European OEMs in China 리서치 보고서 해설

개요

이 2026년 8월 중국 시장 스냅샷은 변화하는 중국 자동차 시장 정책 환경에서 Mercedes, BMW, Porsche를 평가한다. Goldman Sachs는 보다 질서 있는 시장 조성이 독일 프리미엄 OEM에 전술적 지지를 제공한다고 보며, 신차 출시의 고무적 신호에도 현지 선두업체의 경쟁력 강화가 장기 과제로 남는다고 강조한다.

핵심 견해

중국의 최근 규제 방향은 국내 시장과 해외 확장 모두에서 자동차 시장을 보다 질서 있게 만들려는 것이다. 지능형 커넥티드 NEV 제15차 5개년 계획은 2030년까지 승용차 판매의 70%를 NEV로 하는 목표와 함께 공급 측 규율, 생산능력 통제, 비효율적 사업자 퇴출 및 통합을 추진한다. 이는 차량 품질 캠페인, 더 엄격한 공급업체 결제 규칙, 초저가 모델 및 가격 전쟁 제한에 더해진 조치다. Goldman Sachs는 할인 경쟁의 완화와 차량 품질에 대한 재집중이 중국 가격대에서 물량을 추구하기를 꺼려 온 독일 프리미엄 브랜드에 전술적 완화를 제공한다고 주장한다. 그러나 보고서는 구조적인 경쟁 압력이 해소되지 않았다고 본다. 같은 정책 조치는 통합을 강제하고 취약한 생산능력을 줄임으로써 이미 프리미엄 시장 점유율을 확보하고 있는 현지 선도 제조사의 경쟁력을 높일 수 있다. Goldman Sachs는 이들 생존 업체를 자본력이 더 강하고 수직 통합돼 있으며, 마진을 훼손하는 가격 전쟁에 더 이상 분산되지 않는 기업으로 설명한다. 따라서 시장 규율은 유럽 OEM의 단기 가격 압력을 완화할 수 있지만, 중국 선두업체의 상대적 경쟁력 향상을 되돌리지는 못한다. 이러한 환경에서 제품 출시는 주요한 긍정적 영업 근거다. Mercedes는 GLC를 월 약 1,500대 수준으로 출시했고, 새로 현지화된 GLE는 수입 버전과 함께 램프업 중이다. BMW iX3 사전 주문은 약 ¥1,000의 환불 가능한 예치금에 기반해 긍정적으로 보고됐다. 딜러 피드백에 따르면 수요는 기존 BMW 및 Mercedes 보유자뿐 아니라 Li Auto 등 현지 경쟁사 고객에게서도 발생한다. 구매자는 고사양 버전을 선택하며 브랜드와 전기 파워트레인을 주요 구매 이유로 든다. Goldman Sachs는 예약이 시승 후 확정 주문으로 전환돼야 하며, BMW의 L2++ 운전자 보조 스택의 신뢰도도 중요하다고 경고한다. 8월 데이터는 이러한 신차 출시가 약한 판매 및 가격 환경 속에서 진행되고 있음을 보여준다. Mercedes 합작법인 판매량은 27,312대로 전년 대비 23.5% 감소했고, 합작법인 ATP는 ¥303k로 전년 대비 6.7% 하락했다. 수입 판매량은 4,777대로 전년 대비 41.1% 감소했고 수입 ATP는 ¥897k로 전년 대비 9.5% 하락했다. 최상위 수입 차량은 1,995대로 전년 대비 45.0% 감소했으며 ATP는 ¥1.37mn로 전년 대비 11.6% 하락했다. Mercedes S-Class는 680대 판매로 전년 대비 57.9% 감소했지만 Maybach는 판매의 55%를 차지했다. 수입 GLE 판매량은 1,835대로 전년 대비 23.2% 감소했으나, 8월 출시된 현지 생산 롱휠베이스 GLE 900대가 일부 상쇄했다. Mercedes의 추정 소매 매출은 ¥11.7bn으로 전년 대비 41.7% 감소했다. BMW 합작법인 판매량은 30,675대로 전년 대비 23.6% 감소했고 합작법인 ATP는 ¥305k로 전년 대비 6.3% 하락했다. 수입 판매량은 3,166대로 전년 대비 42.5% 감소했으나 수입 ATP는 전년 대비 7.5% 상승한 ¥490k였다. M 라인업은 363대로 전년 대비 9.0% 감소했지만, M2 라이프사이클 업그레이드로 ATP는 전년 대비 7.4% 상승한 ¥806k였다. BMW의 추정 소매 매출은 ¥10.5bn으로 전년 대비 31.7% 감소했다. Porsche 수입 판매량은 2,160대로 전년 대비 38.0% 감소했고 ATP는 ¥991k로 전년 대비 5.2% 하락했다. 911의 ATP는 ¥1.64mn으로 전년 대비 7.5% 하락해 비교적 견조했지만, Taycan ATP는 ¥895k로 전년 대비 28.6% 하락하며 혼합 ATP 하락의 주된 요인이었다. Porsche의 추정 소매 매출은 ¥2.1bn으로 전년 대비 41.2% 감소했다. Goldman Sachs는 세 회사 모두에 대해 Buy 등급을 유지한다. Mercedes의 €67 12개월 목표주가는 2027E EPS에 7.5x 목표 배수를 적용한 주당 €58과 Daimler Truck 지분 NPV의 주당 €9로 구성된다. 이는 5년에 걸친 질서 있는 매각과 자사주 매입을 통한 매각대금의 주주 환원을 가정한다. BMW의 €82 목표주가는 FY2027E와 FY2028E EPS의 50/50 혼합값에 7.5x를 적용한다. Porsche의 €53 목표주가는 FY2027E/FY2028E EPS 혼합값에 20x 선행 P/E를 적용한다. 이 밸류에이션 사례에는 중국 수요와 가격, 신차 출시 및 소프트웨어 실행, BEV 수익성, 투자 강도, 무역 정책, 그리고 Porsche의 경우 제품 납기와 원자재 관련 명시적 하방 위험이 병존한다.

분석 프레임워크

보고서는 먼저 중국의 정책 및 경쟁 환경을 평가하고, 이후 유럽의 신규 BEV 모델을 중국 경쟁 모델과 비교한다. 월별 등록대수, 평균 거래가격, 추정 소매 매출을 활용해 Mercedes, BMW, Porsche의 중국 실적을 추적하고 BMW iX3 수요에 대한 딜러 피드백을 보완적으로 사용한다. 이후 회사별 P/E 기반 밸류에이션 프레임워크를 적용하고 Mercedes의 Daimler Truck 지분에는 추가로 NPV 평가를 적용한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  중국 자동차 시장의 공급 규율, 생산능력 통제, 통합 및 가격 경쟁

  보고서는 비효율적 생산능력과 가격 전쟁을 줄이려는 정책을 유럽 프리미엄 OEM과 현지 선도 제조사의 경쟁 및 가격 전망에 연결한다.

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  등록대수, 평균 거래가격 및 추정 소매 매출

  Goldman Sachs는 판매량과 거래가격을 분리해 판매 믹스와 가격이 보고된 매출 감소에 어떻게 기여했는지 보여준다.

• 가치평가 방법론PER·PEG 가치평가

  예상 EPS에 대한 선행 P/E 목표 배수

  Mercedes, BMW, Porsche의 목표주가는 예상 EPS 또는 혼합 예상 EPS에 명시된 P/E 배수를 적용해 산출된다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Mercedes-Benz Group AG (MBGn.DE)

  중국 프리미엄 차량 시장에 노출된 주요 커버리지 대상 유럽 프리미엄 OEM

  강점

  GLC는 월 약 1,500대 수준으로 판매를 시작했고 현지 생산 GLE는 램프업 중이다.

  약점

  8월 합작법인 및 수입 판매량, ATP, 추정 중국 소매 매출이 모두 전년 대비 감소했다.

  비교

  GLC EQ LWB는 중국 경쟁 모델과 벤치마크 비교됐다.

  위험

  럭셔리 전략 이탈, 주요 럭셔리 시장 둔화, 비용 절감 미실현, capex 축소 실패, Daimler Truck 지분 현금화 지연 또는 낮은 가격.

• BMW (BMWG.DE)

  중국 프리미엄 차량 시장에 노출된 주요 커버리지 대상 유럽 프리미엄 OEM

  강점

  iX3 사전 주문은 현지 경쟁사 고객 수요를 포함해 긍정적으로 보고됐고, 수입 ATP는 전년 대비 7.5% 상승했다.

  약점

  합작법인 판매량은 전년 대비 23.6% 감소했고 추정 중국 소매 매출은 31.7% 감소했다.

  비교

  iX3 LWB는 중국 경쟁 모델과 벤치마크 비교됐다.

  위험

  중국 프리미엄 시장의 추가 둔화와 가격 압력, Neue Klasse 및 소프트웨어 실행 문제, BEV 수익성 동등화 지연, 투자 강도 상승, 자본배분 확대, 관세 또는 무역정책 역풍.

• Porsche AG (P911_p.DE)

  중국 프리미엄 차량 시장에 노출된 주요 커버리지 대상 유럽 프리미엄 OEM

  강점

  911의 ATP는 ¥1.64mn으로 비교적 견조했다.

  약점

  수입 판매량은 전년 대비 38.0% 감소했고 Taycan ATP는 28.6% 하락해 혼합 ATP의 주된 하락 요인이었다.

  위험

  신제품 출시 및 납기 지연, 경쟁 심화, BEV 및 ICE 모델 수급 불일치, BEV 매출총이익률 하락, 중국 사업의 지속적 악화, 원자재 공급 확보 실패.

핵심 데이터

• 중국 NEV 목표70% of passenger-car sales by 2030지능형 커넥티드 NEV 제15차 5개년 계획의 목표.
• Mercedes 추정 소매 매출¥11.7bn2026년 8월, 전년 대비 41.7% 감소.
• BMW 추정 소매 매출¥10.5bn2026년 8월, 전년 대비 31.7% 감소.
• Porsche 추정 소매 매출¥2.1bn2026년 8월, 전년 대비 41.2% 감소.
• Mercedes 합작법인 판매량27,312 units2026년 8월, 전년 대비 23.5% 감소.
• BMW 합작법인 판매량30,675 units2026년 8월, 전년 대비 23.6% 감소.
• Porsche 수입 판매량2,160 units2026년 8월, 전년 대비 38.0% 감소.

영향과 시사점

Goldman Sachs는 중국의 시장 질서 정비 조치가 유럽 프리미엄 브랜드의 가격 규율을 단기적으로 지원한다고 보지만, 더 강한 현지 제조사로 인한 경쟁 위협을 해결하지는 못한다고 본다. 따라서 Mercedes와 BMW가 초기 관심을 지속 가능한 중국 실적으로 전환할 수 있는지는 신차 출시 실행, 제품 경험 및 기술 신뢰도에 달려 있다.

위험

• Mercedes의 경우 럭셔리 시장 약세, 비용 또는 capex 실행 미달, Daimler Truck 지분의 현금화 지연 또는 낮은 가치가 분배 가능 현금과 자사주 매입 능력을 줄일 수 있다.
• BMW의 경우 중국 프리미엄 시장의 추가 약세, 가격 압력, Neue Klasse 또는 소프트웨어 실행 문제, BEV 수익성 동등화 지연, 투자 강도 상승 및 무역정책 역풍이 하방 위험이다.
• Porsche의 경우 신차 출시 또는 납기 지연, 경쟁 심화, BEV와 ICE 수급 불일치, BEV 매출총이익률 하락, 중국 사업 악화 및 원자재 공급 실패가 명시적 위험이다.

주시할 점

• BMW iX3 예약이 시승 후 확정 주문으로 전환되는지와 L2++ 스택의 신뢰도가 인정되는지.
• Mercedes 현지 생산 GLE의 램프업과 GLC의 초기 판매 추이.
• 중국의 생산능력, 품질, 공급업체 결제 및 반가격전쟁 조치가 프리미엄 시장 가격과 현지 제조사 통합에 미치는 영향.