US economy — Interpretación del informe

Visión general

Este US Economics Weekly examina por qué se dispararon los beneficios corporativos en 2Q26 y evalúa las evoluciones relacionadas de inflación, petróleo, condiciones financieras, aranceles, crecimiento y mercado laboral. Morgan Stanley considera que un poder de fijación de precios excepcionalmente fuerte es el principal motor de los márgenes, pero cree que esta dinámica es difícil de sostener.

Perspectivas principales

Morgan Stanley sostiene que el aumento anualizado trimestral de $400.9bn en los beneficios corporativos no financieros en 2Q26 fue principalmente una expansión de márgenes, y no una simple consecuencia de un crecimiento nominal más fuerte. Los márgenes de beneficio alcanzaron el 15.2% del valor añadido bruto, cerca de máximos de la posguerra. Aunque el crecimiento nominal del PIB se aceleró, el PIB real siguió siendo relativamente moderado pese al auge de inversión en AI: la variación a cuatro trimestres del PIB nominal fue 6.6%, frente a 2.1% para el PIB real; en 2Q26, el crecimiento nominal fue 8.0% y el real 1.5%. La institución afirma que los precios de la energía amplificaron esta divergencia, pero no explican la magnitud de la mejora de beneficios. En cambio, las empresas elevaron de forma significativa los precios de venta por unidad, mientras los costes unitarios laborales y no laborales apenas cambiaron y se compensaron entre sí en 2Q. Desde “Liberation Day” en abril de 2025, los costes no laborales han aumentado con fuerza, probablemente por los aranceles, pero las empresas han contenido los costes laborales y elevado los precios muy por encima del aumento de costes relacionado con los aranceles. Por ello, Morgan Stanley concluye que todo el incremento de precios por unidad se trasladó a los beneficios unitarios. El informe compara este patrón con el periodo COVID, cuando el poder de fijación de precios también sostuvo los márgenes, mientras la inflación reducía el poder adquisitivo de los hogares y estos bajaban su tasa de ahorro para mantener el gasto. La institución no espera que persista el resultado de beneficios de 2Q. Los precios elevados erosionan el poder adquisitivo real y pueden dejar a los hogares demasiado tensionados; si la inflación no cede como espera, la debilidad de las ventas minoristas de julio podría anticipar una desaceleración del gasto en los próximos meses. Una inflación persistente también podría llevar a la Federal Reserve a frenar la demanda. Si se materializa la perspectiva de desinflación de Morgan Stanley, una expansión más amplia debería impulsar moderadamente la contratación y elevar los costes laborales unitarios, ralentizando el crecimiento de beneficios en lugar de revertirlo. El seguimiento del petróleo muestra un entorno más sensible a la inflación. Al 21 de agosto, las existencias totales de crudo y productos petrolíferos de Estados Unidos estaban prácticamente sin cambios frente a la semana anterior, pero las existencias de crudo de la Strategic Petroleum Reserve habían caído a alrededor de 290 million barrels, su nivel más bajo desde abril de 1984. Si la SPR sigue disminuyendo a su ritmo reciente de 30 million barrels cada cuatro semanas, los inventarios podrían acercarse al mínimo operativo declarado de alrededor de 70 million barrels a finales de febrero de 2027. Tras la reescalada entre Estados Unidos e Irán, los precios al contado del 25 de agosto fueron $83.90/bbl para WTI en Cushing y $88.24/bbl para Brent en Europa. La producción doméstica de crudo se mantuvo en general estable o aumentó gradualmente, mientras la caída de las exportaciones de crudo elevó las importaciones netas de petróleo y productos petrolíferos. El indicador de condiciones financieras de Morgan Stanley basado en FRB/US se había relajado 32bp desde la reunión de julio del FOMC al cierre del 27 de agosto, principalmente por retornos positivos de la renta variable y depreciación del dólar estadounidense. Sin embargo, las condiciones seguían siendo más restrictivas que antes de la reciente escalada en Oriente Medio; desde el 28 de febrero, el efecto acumulado equivalía a un aumento de alrededor de 22bp en la tasa de fondos federales. El alza de los rendimientos de los Treasury estadounidenses a 10 años y la reversión de la debilidad del dólar impulsaron el endurecimiento neto, mientras la contribución del petróleo reapareció tras la nueva escalada. Sobre política comercial, el informe señala que la medida final de Section 301 sobre trabajo forzoso de la USTR fue, en líneas generales, acorde con sus expectativas. Con vigencia desde el 24 de julio, impuso aranceles adicionales a importaciones de 60 economías: un derecho de 10% para economías que han adoptado, adoptado parcialmente o se han comprometido a adoptar una prohibición de importaciones vinculadas al trabajo forzoso, y un derecho de 12.5% para la mayoría de las demás. Las exclusiones incluyen bienes ya sujetos a aranceles Section 232, importaciones que cumplen USMCA, y varias exenciones generales y específicas por país. Morgan Stanley estima que la tasa arancelaria efectiva fue de aproximadamente 6.8% en junio y promedió 6.8% entre abril y junio, y sigue esperando que converja hacia aproximadamente 10% a final de año. No espera que los aranceles Section 338 sobre aproximadamente $20bn de importaciones canadienses cambien de manera material esa estimación de final de año. Morgan Stanley redujo su estimación de seguimiento mecánico del PIB de 3Q26 en 0.4 puntos porcentuales hasta 1.8%, con ventas finales en 1.6%. El crecimiento más rápido de las importaciones reales fue solo parcialmente compensado por una acumulación de inventarios más rápida, y las ventas de viviendas nuevas fueron más débiles que sus estimaciones subyacentes. La institución distingue este indicador basado en datos de su previsión oficial de PIB de 2.7%. Señala que el seguimiento de Atlanta Fed era más fuerte porque su última actualización precedió a la ampliación del déficit comercial informada el 27 de agosto y porque supone un crecimiento del consumo mucho mayor. Para los datos de corto plazo, Morgan Stanley espera un ISM manufacturero de agosto de 54.8, inferior al 55.6 de julio, pero todavía coherente con expansión; prevé que el gasto en construcción no cambie en julio y que las ventas de vehículos de agosto sean 16.4 million. Pronostica 65,000 nóminas no agrícolas en agosto, incluidas 40,000 nóminas privadas, y una tasa de desempleo sin cambios en 4.1%. El escenario base prevé que el desempleo suba a 4.3% a final de año al revertirse la debilidad temporal de la participación laboral. Sin embargo, los cambios de política migratoria podrían limitar más de lo supuesto el crecimiento de la fuerza laboral: el informe incluye un lastre de 15,000 nóminas por la revocación de Temporary Protected Status para inmigrantes haitianos, observa un aumento de arrestos de ICE y cita la pausa de solicitudes de visado de inmigrante. Estos factores podrían mantener el desempleo más bajo y hacer que el mercado laboral sea más ajustado de lo previsto en el escenario base.

Marco de análisis

Morgan Stanley descompone el crecimiento de los beneficios empresariales entre actividad nominal, precios por unidad, costes laborales y costes no laborales, y después vincula los márgenes con el poder adquisitivo de los hogares y el riesgo de política monetaria. Complementa este análisis con indicadores de inventarios y precios del petróleo, un índice de condiciones financieras basado en FRB/US, seguimiento de ingresos y reembolsos arancelarios, y un nowcast mecánico del PIB construido con datos mensuales entrantes.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialDescomposición de volumen y precio

  Descomposición de precios por unidad, costes laborales, costes no laborales y beneficios

  El informe separa los cambios de precios de venta de los cambios de costes de insumos para mostrar por qué el alza de precios, y no un crecimiento nominal proporcional, impulsó la expansión de márgenes.

• Marco macroeconómicoOtro

  Indicador de condiciones financieras basado en FRB/US

  El índice combina el rendimiento del Treasury a 10 años, retornos del S&P 500, diferenciales de crédito BBB, el dólar estadounidense y el precio del petróleo según sus efectos estimados sobre el crecimiento, y expresa el resultado como un cambio equivalente en la tasa de fondos federales.

Datos clave

• Aumento de beneficios corporativos no financieros$400.9bnAumento trimestral anualizado de 2Q26
• Margen de beneficio corporativo no financiero15.2%Beneficios como proporción del valor añadido bruto; cerca de máximos de la posguerra
• Crecimiento del PIB nominal frente al real6.6% versus 2.1%Variación a cuatro trimestres
• Seguimiento del PIB de 3Q261.8%Recortado en 0.4 puntos porcentuales
• Tasa arancelaria efectiva de Estados Unidos6.8%Promedio de abril a junio; se espera cerca de 10% a final de año
• Precios al contado de WTI y Brent$83.90/bbl and $88.24/bblAl 25 de agosto
• Inventario de crudo de SPRaround 290 million barrelsEl nivel más bajo desde abril de 1984

Impacto e implicaciones

La implicación central del informe es que la elevada rentabilidad corporativa depende del poder de fijación de precios y de la contención de costes, no de un entorno de crecimiento nominal amplio y autosostenido. La inflación persistente, precios energéticos más altos, oferta laboral restringida y cambios en política comercial podrían afectar al consumo, la inflación y las perspectivas de política, mientras el escenario base de Morgan Stanley anticipa una desaceleración del crecimiento de beneficios, no una caída absoluta.

Riesgos

• Una inflación que no ceda podría erosionar aún más el poder adquisitivo de los hogares, frenar el gasto y llevar a la Federal Reserve a restringir la demanda.
• La reanudación del conflicto en Oriente Medio y los precios más altos del petróleo podrían intensificar la presión inflacionaria y endurecer las condiciones financieras.
• Los cambios de política migratoria podrían ralentizar más de lo previsto el crecimiento de la fuerza laboral y generar un mercado laboral más ajustado que el supuesto en el escenario base.

Aspectos que vigilar

• Si las empresas pueden seguir elevando precios más rápido que los costes y si los costes laborales unitarios empiezan a fortalecerse.
• El gasto minorista y el comportamiento de ahorro de los hogares como indicadores de tensión del consumidor.
• La caída de inventarios de SPR, los precios del petróleo y el efecto de los acontecimientos de Oriente Medio sobre las condiciones financieras.
• La tasa arancelaria efectiva, los reembolsos arancelarios y la aplicación de la medida Section 301.
• Datos de comercio, vivienda, manufactura y empleo que afecten al seguimiento del PIB de 3Q.