Alphabet Inc. (GOOGL.US): Las expectativas de comercialización de TPU se revisan marcadamente al alza, mientras Alphabet aún espera tres catalizadores de IA para impulsar una revalorización de su valoración

Visión general

El informe remodela la escala, los precios y los márgenes de las ventas de TPU propios de Alphabet y, en consecuencia, eleva las previsiones para Google Cloud y la empresa en su conjunto. Morgan Stanley considera que las ventas de TPU impulsarán directamente las ganancias, pero las claves para un mayor aumento de valoración son que Gemini 4 vuelva a situarse entre los modelos de frontera, que los modelos de alta eficiencia satisfagan los requisitos de costes empresariales y la comercialización plena de funciones de IA en plataformas como Búsqueda y YouTube.

Perspectivas principales

El informe primero eleva sustancialmente sus supuestos de monetización para los sistemas TPU propios de Alphabet. Morgan Stanley anteriormente modelaba aproximadamente $20 mil millones de ingresos por GW y un margen bruto del 20%. Basándose en informes recientes de prensa según los cuales Alphabet planea suministrar aproximadamente 1 millón de TPU —que el informe estima que corresponden a aproximadamente 1.3 GW y un valor contractual de aproximadamente $35 mil millones— y en la información de precios reflejada en su ampliada asociación de chips personalizados con MRVL, el supuesto de ingresos se ha elevado ahora a aproximadamente $27 mil millones por GW y el supuesto de margen bruto al 30%. El informe espera que Alphabet venda 0.3 GW, 3.2 GW y 4.2 GW de sistemas TPU en el segundo semestre de 2026, 2027 y 2028, respectivamente, generando ingresos estimados de Google Cloud relacionados con TPU de $84 mil millones en 2027 y $108 mil millones en 2028, respectivamente, un 35% y un 37% por encima de las previsiones anteriores. La comercialización de TPU cambiará significativamente la escala de ingresos y beneficios de Google Cloud. El informe eleva su previsión de crecimiento de ingresos de Google Cloud para 2027 del 106% al 118% y su previsión de crecimiento del EBIT del 105% al 137%. Las previsiones generales de Google Cloud para 2027 y 2028 aumentan aproximadamente un 6% y un 7%, respectivamente, mientras que las previsiones de EBIT para ambos períodos se elevan un 2%. Bajo el nuevo modelo, se espera que Google Cloud contribuya con el 48% del EBIT corporativo total de Alphabet para 2028, acercándose al 50%, transformando gradualmente el negocio de la nube de un negocio de crecimiento en una fuente central de beneficios del grupo. El crecimiento de los ingresos no significa que los márgenes de la nube aumenten al mismo ritmo. El informe espera que el negocio principal de la nube mantenga un margen incremental de aproximadamente el 50% hasta 2027, pero las ventas de TPU propios tienen un margen EBIT de aproximadamente el 30%, inferior al del negocio principal de la nube, mientras que la transacción de computación de Alphabet con SPCX también genera presión sobre los márgenes. Considerando conjuntamente estos factores, el informe reduce ligeramente su previsión de márgenes reportados de Google Cloud en 2027 y 2028 del 38% y 41% al 37% y 40%, respectivamente. Por lo tanto, el principal efecto de las ventas de TPU es ampliar los ingresos y el beneficio absoluto, en lugar de aumentar el margen global del negocio de la nube. A nivel corporativo, los nuevos supuestos de precios y margen bruto de TPU elevan las previsiones de ingresos de Alphabet para 2027 y 2028 un 2% y un 3%, respectivamente. El informe también eleva sus previsiones de "Other CoR" para los mismos períodos un 4% y un 6% para incorporar mayores costes de ingresos y mantener coherentes los supuestos de margen incremental no relacionado con TPU, lo que resulta en aumentos de EPS de solo el 1% y 2% para 2027 y 2028, respectivamente. El cuerpo del informe presenta nuevas estimaciones de EPS de aproximadamente $15 y $18.50, mientras que el gráfico de riesgo-rentabilidad presenta aproximadamente $15 y $18. El modelo financiero proyecta que los ingresos totales de Alphabet aumenten de $402.836 mil millones en 2025 a $813.6757 mil millones en 2028, lo que representa una tasa de crecimiento compuesta del 26% entre 2025 y 2028. Se proyecta que el ingreso operativo GAAP aumente de $129.039 mil millones a $284.4093 mil millones, con el margen operativo incrementándose del 32.0% al 35.0%. Mientras tanto, se espera que los cambios en la mezcla de ingresos reduzcan el margen bruto GAAP del 59.7% al 56.9%. Se espera que los ingresos publicitarios aumenten de $294.691 mil millones a $390.6713 mil millones durante el mismo período, lo que representa una tasa de crecimiento compuesta del 10%, mientras que se proyecta que los ingresos de Google Other & Other Bets aumenten de $108.272 mil millones a $422.6044 mil millones, representando una tasa de crecimiento compuesta del 57% e indicando que los negocios de publicidad no tradicionales se convertirán en la principal fuente de crecimiento incremental. El informe considera que, aunque los ingresos de TPU impulsan mejoras de EPS, por sí solos siguen siendo insuficientes para producir una revalorización significativa. El primer y más importante catalizador es Gemini 4, cuyo lanzamiento se espera desde finales de 2026 hasta principios de 2027, lo que permitirá a Google volver a alcanzar o aproximarse al rendimiento de los modelos de frontera e impulsará su valoración de vuelta al nivel posterior al lanzamiento de Gemini 3 en noviembre de 2025. El segundo catalizador son los modelos de alta eficiencia y bajo coste, incluido Gemini Flash. A medida que las empresas dan mayor importancia a los presupuestos al desplegar IA, las ventajas de coste de estos modelos podrían afectar las tasas de adopción. El tercer catalizador es el despliegue a gran escala de las funciones de IA mostradas en Google I/O en los distintos casos de uso de Alphabet, demostrando que la IA puede aportar un crecimiento más duradero para Búsqueda y YouTube de lo que el mercado espera actualmente, en lugar de canibalizar el negocio principal de búsqueda. En valoración, Morgan Stanley mantiene su precio objetivo de $400, que representa aproximadamente un 15% de potencial alcista desde el precio de cierre de $344.82 del 21 de agosto de 2026. El precio objetivo se basa en un múltiplo precio-beneficio de aproximadamente 24 veces el EPS promedio de 2027 y 2028. El informe afirma que, sobre una base ajustada por crecimiento, esto representa una prima de aproximadamente el 20% frente a sus pares, mientras que Alphabet actualmente cotiza con solo una prima de aproximadamente el 5% frente a sus pares. Otra formulación de valoración indica que el precio objetivo corresponde a un ratio PEG de aproximadamente 1.6 veces, lo que representa una prima de aproximadamente el 35% frente a la mediana de los pares. El caso base es $400, correspondiente a aproximadamente 24 veces el EPS promedio y a EPS de 2027 y 2028 de aproximadamente $15 y $18. El caso alcista es $460, correspondiente a aproximadamente 26 veces y a EPS de aproximadamente $16 y $20, bajo la premisa de que la innovación en IA acelera el crecimiento de Búsqueda y la nube, los nuevos productos no canibalizan Búsqueda y YouTube y la nube aportan mayor crecimiento y márgenes. El caso bajista es $225, correspondiente a aproximadamente 15 veces y a EPS de aproximadamente $14 y $16, suponiendo una mayor desaceleración de la publicidad global y de búsqueda, una disciplina de costes inferior a la esperada y una mayor presión sobre los márgenes de los productos de IA debido a menores tasas de monetización y mayores requisitos de computación.

Marco de análisis

Morgan Stanley primero reevalúa los ingresos por GW y el margen bruto basándose en la escala de suministro de TPU, la capacidad de computación correspondiente, el valor contractual y la información sobre asociaciones de chips personalizados. Luego utiliza la capacidad de ventas esperada para derivar los ingresos de TPU e incorporarlos a los modelos de ingresos, EBIT y margen de Google Cloud. El informe además traslada los cambios en el negocio de la nube a las previsiones generales de ingresos, costes y EPS de Alphabet y, por último, valora el precio objetivo mediante un múltiplo precio-beneficio y PEG basado en el EPS promedio de 2027-2028, mientras prueba diferentes trayectorias de innovación en IA, crecimiento publicitario y márgenes en escenarios alcista, base y bajista.

Notas metodológicas

• Marco de análisis de industria/sectorDescomposición volumen-precio

  Descomposición de la capacidad de TPU y los ingresos por GW

  El informe combina la capacidad de computación TPU que se espera vender con un nivel de monetización de aproximadamente $27 mil millones por GW para derivar los ingresos relacionados con TPU para 2027 y 2028, y los compara con el supuesto anterior de aproximadamente $20 mil millones por GW.

• Marco de fundamentos empresariales y financierosOtro

  Descomposición de los márgenes incrementales de la nube

  El informe considera por separado el margen incremental de aproximadamente el 50% del negocio principal de la nube, el margen EBIT de aproximadamente el 30% de las ventas de TPU y el impacto de la transacción SPCX para explicar por qué aumentan los ingresos de la nube y el beneficio absoluto mientras los márgenes reportados disminuyen ligeramente.

• Método de valoraciónValoración P/E y PEG

  Valoración P/E y PEG basada en EPS futuro promedio

  El precio objetivo de $400 se deriva principalmente aplicando un múltiplo P/E de aproximadamente 24 veces al EPS promedio de 2027 y 2028, complementado por un ratio PEG de aproximadamente 1.6 veces y una prima relativa frente a pares para comparación cruzada.

• Método de valoraciónOtro

  Valoración bajo escenarios alcista, base y bajista

  El informe establece valores de escenario de $460, $400 y $225, respectivamente, y asigna a cada escenario diferentes supuestos para EPS, múltiplos de valoración, crecimiento publicitario, comercialización de productos de IA y márgenes.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Alphabet Inc. (GOOGL.US)

  La comercialización de TPU propios eleva directamente las previsiones de ingresos y EBIT de Google Cloud, mientras que el despliegue de Gemini y de productos de IA determinará si Búsqueda, YouTube y el negocio de la nube pueden lograr un crecimiento más duradero y una revalorización de su valoración.

  Fortalezas

  Posee plataformas a gran escala, incluidas Búsqueda, YouTube y Google Cloud; sus capacidades de computación TPU desarrolladas internamente ofrecen importantes oportunidades de ingresos; el negocio principal de la nube tiene un margen incremental de aproximadamente el 50%; y una disciplina de costes sostenida puede generar apalancamiento operativo.

  Debilidades

  Los márgenes de ventas de TPU son inferiores a los del negocio principal de la nube, la intensidad computacional de los productos de IA puede reducir los márgenes y los ingresos existentes continúan expuestos al ciclo publicitario.

  Comparación

  Alphabet cotiza actualmente con una prima de aproximadamente el 5% frente a sus pares. Sobre una base ajustada por crecimiento, el precio objetivo de $400 representa una prima de aproximadamente el 20% frente a sus pares, mientras que un ratio PEG de aproximadamente 1.6 veces implica una prima de aproximadamente el 35% frente a la mediana de los pares.

  Riesgos

  La desaceleración de la demanda publicitaria, una disciplina de costes inferior a la esperada, bajas tasas de monetización y elevados costes de computación de los productos de IA, y que los nuevos modelos o productos no generen el crecimiento esperado, podrían reducir las ganancias y la valoración.

Datos clave

• Supuesto de ingresos de TPU por unidad de capacidadaproximadamente $27 mil millones/GWanteriormente aproximadamente $20 mil millones/GW
• Supuesto de margen bruto de TPU30%anteriormente 20%
• Capacidad de ventas de sistemas TPU0.3 GW en el segundo semestre de 2026; 3.2 GW en 2027; 4.2 GW en 2028previsión de Morgan Stanley
• Ingresos de Google Cloud relacionados con TPU$84 mil millones en 2027; $108 mil millones en 202835% y 37% por encima de las previsiones anteriores, respectivamente
• Previsión de crecimiento de Google Cloud para 2027crecimiento de ingresos del 118%; crecimiento de EBIT del 137%anteriormente 106% y 105%, respectivamente
• Ajustes a las previsiones generales de Google Cloudaumentadas un 6% en 2027; aumentadas un 7% en 2028impulsadas por revisiones al alza de los supuestos de precios y margen bruto de TPU
• Participación de Google Cloud en el EBIT corporativo48% en 2028, aproximadamente 50%se espera que el negocio de la nube se convierta en una fuente central de beneficios del grupo
• Margen reportado de Google Cloud37% en 2027; 40% en 2028anteriormente 38% y 41%, respectivamente
• Ajustes a las previsiones de ingresos de Alphabetaumentadas un 2% en 2027; aumentadas un 3% en 2028impacto a nivel de empresa de los supuestos de comercialización de TPU revisados al alza
• Ajustes a las previsiones de EPS de Alphabetaumentadas un 1% en 2027; aumentadas un 2% en 2028las nuevas previsiones en el cuerpo del informe son aproximadamente $15 y $18.50
• Precio objetivo$400.00aproximadamente 24 veces el EPS promedio de 2027-2028, ofreciendo aproximadamente un 15% de potencial alcista desde el nivel actual
• Escenarios de riesgo-rentabilidadcaso alcista $460; caso base $400; caso bajista $225correspondientes a múltiplos de EPS promedio de aproximadamente 26 veces, 24 veces y 15 veces
• Previsión de ingresos totales de la empresa$402.836 mil millones en 2025; $813.6757 mil millones en 2028crecimiento compuesto del 26% de 2025 a 2028
• Margen operativo GAAP32.0% en 2025; 35.0% en 2028se proyecta que el ingreso operativo GAAP aumente de $129.039 mil millones a $284.4093 mil millones durante el mismo período

Impacto e implicaciones

El informe considera que las ventas de TPU propios ampliarán los ingresos y el beneficio absoluto de Google Cloud y permitirán que el negocio de la nube contribuya aproximadamente con la mitad del EBIT de Alphabet para 2028, pero los menores márgenes de TPU y la transacción SPCX limitarán el margen global del negocio de la nube. Por lo tanto, el EPS de la empresa se revisa solo modestamente al alza, y una mayor expansión de valoración sigue dependiendo de la competitividad del modelo Gemini 4, de la adopción empresarial de modelos de alta eficiencia y de si las funciones de IA pueden aportar un crecimiento incremental duradero a Búsqueda y YouTube.

Riesgos

• Si el crecimiento de la publicidad global y de la publicidad en búsquedas se desacelera aún más, el crecimiento de ingresos de Alphabet podría situarse por debajo del caso base del informe.
• La empresa tiene una exposición publicitaria relativamente alta a pequeñas y medianas empresas y a la industria de viajes, y una recesión económica podría presionar los ingresos publicitarios.
• Si no se materializa la disciplina de costes, la expansión de márgenes, el EBITDA ajustado y las ganancias podrían quedar por debajo de las expectativas.
• Si los nuevos productos de IA tienen menores tasas de monetización y requisitos de computación superiores a lo esperado, podrían generar una mayor presión sobre los márgenes.
• Los márgenes de ventas de TPU son inferiores a los del negocio principal de la nube y, junto con el impacto de la transacción de computación SPCX, podrían continuar reduciendo el margen reportado de Google Cloud.
• Una divulgación más detallada para los negocios de Google y Other Alphabet podría no reducir la intensidad global de inversión de la empresa.

Aspectos que vigilar

• Monitorear las ventas de sistemas TPU a partir del segundo semestre de 2026 y las señales de acumulación o reducción de inventarios en el balance.
• Monitorear si Gemini 4, cuyo lanzamiento se espera desde finales de 2026 hasta principios de 2027, puede devolver a Google al rendimiento de los modelos de frontera o cerca de este.
• Monitorear la adopción de modelos de bajo coste y alta eficiencia, como Gemini Flash, en despliegues empresariales de IA sensibles al presupuesto.
• Monitorear si los productos de IA pueden lograr un despliegue a gran escala en Búsqueda, YouTube y otros casos de uso, y aportar crecimiento duradero.
• Monitorear los efectos combinados de la materialización de ingresos de TPU, los márgenes incrementales del negocio principal de la nube y SPCX sobre el margen global de Google Cloud.