Global cross-asset and equity research roundup — Interpretación del informe

Visión general

Es un compendio global de investigación que abarca modelos de IA chinos, estrategia de renta variable, previsiones sectoriales, resultados corporativos, seguros, macro de Japón, materias primas y US/EU Conviction Lists. Su visión central es que la amplitud del liderazgo impulsado por beneficios crea oportunidades selectivas, mientras que las actualizaciones de sectores y empresas identifican catalizadores concretos de beneficios, precios y oferta-demanda.

Perspectivas principales

En Internet y modelos de IA de China, Goldman Sachs eleva su estimación de ingresos recurrentes anualizados agregados de los modelos chinos de IA para finales de 2026 a US$13bn desde US$10bn, por mayor demanda y ramp-ups más rápidos. Aumenta las previsiones de ingresos 2026E de Z.AI y MiniMax en 35% y 63%, respectivamente. No obstante, mantiene Neutral en Z.AI y Buy en MiniMax, a la vez que reduce sus precios objetivo a 12 meses a HK$1,610 y HK$800. El informe prevé una competencia más intensa por el mejor equilibrio rendimiento-precio; el enfoque H3 de pesos abiertos de MiniMax se cotiza aproximadamente a un tercio de sus pares. Goldman Sachs sigue prefiriendo Cloud & Data Centers por la proliferación de demanda de tokens de IA. Para las acciones globales, el informe considera que se está produciendo una normalización saludable: los rendimientos se amplían geográfica y sectorialmente por un fuerte crecimiento de beneficios, no por expansión de valoración. El enorme capex de los hyperscalers ha erosionado las rentabilidades de flujo de caja libre de tecnología y provocado un de-rating del sector, pero sus efectos indirectos han elevado las perspectivas de crecimiento y las valoraciones de industrias de economía tradicional como Industrials. Con menores correlaciones entre acciones y el unwind de momentum desplazando el liderazgo, Goldman Sachs considera que aumentan las oportunidades de alfa mediante una selección de acciones que encuentre valor en áreas de crecimiento. En tecnología china, Goldman Sachs rebaja SICC a Neutral desde Buy y reduce el precio objetivo a 12 meses a Rmb104 desde Rmb115. Aunque sigue siendo positivo sobre el lanzamiento de sustratos SiC de 12 pulgadas y las aplicaciones en empaquetado avanzado de IA y dispositivos AR, considera que las ventajas de I+D y expansión de capacidad están mayormente descontadas. Reduce las previsiones de beneficio neto 2026-28E en 6-8% por menores supuestos de ingresos y margen bruto, reflejando caídas de precios de sustratos SiC de 6 pulgadas y 8 pulgadas. Por otra parte, espera que Kinsus se beneficie de una posible escasez de sustratos ABF en 2027/28 debido a productos de IA de próxima generación con mayor tamaño de encapsulado y más capas. Espera aumentos de precios de ABF y BT de aproximadamente 8% trimestre a trimestre en 3Q26 y 4Q26, eleva las estimaciones de beneficios 2027-29E en 5-10%, reduce las de 2026E en 5% y sube el precio objetivo a 12 meses a NT$1,125. Para juegos en China, Goldman Sachs observa características defensivas antes de la temporada de resultados de 2Q26, con múltiplos próximos a mínimos de 5 años y una narrativa que cambia de disrupción por IA a beneficiarios de IA. La industria de juegos online mostró crecimiento de 12% interanual en 1H26, impulsado por nueva oferta de contenido y actualizaciones de títulos consolidados. Destaca a NetEase y Tencent con Buy por la resiliencia en juegos, a Bilibili por crecimiento rápido de publicidad y beneficios, y a Tencent Music Entertainment por una relación riesgo-recompensa favorable. En tecnología de movilidad china, Goldman Sachs espera que las tendencias divergentes de volumen y ASP en 2Q26 impulsen trayectorias mixtas de márgenes y beneficios entre los NEV OEM cubiertos. Leapmotor y Nio tendrían el crecimiento de volumen más fuerte, de +57%/+49% interanual, mientras BYD y XPeng estarían estables y Li Auto caería -11% interanual. Estima alzas de ASP de +12%/+23% para BYD/Nio por modelos premium y contribución exterior, frente a una caída de -8% para Li Auto por cambios de mix. Espera mejoras de margen EBIT para BYD, Leapmotor y Nio, pero caídas para XPeng por mayor I+D y Li Auto por menor volumen. Modela crecimiento de beneficio neto de +34%/+41%/+102% para BYD/Leapmotor/Nio y descensos de -137%/-213% para XPeng/Li Auto. Mantiene Buy en BYD, Leapmotor, NIO y XPeng. Las actualizaciones corporativas son ampliamente constructivas pero diferenciadas. Los ingresos y beneficios non-IFRS de WuXi AppTec en 2Q26 crecieron 47.7% y 91.7% interanual y superaron significativamente las estimaciones; la dirección elevó la guía de crecimiento de ingresos FY26 de operaciones continuadas a 35-39%, respaldada por expansión de cartera y pedidos en pequeñas moléculas, TIDES y Testing. Goldman Sachs eleva las estimaciones de beneficios non-IFRS FY26-28E en 13.9%/13.0%/12.9% y los precios objetivo a 12 meses a HK$192.70/Rmb172.40. MUFG registró beneficio neto de ¥809.4bn en el primer trimestre, +48% interanual, impulsado por crecimiento de préstamos de 11% excluyendo préstamos gubernamentales, mayores spreads de crédito corporativo doméstico y operaciones relacionadas con mercado. Aunque estos ingresos de mercado pueden moderarse desde el segundo trimestre, considera sostenibles los ingresos del negocio central; eleva previsiones de beneficio neto FY3/27 a FY3/29 hasta 1% y el precio objetivo a ¥4,000 desde ¥3,900. En consumo, energía y solar, Eastroc Beverage mantiene Buy pese a un precio objetivo menor de Rmb155.40: el clima severo ralentizó secuencialmente las bebidas energéticas y Bushuila, por lo que reduce las estimaciones de ventas 2026-28 en 2-6% y las previsiones de beneficio neto 2027-28 en 3-5%; sin embargo, la inversión anticipada en marketing y refrigeradores y el compromiso de un payout mínimo de 80% respaldan el margen del segundo semestre. Los ingresos y beneficio neto non-GAAP de Luckin Coffee en 2Q25 aumentaron 29% y 22% interanual a Rmb15,886mn y Rmb1,753mn, 3% y 19% por encima de las estimaciones. Un margen operativo de tiendas propias de 21.3% y una menor ratio de gasto de entrega sustentan mayores previsiones de beneficio 2026-28 y un precio objetivo de US$51. Para S-Oil, Goldman Sachs sube su estimación de EBITDA 2026 en 31% y espera crecimiento de 62% trimestre a trimestre en beneficio operativo de 3Q, por menores primas de crudo y mayores cracks de destilados medios. Las adiciones de capacidad global limitadas, aproximadamente 6.5mb/d de paradas en Rusia y Oriente Medio, y una posible inflexión de flujo de caja libre del proyecto Shaheen a inicios de 2027 sustentan una visión constructiva sobre refino. El beneficio de Xinyi Solar en 1H26 cumplió la guía; la previsión de EBITDA 2026E aumenta 57% por mayores envíos y menores costes ante mejora de oferta-demanda doméstica y capacidad exterior creciente. En seguros chinos, Goldman Sachs espera fuerte crecimiento de beneficios 1H26 por ganancias de inversión en renta variable del segundo trimestre, pero cree que está mayormente descontado. Anticipa un crecimiento más lento del valor de negocio nuevo por disrupciones en ventas de bancaseguros y un mayor efecto base, y revisa los precios objetivo a 12 meses del sector entre -3% y +11% por dinámica de mercado de inversión y menores rendimientos de bonos. Prefiere aseguradoras de daños y accidentes a aseguradoras de vida. Espera que la creciente mezcla de vehículos inteligentes reduzca la frecuencia de siniestros y genere una inflexión de margen de suscripción en los próximos 12 meses; los líderes del sector retendrían parte de esas ganancias de seguridad y mejorarían sus ratios combinados. Mejora PICC Group H a Buy con precio objetivo HK$7, reitera Buy en PICC P&C con HK$20.2 y mantiene Sell en PICC Group A con Rmb6.4. En macro y listas globales, Goldman Sachs considera que la primera intervención cambiaria coordinada entre Estados Unidos y Japón en 15 años es una señal fuerte contra una mayor depreciación del yen. El uso previsto de la FIMA Repo Facility de la Federal Reserve permitirá a las autoridades japonesas pedir dólares estadounidenses para intervenir sin vender US Treasuries, mitigando riesgos para los mercados financieros estadounidenses y aumentando la flexibilidad del Bank of Japan. Mantiene su previsión de alzas graduales de tipos del BOJ aproximadamente cada seis meses, con la próxima en enero del próximo año. En la US Conviction List se añaden Applied Materials, Delta Air Lines, Microsoft, O'Reilly Automotive, Viking Holdings y UPS; se citan, respectivamente, potencial de ganar cuota en DRAM y fundiciones, poder de fijación de precios de aerolíneas, adopción empresarial de IA, ganancias de cuota en DIFM, exposición diferenciada a cruceros e inflexión de ingresos y beneficios. ASML, Sika y Puig se añaden a la European Conviction List; para ASML, Goldman Sachs prevé mayor visibilidad de capacidad y márgenes de 50% para 2029, con estimaciones de EPS FY27-29 5-18% por encima del consenso. En materias primas, el informe argumenta que la política china tiende a reducir la volatilidad de precios en hidrocarburos y oro mediante demanda de importación sensible a precios y compras soberanas, pero amplifica la volatilidad de metales críticos cuando utiliza su dominio de cadena de suministro. A medida que cayó el suministro de Oriente Medio, los menores importes netos chinos de LNG y crudo ayudaron a estabilizar mercados, y las compras soberanas de oro elevaron la tendencia del precio a la vez que redujeron volatilidad. Por el contrario, las restricciones de exportación de metales críticos crearon escasez fuera de China y precios mucho más altos.

Marco de análisis

El informe combina revisiones bottom-up de beneficios, volúmenes, precios, márgenes y precios objetivo con análisis sectorial de oferta y demanda y estrategia de mercado top-down. Compara tendencias operativas con estimaciones o consenso, vincula condiciones sectoriales con implicaciones de beneficios y valoración, y emplea cambios de política y estructura de mercado para encuadrar sus opiniones macro, de divisas y materias primas.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Análisis de oferta y demanda

  El informe utiliza adiciones de capacidad, paradas, demanda de productos y disciplina de oferta para explicar márgenes de refino, precios de sustratos, economía solar y comportamiento de precios de metales críticos.

• Marco de análisis sectorialDescomposición de volumen y precio

  Descomposición de volumen, ASP y margen

  Para fabricantes de NEV, Goldman Sachs separa crecimiento esperado de volumen, cambios de precio medio de venta, márgenes EBIT y resultados de beneficio neto para explicar trayectorias divergentes.

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Análisis de múltiplos de valoración

  El informe analiza el de-rating sectorial, múltiplos de juegos cercanos a mínimos de 5 años y aspectos positivos descontados, utilizando cambios de beneficios y valoración para enmarcar el potencial alcista esperado.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Z.AI

  Desarrollador chino de modelos de IA que se beneficia de una mayor demanda, pero afronta competencia creciente en rendimiento-precio

  Fortalezas

  La estimación de ingresos para 2026E se elevó 35%.

  Debilidades

  Mantiene calificación Neutral y un precio objetivo menor de HK$1,610.

  Comparación

  El modelo H3 de pesos abiertos de MiniMax tiene un precio de aproximadamente un tercio del de sus pares.

  Riesgos

  La competencia puede limitar la valoración y el potencial alcista.

• MiniMax

  Desarrollador chino de modelos de IA destacado por su posicionamiento de rendimiento-precio

  Fortalezas

  La estimación de ingresos para 2026E se elevó 63%; mantiene calificación Buy.

  Debilidades

  El precio objetivo a 12 meses se redujo a HK$800.

  Comparación

  El precio de H3 de pesos abiertos es aproximadamente un tercio del de sus pares.

  Riesgos

  Mayor competencia en modelos de IA.

• SICC

  Empresa de sustratos SiC rebajada porque la valoración ya refleja los aspectos positivos de expansión

  Fortalezas

  El lanzamiento de sustratos de 12 pulgadas y las aplicaciones en empaquetado avanzado de IA y dispositivos AR siguen siendo positivos.

  Debilidades

  Las estimaciones de beneficio neto 2026-28E se redujeron 6-8%.

  Comparación

  Los precios de sustratos SiC de 6 pulgadas y 8 pulgadas están cayendo.

  Riesgos

  Supuestos menores de ingresos y margen bruto.

• WuXi AppTec

  Empresa CDMO con guía y estimaciones de beneficios elevadas

  Fortalezas

  Los ingresos y beneficios non-IFRS de 2Q26 crecieron 47.7% y 91.7% interanual; fuerte cartera y dinamismo de pedidos.

  Comparación

  Los resultados superaron significativamente las expectativas de Goldman Sachs.

• PICC Group H

  Beneficiario de la mejora de márgenes de suscripción en seguros chinos de daños y accidentes

  Fortalezas

  Mejorada a Buy con precio objetivo a 12 meses de HK$7.

  Debilidades

  El crecimiento de beneficios sectoriales se considera mayormente descontado.

  Comparación

  Goldman Sachs prefiere aseguradoras de daños y accidentes frente a aseguradoras de vida.

  Riesgos

  Un crecimiento más lento del valor de negocio nuevo por disrupción de bancaseguros y efecto base.

• ASML (ASML)

  Incorporación a la European Conviction List

  Fortalezas

  Mayor visibilidad de ampliaciones de capacidad y expansión de margen potencial hasta 50% en 2029.

  Comparación

  Las estimaciones de EPS FY27-29 están 5-18% por encima del consenso.

• Viking Holdings (VIK)

  Incorporación a la US Conviction List

  Fortalezas

  Exposición geográfica diferenciada y una base demográfica de mayores ingresos.

  Comparación

  Se espera que estas características compensen un entorno de cruceros irregular.

  Riesgos

  Entorno de cruceros irregular.

Datos clave

• Estimación de ARR de modelos de IA chinosUS$13bn by end-2026Elevada desde US$10bn por mayor demanda y ramp-ups más rápidos.
• Crecimiento de juegos online chinos12% year-on-yearReportado para 1H26.
• Guía de crecimiento de ingresos FY26 de WuXi AppTec35-39% year-on-yearPara operaciones continuadas; elevada por la dirección.
• Beneficio neto 1Q de MUFG¥809.4bnAumentó 48% interanual.
• Perspectiva de beneficio operativo 3Q de S-Oil+62% quarter-on-quarterEsperada por la reducción de primas de crudo y el aumento de cracks de destilados medios.
• Paradas de capacidad global de refinoApproximately 6.5mb/dEn Rusia y Oriente Medio.
• Perspectiva de margen de ASML50% by 2029Goldman Sachs espera que la visibilidad de capacidad respalde la progresión de márgenes.

Impacto e implicaciones

Goldman Sachs describe un entorno en el que una mayor amplitud de liderazgo de beneficios y menores correlaciones favorecen la selección de valores frente a una visión sectorial uniforme. Sus exposiciones preferidas se vinculan con demanda de tokens de IA, nombres seleccionados de juegos y movilidad, mejora de suscripción en seguros de daños y accidentes, estrechez de refino, precios de la cadena tecnológica y adiciones identificadas a Conviction Lists.

Riesgos

• La competencia de modelos de IA puede intensificarse a medida que los proveedores compiten en rendimiento-precio.
• Las caídas de precio de sustratos SiC podrían presionar ingresos y margen bruto de SICC.
• El crecimiento del valor de negocio nuevo en seguros chinos podría ralentizarse por disrupción de bancaseguros y un mayor efecto base.
• Los vientos favorables de ingresos relacionados con mercado para MUFG pueden moderarse tras el segundo trimestre.
• El clima severo, mayores gastos y presión de costes PET podrían afectar a Eastroc Beverage.

Aspectos que vigilar

• Demanda de modelos de IA chinos, ramp-ups comerciales y competencia de rendimiento-precio.
• Amplitud del crecimiento global de beneficios, rendimientos de flujo de caja libre de tecnología y rotación de liderazgo.
• Resultados de volumen, ASP, margen y beneficios de 2Q26 entre los NEV OEM cubiertos.
• Cartera y dinamismo de pedidos de WuXi AppTec en pequeñas moléculas, TIDES y Testing.
• Tendencias de frecuencia de siniestros y mejora del ratio combinado en seguros chinos de daños y accidentes.
• Calendario de alzas del BOJ y efecto de la intervención cambiaria coordinada sobre el yen.
• Cracks de refino, paradas de capacidad y la inflexión de flujo de caja libre esperada del proyecto Shaheen a inicios de 2027.