Akeso（09926） レポート解説

概要

本イベント更新は、Akesoのivonescimabに関する新たなHARMONi-2全生存期間データを評価するもの。J.P. Morganは結果を強力と捉え、2つのグローバルPhase 3試験にとって好材料とみなし、OverweightとHK$125の目標株価を維持している。

主要見解

J.P. Morganは、更新されたHARMONi-2全生存期間結果が、ivonescimabのpembrolizumabに対する統計的に有意な優位性を示したと強調している。OSハザード比は0.73、95%信頼区間は0.57-0.95、p=0.009だった。ivonescimab群のOS中央値は30.8カ月で、pembrolizumab群の22.6カ月を8カ月超上回った。安全性は両群で概ね同等であり、重篤な治療関連有害事象はivonescimab群29.9%、pembrolizumab群21.6%、恒久的な投与中止に至った治療関連有害事象はそれぞれ4.1%、5.0%だった。 同社は、この結果がHARMONi-3の扁平上皮コホートおよびHARMONi-7という2つのグローバルPhase 3試験に前向きな示唆をもたらすとみている。HARMONi-2では、扁平上皮患者のOSハザード比は0.65で、非扁平上皮患者の0.79を上回った。PD-L1腫瘍細胞陽性率が少なくとも50%の患者、すなわちHARMONi-7の対象患者群では、OSハザード比は0.58だった。J.P. Morganは、これらのサブグループ結果が、HARMONi-3扁平上皮コホートとHARMONi-7の今後のOS結果に対する確信を高めると論じている。 レポートはまた、以前のOS結果より更新後の解析を重視する理由を説明している。以前のOSハザード比0.777は、alpha消費が非常に小さい第1回中間解析によるものであり、想定追跡期間中央値が約17カ月と両群のOS中央値を下回っていたため、未成熟とみなされた。WCLCの更新は第2回の計画中間解析で、事前規定のイベント数は232件、片側alphaは0.0139だった。2026年8月20日のデータカットオフ時点で、追跡期間中央値は約36カ月、OSイベントは234件、片側alpha消費は0.0141だった。J.P. Morganは、より長い追跡によりivonescimabの生存利益をより有意義に評価できると期待しており、高齢患者の結果を含む詳細を待っている。 足元の試験更新に加え、J.P. Morganの投資判断はAK104とAK112を主要な成長ドライバーと位置づける。AK104の中国での適応症拡大により、中国でのピーク売上高は約Rmb7 billionに達すると予想する。AK112については、NRDL収載が中国でのピーク売上高Rmb7 billion超の勢いを支え、PD-(L)1/VEGF領域での位置付けとKeytrudaに対する競争力のある有効性プロファイルが、中国以外でUS$5 billion超のピーク売上高を支える可能性があるとしている。 HK$125の2027年12月目標株価は、2034年までのAkesoのフリーキャッシュフローを予測し、3.0%のターミナル成長率と9.6%のWACCを用いるDCF評価に基づく。評価表では、ターミナル現在価値Rmb61,780 millionとキャッシュフロー現在価値Rmb24,180 millionを含む企業価値はRmb85,961 million。現金、負債、少数株主持分、初期パイプライン資産、SMMT持分価値を調整後の総株主価値はRmb104,075 millionで、1株当たりHK$125となる。

分析フレームワーク

J.P. Morganは、統計計画、追跡期間の成熟度、サブグループ結果、安全性プロファイルに照らして更新後のHARMONi-2生存データを評価する。その後、サブグループの証拠をHARMONi-3とHARMONi-7の対象集団に結び付け、2034年までのフリーキャッシュフロー予測とターミナルバリューDCFによりAkesoを評価している。

手法メモ

• バリュエーション手法DCF（割引キャッシュフロー法）

  割引キャッシュフロー評価

  目標株価は、Akesoの2034年までのフリーキャッシュフローを予測し、9.6%のWACCで割り引き、3.0%のターミナル成長率を用いて算出されている。

• イベントドリブン・行動ファイナンスイベントドリブン分析

  臨床試験イベント分析

  レポートは、更新後のHARMONi-2生存データ、その統計的成熟度、サブグループ結果を評価し、後続Phase 3結果への意味合いを判断している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Akeso (09926.HK)

  主要なカバレッジ対象企業。レポートは、前向きなHARMONi-2生存データをivonescimab開発プログラムへの確信と結び付けている。

  強み

  強力な更新後OSデータ、良好なサブグループ結果、AK104の適応症拡大余地、ならびに中国および中国以外でのAK112の売上ポテンシャル。

  比較

  ivonescimabのOS中央値は30.8カ月で、pembrolizumabの22.6カ月に対したもの。J.P. MorganはAK112についてもKeytrudaに対して競争力のある有効性プロファイルに言及している。

  リスク

  パイプライン開発の後退、およびAK104またはAK112の売上が予想を下回ること。

主要データ

• HARMONi-2全生存期間ハザード比0.7395%信頼区間は0.57-0.95、p=0.009
• 全生存期間中央値30.8 months vs 22.6 monthsivonescimab群対pembrolizumab群
• 扁平上皮患者のOSハザード比0.65非扁平上皮患者の0.79との比較
• PD-L1 TPSが少なくとも50%の患者のOSハザード比0.58この集団はHARMONi-7の対象患者集団
• 第2回中間解析の追跡~36 months and 234 OS events2026年8月20日のデータカットオフ時点
• DCF前提9.6% WACC; 3.0% terminal growthフリーキャッシュフローは2034年まで予測
• 目標株価HK$125.002027年12月の目標株価

影響と示唆

J.P. Morganは、より成熟したHARMONi-2のOS証拠がivonescimabの有効性に対する前向きな解釈を支持し、HARMONi-3扁平上皮コホートとHARMONi-7への確信を高めるとみている。その評価は引き続きAK104とAK112の予想成長を反映している。

リスク

• パイプライン開発の後退は投資判断を弱める可能性がある。
• AK104またはAK112の売上がJ.P. Morganの予想を下回る可能性がある。

注目点

• 火曜日の発表で予定される、より詳細なHARMONi-2 OSデータ。高齢患者の結果を含む。