyundai Electricと並ぶ韓国の主要な潜在的受益者として位置付けられている。

  リスク

  恩恵は大統領令の最終的な実施内容と中国供給の制限範囲に左右される。

• Hitachi (6501.T)

  地域の送配電分野での波及的な潜在的受益者。

  強み

  中国製品への規制から波及効果を受ける可能性のある企業として挙げられている。

  比較

  最も有利な位置にある韓国の2社には含まれていない。

  リスク

  潜在的な影響は最終規則と需要環境に左右される。

• CG Power Ltd (CGPOWER IND)

  地域の送配電分野での波及的な潜在的受益者。

  強み

  中国製品への規制から波及効果を受ける可能性のある企業として挙げられている。

  比較

  最も有利な位置にある韓国の2社には含まれていない。

  リスク

  潜在的な影響は最終規則と需要環境に左右される。

• GE Vernova T&D India Limited (GVTD IN)

  地域の送配電分野での波及的な潜在的受益者。

  強み

  中国製品への規制から波及効果を受ける可能性のある企業として挙げられている。

  比較

  最も有利な位置にある韓国の2社には含まれていない。

  リスク

  潜在的な影響は最終規則と需要環境に左右される。

主要データ

• 高圧機器の対象範囲69 kV and above専門家によれば、この電圧水準の機器が明示的に対象となる。同社の北米向け直接輸出の90%超を占める。
• 実施までの時間軸120 daysエネルギー省はこの期間内に詳細な実施規則を出す見込みである。
• 米国変圧器市場全体における中国のシェアLess than 10% historically専門家による市場全体の推定。
• 米国データセンター向け変圧器分野における中国のシェアAt least teens%+専門家による、データセンター接続用高圧変圧器の推定。
• 中国製大型機器の納期About six months代替供給地域との比較で示された競争優位性。
• 欧州の変圧器納期2 to 2.5 years; some more than 30 months中国の供給能力が失われた場合の供給制約を示すための比較。
• 欧州市場規模~RMB80 billion中国の供給業者にとっての代替市場となり得る規模についての専門家推定。
• 直近の納入遅延About two weeks to one monthデータセンターの送電網接続制限により少数の納入が遅延したが、全体的影響は限定的だった。

影響と示唆

報告書は、この大統領令が中国の供給業者による米国向け高圧機器輸出の機会を大きく損なう一方、変圧器供給に依存する米国プロジェクトの納期と価格圧力を高める可能性があると述べる。韓国の供給業者は市場シェアと平均販売価格の上昇を通じて恩恵を受ける可能性があり、中国メーカーは影響を和らげるため、適合する制御システムの構成や欧州販売の拡大を模索する可能性がある。

リスク

• エネルギー省の最終規則、申請要件、ホワイトリスト基準はなお不明確で、変更される可能性がある。
• 米国による全面禁止は、中国の供給業者が他市場へ数量を振り向けても利益を低下させる可能性がある。
• データセンター建設の減速は電力機器需要を減速させる。
• 排除された供給業者が中東へ移ることで価格競争が激化する可能性がある。

注目点

• 120日以内に予定されるエネルギー省の実施詳細。申請手続きとホワイトリストの仕組みを含む。
• 保留中、交渉中、直近で締結された米国注文が実行、前倒し、遅延、取消しのどれになるか。
• 大統領令の実施に影響し得る米中交渉の変化。
• 中国供給が制限された場合の変圧器納期、緊急注文価格、送電網接続遅延。
• データセンター建設活動と州レベルの接続制限の影響。