Reddit Inc (RDDT.N): Se elevaron las estimaciones de beneficios de Reddit, pero se redujo el múltiplo de valoración; el crecimiento de usuarios determinará el margen para una nueva revalorización

Visión general

Este informe actualiza el modelo de beneficios tras los resultados del segundo trimestre de Reddit, mejores de lo esperado, y la guía para el tercer trimestre. Morgan Stanley elevó sus previsiones de ingresos, EBITDA ajustado y EPS, al tiempo que redujo el múltiplo de valoración y el precio objetivo debido a un crecimiento más débil de usuarios en EE. UU. y a una menor visibilidad del tráfico causada por cambios en el algoritmo de búsqueda de Google. La firma considera que el negocio publicitario y la rentabilidad están cumpliendo, mientras que la valoración actual ya refleja una incertidumbre sustancial sobre los usuarios, y por ello mantiene su calificación Overweight.

Perspectivas principales

Primero, el desempeño operativo reciente de Reddit continúa superando las expectativas. Sobre la base de resultados del segundo trimestre mejores de lo esperado y una sólida guía de ingresos para el tercer trimestre, Morgan Stanley elevó sus previsiones de ingresos para 2026 y 2027 en un 3% y un 4%, respectivamente, y las nuevas previsiones implican un crecimiento de ingresos del 59% y 37%. Las previsiones de EBITDA ajustado para 2026 y 2027 se elevaron un 4% y un 5%, respectivamente, mientras que las previsiones de EPS se elevaron un 14% y un 10%, respectivamente; las previsiones anuales de EPS son $4.94 para 2026, $6.54 para 2027 y $8.65 para 2028. La transferencia del crecimiento de ingresos a los beneficios no es totalmente sincrónica porque la firma también elevó las estimaciones de coste de ingresos y gastos de ventas y marketing: el primero refleja un mayor gasto en nube de IA mientras Reddit optimiza su algoritmo de feed, mientras que el segundo refleja un aumento del marketing de pago para compensar la menor visibilidad de nuevos usuarios causada por cambios en el tráfico de búsqueda de Google. El informe considera estos gastos inversiones necesarias para respaldar un crecimiento más duradero de usuarios y participación, en lugar de un mero deterioro de costes. Segundo, el recorte del precio objetivo refleja una compresión de valoración más que unas previsiones fundamentales más débiles. Un crecimiento de usuarios en EE. UU. inferior al esperado, combinado con los continuos ajustes de Google a su algoritmo de búsqueda, ha reducido la visibilidad sobre el crecimiento futuro de usuarios. Por ello, Morgan Stanley redujo su múltiplo objetivo EV/EBITDA basado en el EBITDA combinado de 2027/2028 de 22x a aproximadamente 15x y redujo su precio objetivo de $240 a $210. Basado en el precio de cierre del 20 de agosto de 2026 de $150.31, el potencial alcista citado en el informe sigue siendo aproximadamente 40%. El objetivo de $210 también corresponde a aproximadamente 24x el EPS de 2028 y aproximadamente 0.5x el PEG de 2028, lo que representa un descuento de valoración PEG de aproximadamente 50% frente a pares. Basado en una regresión de pares que utiliza múltiplos de valoración ajustados por crecimiento de ingresos y márgenes de EBITDA ajustado, el objetivo de $210 también está aproximadamente 50% por debajo de la valoración implícita por la regresión. Por tanto, la firma considera que la valoración actual ya refleja un grado considerable de incertidumbre sobre el crecimiento de usuarios y que permanece potencial de revalorización si mejora la visibilidad del crecimiento. Tercero, el crecimiento de usuarios es la variable de valoración más crítica para la siguiente fase. Morgan Stanley considera que un crecimiento sostenido de usuarios en Norteamérica, particularmente en EE. UU., incluso con menos de 1 millón de adiciones netas por trimestre, sería suficiente para servir como un catalizador importante de revalorización de la acción. El informe se centra en si el marketing de pago, las mejoras de algoritmos y feed, y las actualizaciones de producto relacionadas con búsqueda, nuevos casos de uso e incorporación de usuarios pueden compensar los efectos de los cambios de algoritmo de Google; los obstáculos derivados del tráfico de búsqueda de Google también podrían revertirse, como ha sucedido en el pasado. El modelo prevé que la base de usuarios aumente de 121.4 millones en 2025 a 137.7 millones en 2026, 153.2 millones en 2027 y 166.8 millones en 2028. Cuarto, la monetización publicitaria sigue siendo la fuente central de crecimiento y beneficio. La estructura comunitaria de Reddit basada en intereses y contexto ofrece un valor único a usuarios y anunciantes, y el informe considera que siete impulsores de innovación publicitaria pueden respaldar una CAGR de ingresos publicitarios de aproximadamente 54% entre 2024 y 2027. El caso base prevé una CAGR de ingresos totales de aproximadamente 55% entre 2024 y 2027, con el supuesto central de que nuevos productos y herramientas publicitarias pueden mejorar la conversión en la parte baja del embudo para los anunciantes. Reddit aún presenta una brecha de monetización significativa: su ARPU de 2023 fue 74% y 39% inferior al de Pinterest y Snap, respectivamente. Por tanto, además del crecimiento de usuarios, reducir la brecha de ARPU representa otra fuente de potencial alcista para los ingresos. El ARPU en el modelo aumenta de $18.14 en 2025 a $25.41 en 2026, $31.28 en 2027 y $36.86 en 2028. Quinto, las licencias de datos de alto margen y el apalancamiento operativo constituyen una segunda vía hacia la rentabilidad. El informe estima que los ingresos contratados por licencias de datos de Reddit superan $400 millones durante los próximos tres años e incluye $140 millones de ingresos por licencias en su modelo de 2027, que la firma considera conservador. A partir de 2027, las renegociaciones de los acuerdos de licencia existentes afectarán directamente a la rentabilidad y los múltiplos de valoración. Mientras tanto, se espera que márgenes brutos de aproximadamente 90% o superiores y el apalancamiento de escala en gastos de investigación y desarrollo, ventas y marketing, y generales y administrativos incrementen el margen de EBITDA ajustado de -9% en 2023 a aproximadamente 48% en 2027. Se prevé que el EBITDA ajustado aumente de $845 millones en 2025 a $1.595 mil millones en 2026, $2.320 mil millones en 2027 y $3.055 mil millones en 2028. Por último, el análisis de escenarios muestra que las diferencias de ejecución en usuarios, monetización publicitaria y el negocio de licencias podrían alterar significativamente el rango de valoración. El precio objetivo del caso alcista es $300, basado en aproximadamente 19x el EBITDA combinado de 2027/2028, asumiendo un crecimiento de usuarios más rápido, una aceleración de ingresos publicitarios más rápida de lo esperado, una reducción más rápida de la brecha de monetización frente a pares, acuerdos adicionales de licencias de datos y un margen EBITDA de aproximadamente 52% en 2027. El precio objetivo del caso base es $210, basado en un múltiplo de aproximadamente 15x, asumiendo que las herramientas publicitarias mejoran la conversión, la búsqueda y la incorporación de nuevos usuarios respaldan el crecimiento de usuarios, y el margen de 2027 alcanza aproximadamente 48%. El precio objetivo del caso bajista es $90, basado en un múltiplo de aproximadamente 8x, asumiendo una desaceleración del crecimiento de usuarios, competencia intensa continua por el tiempo de los usuarios y presupuestos publicitarios, competidores escalados que continúan elevando el nivel de producto, y mayores riesgos de idoneidad del contenido, investigación de la FTC e IA generativa a largo plazo, con el margen de 2027 en aproximadamente 43%. En cuanto a los indicadores de posicionamiento, el informe enumera una propiedad activa de inversores institucionales de 67.6%, una ratio long/short del sector de internet de fondos de cobertura de 2.4x y una exposición neta del sector de 11.4%, al tiempo que señala que los datos MSPB relevantes podrían no representar tendencias más amplias del mercado.

Marco de análisis

Morgan Stanley primero actualiza sus previsiones de ingresos basándose en los resultados reales del segundo trimestre y la guía del tercer trimestre, y luego incorpora el gasto en nube de IA y la inversión en marketing de pago en los supuestos de costes y gastos para estimar su impacto neto en el EBITDA ajustado y EPS. Posteriormente, el informe trata el crecimiento de usuarios, el ARPU publicitario, las licencias de datos y el apalancamiento de gastos como impulsores de beneficios a medio y largo plazo, al tiempo que reduce el múltiplo de valoración porque los cambios en el tráfico de búsqueda de Google han reducido la visibilidad del crecimiento. Finalmente, contrasta el precio objetivo y la relación riesgo-rentabilidad mediante EV/EBITDA, PE y PEG de 2028, regresión de pares y escenarios alcista, base y bajista.

Notas metodológicas

• Método de valoraciónValoración EV/EBITDA

  Valoración por escenarios basada en EBITDA ajustado combinado de 2027/2028

  El informe multiplica el EBITDA bajo diferentes escenarios por los múltiplos de valor empresarial correspondientes: aproximadamente 19x, 15x y 8x para los casos alcista, base y bajista, respectivamente. El múltiplo del caso base se redujo de 22x a aproximadamente 15x debido a la menor visibilidad del crecimiento de usuarios, correspondiendo a un precio objetivo de $210.

• Método de valoraciónValoración PE/PEG

  Comparación de PE de 2028 y PEG ajustado por crecimiento

  El precio objetivo de $210 corresponde a aproximadamente 24x el EPS de 2028 y aproximadamente 0.5x el PEG de 2028. El informe utiliza PEG para comparar la valoración con el crecimiento y señala que este nivel representa un descuento de aproximadamente 50% frente a pares.

• Método de valoraciónOtro

  Regresión de pares de múltiplos ajustados por crecimiento de ingresos y márgenes de EBITDA ajustado

  El informe también establece una referencia de regresión utilizando los múltiplos de valoración ajustados por crecimiento y márgenes de empresas comparables; el precio objetivo de $210 está aproximadamente 50% por debajo de la valoración implícita por el modelo de regresión y se utiliza para evaluar cuánta incertidumbre sobre el crecimiento de usuarios se refleja en el precio actual.

• Marco de fundamentos empresariales y financierosAnálisis de apalancamiento operativo/financiero

  Negocios de alto margen y apalancamiento de escala de gastos operativos

  El informe combina márgenes brutos de aproximadamente 90% o superiores, crecimiento de ingresos por publicidad y licencias de datos de alto margen, y efectos de escala en investigación y desarrollo, ventas y marketing, y gastos generales y administrativos para proyectar que el margen de EBITDA ajustado mejorará de -9% en 2023 a aproximadamente 48% en 2027.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Reddit Inc (RDDT.N)

  El objeto directo del informe; la firma mantiene su calificación Overweight y reduce el precio objetivo de $240 a $210.

  Fortalezas

  Su estructura comunitaria impulsada por intereses y contexto es diferenciada; la innovación publicitaria, el potencial significativo de expansión del ARPU, las licencias de datos de alto margen y márgenes brutos de aproximadamente 90% o superiores pueden respaldar el crecimiento de ingresos y el apalancamiento operativo.

  Debilidades

  El crecimiento de usuarios en EE. UU. es más débil de lo esperado y la visibilidad de adquisición de usuarios se ve afectada por cambios en el algoritmo de búsqueda de Google; la empresa necesita aumentar la inversión en nube de IA y marketing para optimizar su feed y complementar la adquisición de usuarios.

  Comparación

  El ARPU de 2023 fue aproximadamente 74% y 39% inferior al de Pinterest y Snap, respectivamente; el PEG de 2028 y la valoración por regresión de pares correspondientes al precio objetivo de $210 representan ambos un descuento de aproximadamente 50% frente a los niveles implícitos de empresas comparables.

  Riesgos

  Desaceleración del crecimiento de usuarios, competencia por el tiempo de los usuarios y presupuestos publicitarios, idoneidad del contenido y seguridad de marca, la investigación de la FTC y el impacto a largo plazo de la IA generativa.

Datos clave

• Ajuste de precio objetivo$240.00 reducido a $210.00Se redujo el múltiplo de valoración, pero se mantiene la calificación Overweight
• Potencial alcista del precio objetivoaproximadamente 40%En relación con el precio de cierre del 20 de agosto de 2026 de $150.31
• Valoración del caso baseaproximadamente 15x EBITDA combinado de 2027/2028; 24x EPS de 2028El múltiplo objetivo EV/EBITDA era anteriormente 22x
• PEG de 2028aproximadamente 0.5xDescuento de aproximadamente 50% frente a pares
• Ajuste de previsión de ingresos2026 elevado un 3%, 2027 elevado un 4%Las nuevas previsiones implican un crecimiento de ingresos de 59% y 37%
• Ajuste de previsión de EBITDA ajustado2026 elevado un 4%, 2027 elevado un 5%El aumento de la previsión de ingresos se compensa parcialmente con inversiones en nube de IA y marketing
• Ajuste de previsión de EPS2026 elevado un 14%, 2027 elevado un 10%Las previsiones anuales actuales de EPS son $4.94 y $6.54, respectivamente
• Previsión de base de usuarios121.4/137.7/153.2/166.8 millonesCorresponde a 2025/2026e/2027e/2028e, respectivamente
• Previsión de ARPU$18.14/$25.41/$31.28/$36.86Corresponde a 2025/2026e/2027e/2028e, respectivamente
• Previsión de EBITDA ajustado$845mn/$1,595mn/$2,320mn/$3,055mnCorresponde a 2025/2026e/2027e/2028e, respectivamente
• CAGR de ingresos publicitarios 2024–2027aproximadamente 54%Impulsado por innovación de productos publicitarios y una monetización mejorada
• Ingresos por licencias de datos en 2027$140mnMorgan Stanley considera que esta previsión es conservadora
• Ingresos contratados por licencias durante los próximos tres añosmás de $400mnValor contractual existente del negocio de licencias de datos de alto margen
• Margen EBITDA ajustado de 2027caso alcista aproximadamente 52%/caso base aproximadamente 48%/caso bajista aproximadamente 43%-9% en 2023
• Precios objetivo por escenariocaso alcista $300/caso base $210/caso bajista $90Basado en aproximadamente 19x, 15x y 8x EBITDA combinado de 2027/2028, respectivamente

Impacto e implicaciones

El informe considera que el crecimiento publicitario y la rentabilidad de Reddit han comenzado a materializarse, pero que si su valoración puede expandirse de nuevo dependerá principalmente de si el crecimiento de usuarios en EE. UU. puede estabilizarse, si los obstáculos del tráfico de búsqueda de Google pueden aliviarse y si las inversiones en producto y marketing pueden mejorar la adquisición y participación de usuarios. Si el crecimiento de usuarios, la monetización publicitaria y las renegociaciones de acuerdos de licencia de 2027 avanzan sin contratiempos, los descuentos actuales de valoración PEG y de regresión frente a pares podrían reducirse; por el contrario, la competencia por usuarios y publicidad, la regulación y los riesgos de IA generativa podrían llevar los beneficios y la valoración hacia el escenario bajista.

Riesgos

• El crecimiento de usuarios en EE. UU. podría seguir por debajo de las expectativas, reduciendo la visibilidad sobre el crecimiento futuro y presionando los múltiplos de valoración.
• Los cambios continuos en el algoritmo de búsqueda de Google podrían reducir el tráfico y la descubribilidad de nuevos usuarios, obligando a la empresa a aumentar la inversión en marketing.
• Las continuas mejoras de producto de grandes plataformas podrían intensificar la competencia por el tiempo, la atención y los presupuestos publicitarios de los usuarios.
• Los problemas de idoneidad del contenido y seguridad de marca pueden afectar la demanda de los anunciantes y la monetización de la plataforma.
• La investigación de la FTC crea una incertidumbre regulatoria explícita.
• El desarrollo a largo plazo de la IA generativa puede afectar negativamente al tráfico, el valor de contenido o el modelo de licencias de datos de Reddit.

Aspectos que vigilar

• Supervisar si los usuarios de EE. UU. pueden lograr un crecimiento sostenido; incluso si las adiciones netas trimestrales permanecen por debajo de 1 millón, la tendencia seguiría siendo crítica para una revalorización.
• Supervisar la eficacia del marketing de pago, los algoritmos de feed y las mejoras de producto relacionadas con búsqueda, incorporación de usuarios y nuevos casos de uso.
• Supervisar si los obstáculos de tráfico causados por el algoritmo de búsqueda de Google se alivian o revierten.
• Supervisar si nuevos productos y herramientas publicitarias pueden mejorar la conversión en la parte baja del embudo e impulsar la expansión del ARPU.
• Supervisar la renegociación de acuerdos de licencias de datos en 2027 y si los ingresos pueden superar la previsión actual de $140 millones.
• Supervisar si acuerdos adicionales de licencias de datos de alto margen pueden mejorar aún más la rentabilidad y la valoración.