U.S. Brokers, Asset Managers & Exchanges レポート解説

概要

Barclaysは、9月14日から16日にニューヨークで開催される第24回Global Financial Services Conferenceに向けて本ガイドを作成した。レポートは、オルタナティブおよび伝統的資産運用会社、取引所、ブローカーの主要テーマと企業別論点を整理し、セクターへの前向きな見方を維持している。

主要見解

オルタナティブ資産運用会社では、レポートは実現とデプロイメントを議論の中心に置く。上期を通じて実現結果と先行きコメントはまちまちであり、Barclaysはエグジット見通しをセクターの成長フライホイールにとって重要とみる。IPO、戦略的買い手、特にスポンサー活動が、エグジットとパフォーマンスフィーを支える必要がある。地政学的不確実性と金利上昇は引き続き制約要因である。対照的に、デプロイメントはより一様に強く、取引手数料を生み出している。Barclaysは、運用会社がこうした活動を通じて収益源をさらに多様化できるかを問う。 AIは運用会社全体で投資と資金調達の両方にまたがるテーマになっている。Barclaysによれば、投資先企業、発電、データセンターへの投資は潜在的に重要な資金調達機会へ急速に進化している。同社は、BlackstoneのBIPなどで報告された強力なAI関連パフォーマンスが、過剰建設なしに継続可能かの証拠を求め、AIを活用する競合企業に対するソフトウェア投資のリスクも注視する。資金調達面では、一部ハイパースケーラー債のスプレッド拡大が投資家の警戒感を示すため、LPのAI関連債務への需要、デプロイメント時期、収益化、最終リターンが重要な論点となる。 ウェルスチャネルの状況は、およそ6～12か月前と比べて改善した。当時はクレジット懸念がグロス販売を大きく減らし、償還請求を大きく増やした。Barclaysは、足元でトレンドは概ね安定し、BXPEやAresのACIなど一部ファンドは特に強いと述べる。ただし、ウェルス需要の持続性、非上場BDCへの需要、潜在的な償還、プライベート資産を退職年金・ターゲットデート型商品に組み込むペースは引き続き注目点である。保険も焦点であり、Athene/APOは第2四半期に個人チャネルで強い資金流入を報告した一方、Global Atlantic/KKRや他の上場生保は競争激化を受けてより慎重にみえた。BarclaysはAtheneの優位性を、オリジネーションとソーシング、規模、コスト優位性、十分な資本に帰しており、オルタナティブ資産とプライベート投資適格クレジットへの資産配分移行を追跡している。 プライベートクレジットでは、BDCとダイレクトレンディングの基礎的パフォーマンスに対する投資家の懸念は年初にピークに達したが、解消されていない。Barclaysは、スプレッドが一定程度拡大し、ローン文書が貸し手により有利になり、非発生債権などの主要KPIが改善しているようにみえる初期段階の大規模な借換えサイクルを説明する一方、貸し手が担保を取得する個別事例も確認している。機関LPの需要は健全で、AresとApolloのダイレクトレンディング旗艦ファンドでは加速がみられるが、ウェルスチャネルの需要はより低調である。サイクルの進展に伴い、ローンパフォーマンス、コベナンツ、PIK利用、インタレストカバレッジ、借換え環境が支えとなり続けるかが焦点となる。 伝統的資産運用会社では、業界再編が重要な構造テーマである。Victory Capitalの$1T AUMという明示的な目標は、差別化された投資戦略と販売機会を獲得し、競争力を維持するためにM&Aを明確な戦略要素としている。一方、T. Rowe PriceによるF/m Investmentsの買収は、主に能力獲得として位置づけられる。同買収は総AUMの約1%にすぎないが、同社の債券ETF AUMを2倍超にする。Barclaysは、ETF採用、アクティブETFの成長、商品転換、国際販売、有機的フロー・買収・マージン成果の均衡も強調する。 取引所とトレーディングプラットフォームでは、個人活動が引き続き主要な推進力である。BarclaysはHOODとIBKRの決算を挙げ、個人取引がより広範な株式・オプション市場全体の活動を上回り、HOODのオプション市場シェアはここ数か月で数パーセントポイント上昇したとする。個人取引の持続性には建設的だが、無期限先物と予測市場の発展に伴い、従来の株式・オプションが勢いを維持できるかを問う。取引時間の常時化もテーマである。IBKRは第2四半期に取引の3.6%が夜間だったと報告しており、2Q25の1.3%から上昇したが、活動水準はなお小さい。Barclaysは、取引所が取引時間をさらに拡大すれば、流動性と出来高が増え、とりわけ執行を重視する機関投資家と活発な個人投資家の成長を促す可能性があるとみる。 トークン化と新しいデリバティブは、潜在力がある一方で不確実な市場構造上の展開である。Barclaysはトークン化の便益をまちまちとみる。決済迅速化は回転売買を増やす可能性があるが、T+2からT+1への移行は明確にその効果を示さず、即時決済は事前資金拠出を求め、ネット決済の利点を制限することで資本効率を損なう可能性がある。予測市場は、Cboeの単一株KPIバイナリー契約の取り組みを含め、より機会とみている。これに対し、無期限先物は米国で有意な牽引力をまだ示さず、活動はオフショアまたはDeFi取引所に集中する。Barclaysは従来の取引所に対する脅威は現時点ではほとんどないとみるが、採用と規制を注視している。 ICEによるMarketAxess買収計画を受け、クレジット取引の競争も焦点である。Barclaysは移行期間がTradewebに追加のシェア獲得機会をもたらす可能性があると考えるが、長期的にはより強い競合に直面するとみる。また、過去およそ18か月における債券市場の電子化の大幅な減速を、MarketAxessとTradewebのマルチプル圧縮の主要因の一つとし、長期的な電子化の採用、市場シェア、新プロトコルを重要な論点としている。ウェルスブローカーについて、BarclaysはAIがアドバイザーの生産性とサービスコストを改善し得るとみるが、残高の大きい顧客向けの人間主導アドバイザリー事業は中抜きされにくいと考える。アドバイザー獲得コスト、キャッシュソーティング、顧客現金の利息収入と代替的な現金管理モデルのトレードオフは、引き続き重要な経営論点である。

分析フレームワーク

Barclaysは会議前の質問集を業界セグメントとカバレッジ企業別に編成している。まずセクター横断テーマを示し、資金調達、資金フロー、デプロイメント、実現、クレジットパフォーマンス、マージン、商品の採用、競争、規制などの事業ドライバーを通じて各テーマを検証する。レポートは新たな財務予想やバリュエーション目標を示すのではなく、直近の企業開示と観察された市場トレンドを用いて経営陣との議論事項を特定している。

手法メモ

• 業界・産業分析フレームワーク需給フレームワーク

  プライベート市場における資金調達、LPとウェルスチャネルの需要、償還、デプロイメント、実現活動の評価。

  Barclaysは資本流入、投資家の需要、エグジット・デプロイメント条件を用いて、業界の成長と手数料創出がどのように推移し得るかを整理している。

• 業界・産業分析フレームワーク産業チェーンの上流・中流・下流波及

  資産運用会社、投資先企業、データセンター、借り手、LP、公開債券投資家にまたがるAIインフラ投資・資金調達の伝播。

  レポートは、AI投資活動が管理手数料、取引手数料、または資金調達収益となり得る過程と、クレジットスプレッドや投資家需要がリターンを制限し得る点を追っている。

• 債券・クレジット分析スプレッド・資産品質分析

  スプレッド、借換え、コベナンツ、PIK利用、非発生債権、インタレストカバレッジによるプライベートクレジット評価。

  これらの指標は、より明白なデフォルトや非発生債権の悪化が見える前に、貸し手の交渉力とダイレクトレンディングのポートフォリオ健全性を測るために使われている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Ares Management (ARES)

  ダイレクトレンディング、AI・データセンター融資、ウェルス商品、保険、資金調達に関わるカバレッジ対象のオルタナティブ資産運用会社。

  強み

  ダイレクトレンディングの旗艦ファンドの資金調達は加速しており、レポートはデータセンターとインフラの機会も強調している。

  比較

  非上場BDCへのウェルス需要が低迷する業界の同業他社と比較される。

  リスク

  クレジットポートフォリオの健全性、借換え環境、償還活動、AIインフラのリターンを巡る不確実性。

• Blackstone (BX)

  AIエコシステム投資、ウェルス商品、保険、不動産エクスポージャーを持つカバレッジ対象のオルタナティブ資産運用会社。

  強み

  特にBIPで報告されたAI関連パフォーマンスは印象的であり、BXPEも強さを示す商品として挙げられている。

  弱み

  実現環境と不動産活動は依然として不確実。

  比較

  Athene/APOは一部同業他社よりも強い個人保険資金流入を示し、AIファイナンスは業界共通の機会である。

  リスク

  AIの過剰建設の可能性、ハイパースケーラークレジットに対するLPの警戒、IPO・エグジットへの依存、商品償還。

• KKR (KKR)

  AIインフラ、Global Atlantic保険、プライベートウェルス、実現に関わるカバレッジ対象のオルタナティブ資産運用会社。

  強み

  AIインフラ融資への参加と、より広いプライベート市場販売の可能性。

  比較

  競争激化のなか、Global AtlanticはAthene/APOより慎重にみえた。

  リスク

  未売却のプライベートエクイティ投資先企業、不確実なエグジット環境、保険競争。

• Tradeweb Markets (TW)

  債券市場の電子化とコーポレートクレジットの競争に関わるカバレッジ対象の電子取引プラットフォーム。

  強み

  Barclaysは、ICEによるMarketAxess買収計画を巡る移行期に、Tradewebが追加のシェアを獲得する可能性があるとみる。

  弱み

  債券市場の電子化は過去およそ18か月で大幅に減速した。

  比較

  ICEによるMarketAxess買収計画後、長期的にはより強い競合に直面する可能性がある。

  リスク

  長期的な競争圧力とクレジット市場での電子化採用の鈍化。

• Cboe Global Markets

  個人オプション活動、データ商品、予測市場、無期限先物の議論に関わるカバレッジ対象の取引所。

  強み

  個人活動と海外ブローカー需要がData Vantage成長の推進要因として挙げられている。

  比較

  予測市場は無期限先物より機会とみられ、無期限先物はこれまで米国で有意な牽引力を示していない。

  リスク

  商品競争、規制承認、KPIオプション・イベント契約・無期限先物の採用を巡る不確実性。

• Victory Capital (VCTR)

  M&Aを通じて規模、販売、商品拡大を追求するカバレッジ対象の伝統的資産運用会社。

  強み

  明示的な$1T AUM目標とFirst Eagle買収は、規模と多様化の戦略を支える。

  弱み

  記録的なパイプラインにもかかわらず、既知の機関投資家償還は既知の獲得案件を上回る。

  比較

  ETF能力を重視するT. Rowe Priceの買収とは異なり、Victoryの戦略はより明示的に業界再編によって推進されている。

  リスク

  統合、シナジー実現、資金フローの持続性、販売会社手数料からの圧力。

主要データ

• 会議日程September 14–16, 2026ニューヨークで開催されるBarclaysの第24回年次Global Financial Services Conference。
• 会議参加規模~225 management teams世界の金融サービス企業の経営チームが過去最多となる見込み。
• IBKRの夜間取引比率3.6% of trades in Q22Q25の1.3%から上昇。Barclaysは夜間活動が依然として小さいと指摘する。
• Victory CapitalのAUM目標$1T経営陣は競争力維持に必要な規模とみており、M&Aは戦略の一部。
• T. Rowe PriceによるF/m Investments買収~1% of total AUMこの買収により同社の債券ETF AUMは2倍超となる。
• BlackRockの累計グロス資金調達目標$400B企業別質問集で言及された中期目標。
• BlackRockの保険資産配分目標10% of insurance AUM from fixed income to private creditタイムラインと手数料率への影響が議論される、明示された移行目標。
• Blue Owlのクレジット・ドライパウダー~$17.5Bクレジットプラットフォーム全体で利用可能な金額で、デプロイメントの優先順位が検討されている。
• Ridgepost CapitalのFREマージン目標50%質問集で参照された経営陣目標。
• TPGのデプロイメント目標$10B through 2027経営陣はこのデプロイメント目標の達成能力に引き続き自信を示している。

影響と示唆

本レポートは、AIファイナンス、プライベート市場の販売、退職年金商品、個人取引、ETF、新たな取引所商品といった有望な成長要因が、持続的な手数料、資金フロー、マージンにつながるかを会議の論点としている。また、実現活動、プライベートクレジットのパフォーマンス、競争の激しさ、新市場構造の採用が、その機会がどの程度実現するかを左右することを明確にしている。

リスク

• オルタナティブ資産運用会社の実現とエグジットは、地政学的不確実性、金利、弱いスポンサー活動によって引き続き制約される可能性がある。
• AI関連の投資と資金調達は、過剰建設リスク、不確実な収益化、ハイパースケーラー関連クレジットに対するLP需要の限定に直面する可能性がある。
• プライベートクレジットのストレスは、借換え、スプレッド、コベナンツ、PIK利用、インタレストカバレッジ、または後の非発生債権を通じて現れる可能性がある。
• 非上場BDCやその他プライベート市場商品のウェルスチャネル需要は低迷を続けるか、再び償還圧力に直面する可能性がある。
• トークン化、無期限先物、予測市場、取引時間延長は、採用、資本効率、規制面で不確実な結果を伴う。
• ICEによるMarketAxess買収計画は、最終的にTradewebにとってより強い競合を生む可能性がある。

注目点

• IPO、戦略的買い手、スポンサーによるエグジット活動と、それに伴う実現のペースに関する経営陣コメント。
• AIインフラのデプロイメント、資金調達の経済性、公開クレジットスプレッド、AI関連債務に対するLP需要。
• 非発生債権、借換え、スプレッド、コベナンツ、PIK利用、インタレストカバレッジを含むプライベートクレジットのポートフォリオ指標。
• 特に非上場BDC、プライベートクレジット商品、退職年金商品におけるウェルス商品の申込みと償還。
• 個人取引トレンド、オプション参加、アドバイザー採用コスト、顧客のキャッシュソーティング行動。
• 取引時間延長、トークン化、予測市場、KPIオプションの取り組みと関連する規制動向。
• ICEによるMarketAxess買収計画がTradewebの競争と市場シェアに与える影響。