Global LNG supply and shipping：卡塔尔“暗模式”LNG船活动带动9月出口改善，但并不代表运营复苏

概览

本追踪报告评估卡塔尔LNG船恢复穿越Hormuz海峡是否意味着供应实质复苏。J.P. Morgan认为，这些活动主要是此前装载的浮式储存货物得到释放；航运通道受限及通行安全不确定，使卡塔尔基础运营仍维持约20%利用率，并延续冬季市场紧张。

核心观点

QatarEnergy似乎增加了LNG船在穿越Hormuz海峡及停泊在海湾内时采用“暗模式”的情况。J.P. Morgan过去一周至少统计到4次暗模式过境，为3月以来LNG过境最繁忙的一周，另有1艘船在9月20日前后进入海峡。Al Ghashamiya在本月早些时候进入海湾后，于9月23日前后离开海峡。9月离港船只达到7艘，而8月没有过境；相关货物正运往或已交付至新加坡、中国、印度和巴基斯坦。报告指出，自3月以来没有卡塔尔货物运抵欧洲。 该机构警示，不应将航运活动回升解读为生产出现实质改善。根据装载数据，QatarEnergy的利用率估计仍接近20%。近期离开海峡的船只在更早前已装载，并起到浮式储存作用：9月26日离开海峡、前往中国的Gaslog Skagen最后一次在7月17日于Ras Laffan装载，Shandong Redwood则在6月下旬装载。9月离港的7艘船中只有1艘当月装载。J.P. Morgan认为，当前船运活动是异常漫长供应链的下一环，而非运营基本面恢复的证据。 船舶可用性及Hormuz海峡安全通行仍是决定性瓶颈。在近期离港以及过去一周仅1艘进入后，追踪数据显示海湾内有14艘LNG船，其中12艘与QatarEnergy有关。8艘船关闭了应答器，是该机构自冲突开始监测以来脱离雷达比例最高的一次。部分船只可能已经穿越海峡，待重新开启应答器后才会被识别。除非海峡通行条件更为明朗，J.P. Morgan预计卡塔尔将以约20%的当前利用率继续装载和出口。 报告将受限的卡塔尔供应与紧张的冬季天然气前景联系起来。中东局势升级、停火实际上破裂以及Hormuz海峡再度关闭，已将卡塔尔重启推入北半球冬季。J.P. Morgan认为价格已包含显著风险溢价，尤其是2027年，原因包括供应恢复的不确定性、冬季天气及欧洲较低的储气水平。在正常天气下，该机构认为EUR 70-80/MWh足以让欧洲竞得边际现货LNG，并推动电力部门由气转煤。其将4Q26 TTF预测上调至EUR 75/MWh，预计1Q27为EUR 65/MWh，并维持2027年夏季约EUR 40/MWh的预测，低于当时的期货定价。 追踪报告亦将当前情况置于更广泛的供应响应背景下。此前四个月，替代供应已弥补近三分之二流失的卡塔尔及阿联酋供应量，主要来自美国和北美；但因地区价差，新增LNG大多流向亚洲。这使欧洲实物供需更紧、储气路径更弱、对天气更敏感。J.P. Morgan认为替代供应增长正在放缓，而卡塔尔爬坡仍需时间，因此4Q及冬季面临显著风险。报告将船运通道、卡塔尔运营爬坡、欧洲储气、冬季天气和亚欧现货价差列为决定紧张状态及价格波动持续时间的关键变量。

分析框架

J.P. Morgan结合船舶追踪观察、LNG装载数据、7日移动平均数和假设液化产能，估算出口流量和利用率。随后，该机构将Hormuz海峡通行条件、浮式储存库存、区域货物去向、欧洲储气需求及亚欧价差与天然气价格预测和冬季供需评估联系起来。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  全球LNG供需平衡分析

  报告比较了流失的卡塔尔和阿联酋供应、替代产量、货物流向、欧洲储气需求及需求调整，以判断市场紧张程度和价格压力。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  航运和液化瓶颈传导

  报告将船舶可用性和Hormuz海峡安全通行视为限制，令已装载货物无法转化为已交付LNG供应，进而将物流扰动传导至液化利用率和市场平衡。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• QatarEnergy

  报告追踪的主要LNG供应和航运约束对象

  优势

  部分此前装载的浮式储存货物正在离开Hormuz海峡，科威特需求曾支持受限运营。

  劣势

  估计利用率仍接近20%；船舶可用性及Hormuz海峡安全通行限制出口。

  对比

  近期活动高于8月零过境，但仍显著低于正常水平，且不构成运营复苏。

  风险

  通行限制若持续，可能延长受限运营并推迟冬季前的供应恢复。

关键数据

• 9月卡塔尔LNG离港船数7 vessels较8月的零过境显著改善，但活动仍远低于正常水平。
• 过去一周暗模式Hormuz海峡过境次数At least 4为3月以来LNG过境最繁忙的一周。
• 估计QatarEnergy利用率Around 20%基于装载数据；报告不认为近期发运意味着运营基本面复苏。
• 海湾内LNG船数量14, including 12 associated with QatarEnergy其中8艘关闭应答器，是自冲突开始以来监测到的最高脱离雷达比例。
• 4Q26 TTF预测EUR 75/MWh修订预测反映卡塔尔供应恢复不确定性、天气风险和欧洲较低储气水平。
• 1Q27及2027年夏季TTF预测EUR 65/MWh and around EUR 40/MWh后者维持不变，且被描述为远低于当时的期货定价。

影响与含义

J.P. Morgan认为，观察到的离港船只增加并未缓解基础生产约束或全球供应紧张，因为货物主要来自此前的浮式储存。Hormuz海峡通行持续受限将使卡塔尔出口维持在当前水平，欧洲仍需依靠价格与亚洲竞争边际LNG，并促使由气转煤。

风险

• Hormuz海峡安全通行和船舶可用性可能继续受限，阻碍卡塔尔LNG出口实质改善。
• 长期扰动可能使卡塔尔维持受限利用率，并令全球LNG供需在北半球冬季前持续偏紧。
• 欧洲较低储气水平、冬季天气不确定性及美国LNG持续流向亚洲，可能维持高价格和高波动。

后续跟踪

• Hormuz海峡LNG船过境、进入和离开的数量及性质，包括关闭应答器的船只。
• QatarEnergy装载水平及隐含液化利用率相对于约20%当前估计的变化。
• 压载LNG船的可用性，以及浮式储存货物能否继续离开海湾。
• 欧洲储气走势、冬季天气以及决定边际LNG货物去向的亚欧现货价差。