China healthcare sector 리서치 보고서 해설

개요

이 China Healthcare Pulse는 섹터 전반의 2Q/1H26 실적을 검토한다. Goldman Sachs는 CRO/CDMO를 선두로 바이오테크 혁신, 글로벌 확장, 일부 국내 수요의 변곡점에 힘입어 헬스케어 회복이 더 지속가능해지고 있다고 보지만, 하위 부문별 회복은 불균등하다고 판단한다.

핵심 견해

Goldman Sachs는 7월 초 제시한 중국 헬스케어의 저위험 재진입 기회가 실현되고 있으며, CRO/CDMO가 가장 뚜렷한 승자라고 평가한다. 광범위한 실적 상회, FY26 가이던스 상향, 매우 강한 수주 모멘텀과 일반 투자자 관심 증가가 이를 뒷받침한다. WuXi AppTec, WuXi Biologics, WuXi XDC, Pharmaron, GenScript는 FY26 전망을 상향했고, 공개된 수주잔고 또는 수주 성장률은 WuXi AppTec +25%, WuXi Biologics +24%, WuXi XDC +50%, Asymchem +54%, Pharmaron +30%였다. Goldman Sachs는 가동률 개선, 영업 레버리지, 고부가가치 모달리티 기여 확대가 2027년까지 컨센서스 상향을 지지한다고 본다. 회복은 GLP-1 중심 상업 생산을 넘어 확대되고 있다. WuXi AppTec의 전임상 및 Phase I 분자 추가는 급반등했고, WuXi Biologics는 사상 최대인 169개의 통합 프로젝트를 추가했으며, WuXi XDC는 사상 최대인 51개의 통합 프로젝트를 계약했고, Pharmaron의 임상개발 수주액은 30% 성장했다. Goldman Sachs는 이를 초기 단계 R&D 회복으로 해석하며, 바이오테크 자금조달 안정화, 활발한 BD·라이선싱 활동, 글로벌 혁신 수요가 이를 강화한다고 본다. 펩타이드, ADC, 올리고뉴클레오타이드, 바이오의약품, 해외 생산능력에 대한 투자 확대와 AI 기반 신약개발 수요 증가는 단기 실행과 장기 혁신 모두가 산업을 지지하고 있음을 시사한다. 바이오테크와 제약에서는 혁신 신약의 견조한 판매, BD 수입, 영업 레버리지, 비용 규율이 재무 개선을 이끌고 있다. Innovent, Kelun Biotech, InnoCare, Keymed는 강한 제품 판매와 임상적 차별화로 언급됐고, Innovent의 7월 말 현금 및 현금성자산은 US$4.5bn이었다. Goldman Sachs는 반부패 강화가 구조적 수요 파괴가 아니라 단기적 상업 활동 교란을 만들었다고 본다. 활동은 7월과 8월에 순차적으로 개선됐고, 차별화된 제품은 성장세를 이어갔다. 반면 성숙 제품, 제네릭, 일부 바이오시밀러는 가격 압력, 경쟁 또는 제품수명주기 성숙의 영향을 받았다. Sino Biopharm의 핵심 이익은 전년 대비 +63%, Hansoh의 투자이익 제외 이익은 +19% 성장해 영업 레버리지를 보여줬다. 중국에서 글로벌로 이어지는 투자 논리는 더 구체화되고 있다. Goldman Sachs는 Innovent의 2030년까지 5개 초과 프로그램을 Phase III 다지역 임상시험에 진입시키려는 목표, Kelun Biotech의 향후 12개월 내 첫 sac-TMT 글로벌 Phase III 결과, 약 4,600명 대상 Ascletis의 두 글로벌 비만 Phase III 시험, CStone의 4Q26 FDA 협의 및 연말 전 등록시험 개시 계획을 강조한다. 9월 WCLC와 10월 ESMO는 특히 TROP2, DLL3, B7-H3 ADC, PD-1/VEGF, RAS 표적 치료에서 단기 촉매다. mRNA 암 백신과 RAS 치료에 대한 관심은 늘고 있으나, HARMONi-6의 PFS 위험비가 0.6에서 0.72로 변한 후 PD-1/VEGF에는 더 신중하다. MedTech와 서비스에서는 광범위한 국내 수요 반등보다는 점진적 회복이 나타난다. 병원 낙찰액은 6월과 7월에 전년 대비 플러스로 전환했고, 교체 자금과 코로나 기간 도입 장비의 교체 수요가 이를 지지했다. United Imaging의 해외 매출은 전년 대비 50% 초과 성장했고, Mindray의 해외 매출은 불리한 환산 효과에도 약 10% 성장을 유지했다. IVD에서는 시약 VBP의 단계적 도입, 유통 재고 정상화, 선도 국내 업체의 점유율 상승으로 2Q26 초기 변곡점이 나타났다. 중국 선도 IVD 업체의 국제시장 점유율은 여전히 5% 미만으로 해외 성장 여지가 크다. 글로벌화는 MedTech와 서비스에서 가장 뚜렷한 차별화 요인이다. Angelalign은 FY26 총 증례 가이던스를 700,000건으로 전년 대비 32% 상향했으며, 해외 증례는 350,000건으로 전년 대비 37%다. 1H26 해외 매출은 65% 성장했고 해외 수익성은 예정보다 빨리 달성했다. AK Medical의 해외 매출은 42% 증가해 국내의 +3%를 크게 앞섰고, 매출총이익률을 4.6 percentage points 높였다. Edge Medical은 1H26에 설치 또는 인도한 58개 시스템 중 49개를 해외에 공급했고 해외 매출 비중은 총매출의 약 70%에 도달했다. 주주환원도 확대됐으며, Angelalign의 주당 HK$4.57 배당, Gushengtang의 연간 최소 HK$450mn 분배와 HK$300mn 자사주 매입, Hygeia의 2026-28년 연간 약 Rmb500mn 자사주 매입·배당 계획이 포함된다. 그 외 소매 약국은 1H26에 변곡점에 도달했다. 영업 점포 수는 전년 대비 플러스로 전환했고 7월까지 5개월 연속 전월 대비 증가했으며, 점포당 평균 매출은 2025년 5월 이후 전년 대비 증가를 유지했다. Goldman Sachs는 혁신 신약 수요, 비의약품 품목, 산업 통합을 통해 선도 체인이 업종을 상회할 것으로 예상한다. 반면 VBP, DRG/DIP 개혁, 지속적인 혈장 채취량 확대가 수요·가격·마진을 압박하므로 혈장에는 신중하다. 백신은 ASP 하락, 낮은 출생률, 백신 기피, 경쟁으로 침체가 지속되며, 인슐린은 VAT 관련 ASP 압력을 받지만 국내 대체와 해외 확장 기회를 유지한다. 밸류에이션과 투자자 포지셔닝은 6월 저점에서 빠르게 회복했다. 9월 7일 기준 중국 온쇼어 헬스케어는 12개월 선행 종합 P/E 21.5x, 온쇼어 및 오프쇼어 헬스케어는 각각 P/S 2.0x와 1.6x에 거래됐다. Goldman Sachs는 밸류에이션 배수가 중간 범위에 있다고 보고 최근 CRO/CDMO 거래 관심이 강하다고 지적한다. 섹터 선호는 CDMO가 우선이고 선별적 제약·바이오테크가 그다음이며, 의료소모품·서비스·혈장에는 더 신중하다.

분석 프레임워크

Goldman Sachs는 2Q/1H26 기업 실적과 가이던스, 수주 및 수주잔고 추세, 자금조달과 라이선싱 활동, 임상 촉매, 조달·입찰 데이터, 섹터 간 영업 증거, 거래 활동, 종합 밸류에이션 비교를 결합한다. 실적 변화 중 순환적인 것과 구조적인 것을 평가하고, 글로벌 성장과 혁신 노출이 큰 기업 또는 부문을 식별한다.

방법론 메모

• 가치평가 방법론PER·PEG 가치평가

  종합 12개월 선행 P/E, P/S 및 동종업계 PE/PEG 비교

  보고서는 시가총액을 종합 12개월 선행 컨센서스 추정치로 나누어 섹터와 기업의 밸류에이션을 비교하고, 동종업계 성장 및 밸류에이션 비교도 활용한다.

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  하위 부문 수급 평가

  보고서는 수주, 설비투자, 조달, 교체 수요, 가격, 자금조달, 정책을 각 헬스케어 부문의 수익과 전망에 연결한다.

• 이벤트 주도 및 행동재무이벤트 주도 분석

  임상, 학회, 규제 촉매 추적

  WCLC, ESMO, 임상 결과, 승인, 글로벌 임상시험 이정표를 혁신과 상업화에 대한 신뢰에 영향을 줄 수 있는 이벤트로 식별한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• WuXi AppTec, WuXi XDC, Pharmaron, Asymchem, Tigermed

  수주 회복과 R&D 수요 확장에 대한 선호 CRO/CDMO 노출

  강점

  실적 상회, 가이던스 상향, 수주잔고 성장, 영업 레버리지.

  약점

  환율 역풍을 받고 지속적인 프로젝트 전환에 의존한다.

  비교

  Goldman Sachs는 CRO/CDMO를 헬스케어의 최선호 부문으로 본다.

  위험

  지정학적 뉴스, 차익실현, 자금조달 또는 수주 환경 약화.

• BeOne, Innovent, Kelun Biotech, Keymed, GenFleet, Hansoh

  선호되는 선별적 바이오테크 및 제약 종목

  강점

  임상적 차별화, 수익성 개선, BD 수입, 글로벌 파이프라인 실행.

  약점

  여러 가치 논리는 데이터 결과와 글로벌 등록 진행에 의존한다.

  비교

  차별화가 약하거나 성숙했거나 가격 압력을 받는 제품보다 선호된다.

  위험

  임상, 규제, 상업화, 경쟁 위험.

• Mindray, United Imaging, Angelalign, Edge Medical

  국내 시장 정상화와 글로벌 확장에 대한 선호 MedTech 노출

  강점

  해외 실행력, 장비 교체 수요, 조달 추세 개선.

  약점

  국내 회복은 여전히 점진적이고 불균등하다.

  비교

  글로벌화가 중국 수요에 더 의존하는 동종업계와의 차별화 요인이다.

  위험

  병원 예산 제약, 조달 차질, VBP, 환율 영향.

핵심 데이터

• CRO/CDMO 수주 또는 수주잔고 성장WuXi AppTec +25%; WuXi Biologics +24%; WuXi XDC +50%; Asymchem +54%; Pharmaron +30%중기 성장 가시성을 뒷받침하는 보고서상 섹터 모멘텀.
• WuXi Biologics 통합 프로젝트169초기 단계 활동 회복의 증거로 제시된 사상 최대 추가 건수.
• WuXi XDC 통합 프로젝트51사상 최대 계약 프로젝트 수.
• Innovent 현금 및 현금성자산US$4.5bn7월 말 기준이며, 파이프라인 투자와 글로벌 확장을 지원하는 유연성의 근거로 제시됐다.
• Angelalign FY26 증례 수 가이던스700,000 total cases; 350,000 overseas cases각각 전년 대비 32%, 37% 증가.
• 중국 온쇼어 헬스케어 밸류에이션21.5x 12-month forward aggregate P/E2026년 9월 7일 기준.
• 중국 바이오테크 거래 규모More than US$100bn1H26 아웃라이선스 BD 및 인수 활동의 총 거래 가치.

영향과 시사점

Goldman Sachs는 초기 R&D, 글로벌 임상 실행, 해외 상업화, 선별적 국내 수요 회복을 동력으로 제한적인 상업 생산 반등에서 더 광범위한 헬스케어 리레이팅으로 전환하고 있다고 본다. CDMO가 가장 유리한 위치에 있으며, 선별적 혁신 기업과 해외 확장을 실행하는 MedTech 기업을 선호하고, 정책·가격·공급과잉의 제약이 지속되는 부문과 구분한다.

위험

• 해외 바이오테크 자금조달 모멘텀은 소폭 둔화됐고 국내 자금조달은 부진한 상태다.
• 지정학적 뉴스와 주주 매각 우려는 간헐적인 차익실현을 유발할 수 있다.
• 국내 헬스케어 회복은 가격 압력, 병원 예산 제약, 조달 차질 속에서 불균등하다.
• 혈장은 공급과잉, 가격 하락, VBP 및 DRG/DIP 개혁에 따른 사용량 압력에 직면한다.
• 백신 수요는 VAT 관련 ASP 압력, 낮은 출생률, 백신 기피, 경쟁으로 계속 제약된다.

주시할 점

• CRO/CDMO 수주, 수주잔고 전환, 가이던스 수정, 초기 R&D 수요.
• ADC, PD-1/VEGF, RAS 표적 치료에 대한 WCLC 및 ESMO 데이터.
• 중국 바이오테크 자산의 글로벌 Phase III 개시, 임상 데이터, 규제 이정표.
• 병원 장비 입찰, 교체 자금 활용, MedTech 채널 재고.
• MedTech 및 헬스케어 서비스 기업의 해외 매출 실행과 주주환원 이행.