European equity strategy レポート解説

概要

この欧州株戦略の週次更新は、2026年の好調なパフォーマンス後も欧州はバリュエーションと分散効果を提供すると主張するが、高い利回り、エネルギーリスク、フランスの財政不確実性から選別的なポジショニングが必要だとしている。

主要見解

欧州株は、底堅い経済成長と力強い利益に支えられ、2026年に良好なパフォーマンスを示している。Goldman Sachsは、幅広いセクターの強い利益モメンタムを理由に、2026年のSTOXX Europe EPS成長予想を15%へ引き上げた。高いエネルギー価格による押し上げ効果が薄れ、コスト上昇がマージンを圧迫するため、2027年の成長は中位一桁台に正常化すると予想している。それでも、Technology、Industrials、Utilities、Financialsなど、構造的な追い風を受けるセクターには利益上振れリスクがあるとみている。 バリュエーション面では、欧州は予想P/E14.6xで過去平均とおおむね一致し、比較的健全なキャッシュ創出力を備える点が根拠となる。レポートは、STOXX Europe 600のFCF利回りが5.3%、S&P 500が3.6%、米国のハイパースケーラーは2%未満であると示す。また、市場集中度が低く、株式間の相関も低いことを分散効果として強調している。地域別バリュエーション表では、STOXX Europe 600は予想P/E14.6x、EV/EBITDA9.2x、過去12カ月FCF利回り4.6%、予想配当利回り3.3%となっている。 第1の主要リスクは債券利回りの上昇である。年初来、欧州株はソブリン利回りに対して強い負の感応度を示している。ドイツ国債および社債の利回りがSTOXX Europe 600の配当利回りに収束するにつれ、株式が長らく持っていた利回り優位性はほぼ失われた。インフレ鈍化によって利回りが低下する可能性はあるものの、高水準の金利は、特にReal Estate、Health Care、Consumer Staplesにおけるさらなるバリュエーション拡大を制約するとみられる。 第2のリスクはエネルギー供給である。ガス貯蔵水準の低さと、ペルシャ湾からの輸出途絶に対するLNG供給の脆弱性を踏まえ、Goldman Sachsは市場が高ガス価格のリスクを過小評価していると考える。途絶が長期化すれば、成長、企業マージン、投資家心理を圧迫する。レポートは、ガス価格が上昇する局面ではEnergy、Renewables、FTSE 100、ディフェンシブが最も影響を受けにくい傾向があるとし、この環境ではRenewablesを選好している。 第3のリスクは、2027年大統領選挙を控えたフランスの政治・財政不確実性である。フランスでは成長が期待を下回り、財政赤字が悪化している。OAT-Bundスプレッドは約85bpへ拡大し、10年以上で最高水準となる一方、フランス10年債利回りはギリシャを上回っている。歴史的に、ソブリンスプレッドの拡大は、特に銀行と国内エクスポージャーの大きい企業を中心にフランス株の重しとなってきた。Goldman Sachsはフランスに慎重な姿勢を維持し、財政刺激と経済活動の改善が見込まれるドイツ株を選好している。 配分面では、レポートは景気敏感株とディフェンシブ株を均衡させた組み合わせを選好する。Technology、Banks、Defence、Telecoms、Renewablesを優先し、資本集約型企業を資本軽量型企業に対して選好するHALOトレードも提示している。成長が引き続き低調とみられるAutos、Chemicals、Travel & Leisure、Health CareはUnderweightとしている。セクター予想は利益のばらつきを示しており、Technologyの2026E、2027EのEPS成長率は28.7%と26.5%、Industrialsは19.1%と16.4%、Banksは11.2%と14.3%である。一方、Travel & Leisureは2026Eに-5.6%、2027Eに16.0%、Real Estateは1.7%と4.8%が見込まれている。

分析フレームワーク

Goldman Sachsは、トップダウンの経済・クロスアセット分析に、セクター別利益予想、利益修正トレンド、バリュエーション比較、利回りとスプレッドへの感応度、マクロ変数と欧州株パフォーマンスの歴史的関係を組み合わせ、その結果を国別、セクター別、テーマ別バスケットの選好へ落とし込んでいる。

手法メモ

• バリュエーション手法PER・PEG評価

  予想P/Eと相対バリュエーション分析

  レポートは、STOXX Europe 600の予想P/E14.6xを過去平均および他地域の株式市場と比較し、バリュー面での主張を支えている。

• 企業ファンダメンタルズ・財務フレームワークフリーキャッシュフロー分析

  フリーキャッシュフロー利回りの比較

  レポートは、FCF利回りを用いて、欧州、S&P 500、米国のハイパースケーラーのキャッシュ創出力を比較している。

• イベントドリブン・行動ファイナンススタイルファクター分析

  景気敏感株対ディフェンシブ、バリュー対グロース、資本集約型対資本軽量型の比較

  レポートは、金利、ガス価格、成長環境の変化の下で、どの欧州株セグメントがより強靭となり得るかを判断するため、スタイルとセクターのエクスポージャーを検討している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• European equities / STOXX Europe 600

  レポートの主要な市場対象であり、利益、バリュエーション、キャッシュ創出力、分散効果に支えられている。

  強み

  2026年EPS成長予想15%、予想P/E14.6x、健全なキャッシュ創出力、低い市場集中度。

  弱み

  高い利回りにより、さらなるバリュエーション拡大が制限される可能性がある。

  比較

  FCF利回りは5.3%で、S&P 500の3.6%を上回り、米国ハイパースケーラーは2%未満。

  リスク

  ソブリン利回り上昇、エネルギー供給の途絶、政治・財政不確実性。

• German equities

  欧州内で選好される国別エクスポージャー。

  強み

  財政刺激と経済活動の改善から恩恵を受けると見込まれる。

  比較

  フランス株より選好される。

• French equities

  レポートが慎重な姿勢を維持する国別エクスポージャー。

  弱み

  成長の失望、財政悪化、ソブリンスプレッド拡大。特に銀行と国内エクスポージャー企業に影響する。

  比較

  レポートはドイツ株を選好しており、フランス株の下落はスプレッド変動に比べると限定的だった。

  リスク

  約85bpのOAT-Bundスプレッドと、2027年大統領選挙を控えた不確実性。

• Technology, Banks, Defence, Telecoms and Renewables

  選好されるセクターおよびテーマのエクスポージャー。

  強み

  TechnologyとFinancialsには構造的な追い風があるとされ、エネルギー供給リスクの下でRenewablesが選好される。

  比較

  Autos、Chemicals、Travel & Leisure、Health Careより選好される。

• Autos, Chemicals, Travel & Leisure and Health Care

  Underweightのセクター。

  弱み

  レポートは成長が引き続き低調と予想している。

  比較

  レポートが選好するセクターより優先度が低い。

主要データ

• Goldman SachsのSTOXX Europe EPS成長予想15% for 2026; 5% for 2027レポートは2026年予想を引き上げ、エネルギー価格による支援が薄れコストが上昇するにつれて、成長は正常化すると見込む。
• STOXX Europe 600の予想P/E14.6x過去平均と一致する。
• STOXX Europe 600のFCF利回り5.3%S&P 500の3.6%および米国ハイパースケーラーの2%未満と比較される。
• OAT-Bundスプレッドaround 85bp10年以上で最高水準であり、フランスの政治・財政不確実性を反映している。
• STOXX Europe 600のバリュエーション指標9.2x EV/EBITDA, 4.6% last-12-month FCF yield, 3.3% forward dividend yieldレポートの地域別バリュエーション比較に示された指標。
• STOXX Europe 600の予想水準649 current; 670 in 3 months; 680 in 6 months; 695 in 12 months2026年9月3日付のGoldman Sachsのクロスアセット予想表で、12カ月の上昇余地は7.1%と示されている。

影響と示唆

レポートの結論は、欧州株には依然として良好な利益・バリュエーション環境があるものの、高金利、ガス供給途絶、フランスのソブリンリスクを踏まえると、幅広く無差別なエクスポージャーは適切でないというものだ。Goldman Sachsは、ドイツ、構造的成長のあるセクター、より強靭なセクターを選好し、成長が弱い、または金利感応度の高いセクターを回避することで、この選別性を表現している。

リスク

• 債券利回りの上昇は欧州株のバリュエーションを抑制し、特にReal Estate、Health Care、Consumer Staplesに圧力をかける可能性がある。
• ペルシャ湾からのLNG輸出が長期に途絶しガス価格が上昇すれば、成長、企業マージン、投資家心理を悪化させる可能性がある。
• ソブリンスプレッド拡大を含むフランスの政治・財政不確実性は、フランス株、銀行、国内エクスポージャー企業の重しとなる可能性がある。

注目点

• インフレ鈍化により欧州の利回りが低下するか、それとも高金利が続くか。
• 欧州のガス貯蔵水準、LNG供給状況、ペルシャ湾からの輸出途絶の有無。
• フランスの財政動向、予算協議、OAT-Bundスプレッド、2027年大統領選挙を控えた状況。
• 特にTechnology、Industrials、Utilities、Financialsにおける利益モメンタムの持続性。