Renda Fixa de Mercados Emergentes: Curvas de títulos em USD de Mercados Emergentes se inclinam amplamente; cautela ainda é justificada em alocações de longa duração

Visão geral

O relatório compara sistematicamente as curvas de spread entre 10 e 30 anos de títulos soberanos, quase soberanos e corporativos globais em USD de Mercados Emergentes, contrastando-as com Treasuries dos EUA e títulos corporativos americanos de grau de investimento. No último mês, as curvas de Mercados Emergentes se inclinaram amplamente, com a curva agregada, EMBIG, CEMBI e a maioria dos segmentos de grau de investimento e high yield se inclinando em conjunto. O relatório também analisa as inclinações das curvas por região, índice, classificação de crédito e emissor, e identifica os emissores com as maiores variações mensais, assim como aqueles com as curvas atuais mais inclinadas e mais planas.

Visões principais

A anterior tendência leve de achatamento das curvas de títulos em USD de Mercados Emergentes foi revertida, com ampla inclinação baixista neste mês. O desempenho entre regiões e tipos de emissores do EMBIG foi relativamente consistente, enquanto houve clara divergência dentro do CEMBI: a América Latina tendeu à inclinação altista, enquanto outras regiões tenderam à inclinação baixista; a inclinação baixista entre emissores ligados a commodities e emissores chineses de internet foi particularmente notável. Considerando que os spreads médios atuais 10s30s não são especialmente generosos e que os rendimentos dos Treasuries dos EUA ainda podem subir, a relação risco-retorno dos títulos de longa duração é pouco atraente.

Estrutura de análise

A pesquisa utiliza como amostra títulos negociáveis elegíveis para os principais índices de Mercados Emergentes da JPMorgan, seleciona pares de títulos de 10 e 30 anos estruturalmente semelhantes, calcula as inclinações das curvas de spread 10s30s por emissor e as agrega no nível de índice. As dimensões analíticas incluem mudanças históricas, região, índice, tipo de emissor, classificação de crédito, nível de spread de 10 anos e faixa de um ano, além de comparações com curvas de Treasuries dos EUA e de títulos corporativos americanos de grau de investimento.

Notas metodológicas

• Análise de Curva de Renda FixaInclinação da Curva de Spread 10s30s

  Mede a inclinação da curva de spread de crédito subtraindo o spread do título de 10 anos do spread do título de 30 anos do mesmo emissor.

  Uma inclinação crescente representa acentuação da curva, enquanto uma inclinação declinante representa achatamento; se spreads mais amplos no longo prazo impulsionarem a inclinação, trata-se de inclinação baixista, enquanto um aperto mais significativo dos spreads no curto prazo pode se manifestar como inclinação altista.

• Formação de Pares de Títulos e Construção de ÍndicesFormação de Pares de Títulos Baseada em Regras e Agregação de Índices

  Seleciona títulos comparáveis de 10 e 30 anos em termos de vencimento e estrutura dentre os títulos elegíveis nos principais índices de Mercados Emergentes e, em seguida, os agrega em curvas no nível de índice.

  As regras do índice enfatizam estruturas de títulos semelhantes, negociabilidade e replicabilidade; a equipe de pesquisa revisa mensalmente os pares de títulos e prioriza a manutenção de títulos mais líquidos e correntes para melhorar a intuitividade e a executabilidade das comparações.

• Análise de Valor RelativoComparação Cruzada de Inclinações de Curva

  Compara inclinações 10s30s com spreads de 10 anos, classificações de crédito, regiões, categorias de índices e faixas históricas.

  Esse método é utilizado para avaliar se a inclinação da curva é coerente com o risco de crédito, os níveis de spread e as características regionais, além de selecionar emissores com as curvas mais inclinadas, mais planas e com as mudanças mensais mais significativas.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Títulos em USD de Mercados Emergentes de longa duração

  Diretamente negativo

  Pontos fortes

  O longo prazo de Mercados Emergentes normalmente oferece spreads mais altos do que o curto prazo e pode se beneficiar de uma futura retração da curva.

  Pontos fracos

  A compensação média atual de spread 10s30s é relativamente limitada, e ocorreu ampla inclinação baixista neste mês.

  Comparação

  A curva agregada de Mercados Emergentes está em 71pb, claramente acima dos 19pb dos títulos corporativos americanos de grau de investimento, mas ainda enfrenta o choque comum de alta dos rendimentos dos Treasuries dos EUA.

  Riscos

  Novas altas nas taxas dos EUA, aumento dos prêmios de prazo, spreads de crédito mais amplos e deterioração da liquidez.

• Títulos soberanos e quase soberanos do EMBIG

  Cauteloso

  Pontos fortes

  O índice possui ampla cobertura, e a análise de curvas pode formar comparações de valor relativo relativamente claras entre regiões e emissores.

  Pontos fracos

  Neste mês, a curva se inclinou em 4pb, para 74pb, com pressão generalizada entre regiões e tipos de emissores.

  Comparação

  A inclinação atual do EMBIG é superior aos 62pb do CEMBI; EGYPT, PEMEX e ELSALV estão entre as curvas mais inclinadas.

  Riscos

  Deterioração dos fundamentos soberanos, pressão de refinanciamento, incerteza de política e alta das taxas globais.

• Títulos corporativos de Mercados Emergentes do CEMBI

  Divergente

  Pontos fortes

  A divergência regional e setorial pode criar oportunidades de valor relativo entre estruturas a termo e emissores.

  Pontos fracos

  Emissores ligados a commodities e emissores chineses de internet apresentaram inclinação baixista relativamente clara.

  Comparação

  A curva CEMBI está em 62pb, abaixo do EMBIG, mas a inclinação mensal alcançou 5pb; América Latina e outras regiões foram impulsionadas em direções diferentes.

  Riscos

  Deterioração do crédito cíclico, volatilidade dos preços de commodities, incerteza regulatória e macroeconômica, e transmissão da volatilidade das taxas de juros às curvas de crédito.

• Treasuries dos EUA

  Principal impulsionador externo

  Pontos fortes

  Alta liquidez, servindo como instrumento de hedge e referência para o risco de duração em títulos em USD de Mercados Emergentes.

  Pontos fracos

  A curva 10s30s se inclinou para 53pb, e novas altas de rendimento podem pressionar os preços dos títulos de longa duração.

  Comparação

  A curva dos Treasuries dos EUA se inclinou em 5pb no mês, ligeiramente mais do que a inclinação de 4pb da curva agregada de Mercados Emergentes.

  Riscos

  Inflação, oferta fiscal, prêmio de prazo e reprecificação das expectativas de política monetária.

Dados principais

• Curva agregada 10s30s de Mercados Emergentes71pb, inclinou-se em 4pb em relação ao mês anteriorEste mês apresentou inclinação baixista, revertendo a leve tendência de achatamento dos últimos meses.
• Curva 10s30s de grau de investimento de ME65pb, inclinou-se em 4pb em relação ao mês anteriorO segmento de grau de investimento também participou dessa ampla inclinação.
• Curva 10s30s de high yield de ME85pb, inclinou-se em 4pb em relação ao mês anteriorA inclinação atual é superior à do segmento de grau de investimento.
• Curva 10s30s do EMBIG74pb, inclinou-se em 4pb em relação ao mês anteriorAs tendências foram relativamente consistentes entre regiões e emissores soberanos e quase soberanos.
• Curva 10s30s do CEMBI62pb, inclinou-se em 5pb em relação ao mês anteriorA América Latina tendeu à inclinação altista, enquanto as demais regiões mostraram principalmente inclinação baixista.
• Curva 10s30s dos Treasuries dos EUA53pb, inclinou-se em 5pb em relação ao mês anteriorA inclinação da curva de taxas dos EUA constitui uma importante pressão externa sobre títulos em USD de Mercados Emergentes de longa duração.
• Curva 10s30s de títulos corporativos americanos de grau de investimento19pb, inclinou-se em 1pb em relação ao mês anteriorA inclinação é significativamente inferior à dos títulos de crédito de Mercados Emergentes.
• Maior inclinação mensalSQM +19, JBS +15, TENCNT +13, PEMEX +10, INDON +9pbA inclinação baixista entre emissores ligados a commodities e emissores chineses de internet foi relativamente proeminente.
• Maior achatamento mensalGUATEM -16, VALEBZ -11, PANAMA -11, URUGUA -7, MTRC -6pbPermanece significativa divergência nas mudanças das curvas entre emissores.
• Curvas atualmente mais inclinadasEGYPT 136, PEMEX 118, ELSALV 111, SOAF 106, MEX 94pbOs emissores com curvas mais inclinadas estão distribuídos principalmente entre CEEMEA e América Latina.
• Curvas atualmente mais planasINDON 19, EXIMBK 36, GUATEM 36, ECOPET 37, CHILE 41pbUma curva mais plana não implica necessariamente menor risco e ainda deve ser avaliada em conjunto com spreads de crédito e fundamentos.
• Ajustes nos constituintes do índiceAITOCU saiu do índice EMBI 10s30s, enquanto PRXNA foi incluída no índice CEMBI 10s30sO ajuste ocorreu no rebalanceamento do fim de julho.

Impacto e implicações

A ampla inclinação baixista das curvas significa que os títulos em USD de Mercados Emergentes no longo prazo enfrentam maior pressão de spread e de taxa de juros em relação ao curto prazo. Em um ambiente no qual os rendimentos dos Treasuries dos EUA podem continuar subindo e a incerteza macroeconômica permanece elevada, a compensação de retorno por estender a duração é limitada. Os investidores devem controlar a exposição ao longo prazo e monitorar o valor relativo das curvas. A divergência no nível dos emissores ainda pode oferecer oportunidades para operações de pares ou trocas de vencimento, mas crédito de commodities, crédito chinês de internet e títulos soberanos de beta elevado exigem gestão mais rigorosa de riscos de taxa de juros e crédito.

Riscos

• Novas altas nos rendimentos dos Treasuries dos EUA podem pressionar os preços de títulos em USD de Mercados Emergentes de longa duração.
• A intensificação da incerteza macroeconômica e da volatilidade das taxas de juros pode levar a uma nova inclinação baixista das curvas.
• Emissores ligados a commodities e crédito cíclico podem apresentar ampliação mais pronunciada dos spreads no longo prazo.
• A divergência nas curvas de crédito chinês de internet pode continuar e ser afetada por fatores macroeconômicos e regulatórios.
• Riscos fiscais, políticos e de refinanciamento de emissores soberanos e quase soberanos podem ampliar a volatilidade das curvas.
• O rebalanceamento mensal dos índices e mudanças na liquidez dos títulos podem afetar a comparabilidade das curvas e a execução das operações.
• O desempenho histórico e os cenários modelados não representam resultados futuros, e os dados e preços de mercado podem mudar.

Pontos a observar

• Se os rendimentos dos Treasuries dos EUA e a curva 10s30s continuarão a se inclinar.
• Se a curva agregada de Mercados Emergentes poderá romper sua faixa recente ou voltar ao achatamento.
• Se a inclinação das curvas de grau de investimento e high yield de ME diverge ainda mais.
• Se a inclinação altista do CEMBI na América Latina poderá continuar e se outras regiões ainda manterão inclinação baixista.
• Mudanças subsequentes em emissores com forte inclinação recente, como SQM, JBS, TENCNT, PEMEX e INDON.
• Se as curvas mais inclinadas, como EGYPT, PEMEX, ELSALV, SOAF e MEX, apresentarão reversão à média.
• Mudanças nos preços de commodities, nas expectativas de crescimento global e no ambiente de crédito chinês de internet.
• Rebalanceamento de índices no fim do mês, ajustes na formação de pares de títulos e mudanças na liquidez de títulos correntes.