Apeloa Pharmaceutical Co Ltd: Los pedidos de moléculas pequeñas complejas y modalidades emergentes impulsan la cartera de CDMO, pero los resultados del grupo en 1S26 se mantuvieron por debajo de las expectativas de Morgan Stanley

Visión general

El informe revisa el desempeño de Apeloa Pharmaceutical en 2T26 y 1S26. Los ingresos y beneficios del grupo quedaron por debajo de las previsiones de Morgan Stanley, pero el informe considera que la cartera de pedidos de CDMO, la cartera de proyectos, los pedidos de moléculas complejas de alto valor y las iniciativas de biosimilares mejoran la visibilidad del crecimiento a medio plazo, manteniendo sin cambios la tesis de inversión original.

Perspectivas principales

En cuanto a los resultados, Apeloa Pharmaceutical reportó ingresos de 1S26 de Rmb4,823mn, un 11.4% menos interanual, y beneficios de Rmb522mn, un 7.2% menos interanual, 7.7% y 9.2% por debajo de las previsiones de Morgan Stanley, respectivamente. A partir de estas cifras, el informe deriva ingresos de 2T26 de Rmb2,37mn, como se indica en el texto original, un 12.5% menos interanual, y beneficios de Rmb273mn, un 13.1% menos interanual. AlphaSignals clasificó los resultados como una "ligera superación" frente al consenso de mercado, aunque aún existía una clara desviación negativa respecto al propio modelo de Morgan Stanley. El informe considera que los resultados dejan sin cambios la tesis de inversión original y espera que el EPS de consenso se revise moderadamente al alza durante los próximos 12 meses. CDMO es fundamental para la visión positiva continuada del informe. Los ingresos del negocio alcanzaron Rmb810mn en 1S26, un 17.1% más interanual. La guía de la dirección para el crecimiento de los ingresos de CDMO en 2026 es de 20% a 30%, lo que implica que el crecimiento podría acelerarse aún más a medida que aumenten las entregas de pedidos en 2S26. La cartera de CDMO a tres años alcanzó Rmb7.3bn en 1S26, un 22% más semestralmente desde Rmb6.0bn en 2025. La ratio cartera-ingresos aumentó de 2.73 en 2025 a 3.08, lo que indica que la cobertura de nuevos pedidos respecto a los ingresos del período actual mejoró aún más y proporciona visibilidad sobre la futura conversión en ingresos. El número y la combinación de proyectos también están mejorando. La cartera de proyectos creció 37% interanual hasta 1,620 proyectos en 1S26, incluidos 417 proyectos comercializados o en Fase III avanzada, así como 52 proyectos de ADC y 71 proyectos de péptidos. El crecimiento provino tanto de mercados internacionales como de China, con una demanda de clientes biotecnológicos locales chinos que creció significativamente más rápido. Los nuevos flujos de proyectos involucran cada vez más moléculas complejas y modalidades emergentes como péptidos cíclicos, pegamentos moleculares y PROTAC. Los precios medios de venta de estos proyectos pueden ser hasta 10 veces los de las moléculas pequeñas tradicionales, por lo que la mejora de la combinación de proyectos no solo podría ampliar los volúmenes de pedidos, sino también aumentar el valor por proyecto. La compañía entró en el negocio de CDMO de biosimilares en 2026. El informe señala que las vías clínicas simplificadas en EE. UU. y Europa podrían acortar el ciclo de desarrollo de biosimilares de 8-9 años a 3-4 años y reducir los costes de desarrollo de US$1-2bn a US$30mn-50mn. Apeloa planea desarrollar 15 proyectos de biosimilares, cinco de los cuales ya han entrado en fase de desarrollo, buscando captar oportunidades de externalización derivadas de ciclos de desarrollo más cortos y menores costes. En un contexto de fuerte entrada de pedidos y elevada utilización de capacidad, la compañía está acelerando el gasto de capital y planea aumentar la capacidad de SPPS de péptidos de 20kL a 30kL a corto plazo. La compañía también ha introducido un nuevo plan de opciones sobre acciones para su negocio de CDMO, cuyas condiciones de ejercicio exigen que el negocio alcance una CAGR de beneficios no inferior al 11% de 2025 a 2029, vinculando así el esquema de incentivos al crecimiento de beneficios a medio plazo. El modelo de Morgan Stanley muestra ingresos de Rmb9,783.6mn, Rmb10,512.2mn, Rmb11,550.5mn y Rmb12,622.4mn para 2025A, 2026E, 2027E y 2028E, respectivamente; beneficio neto de ModelWare de Rmb890.7mn, Rmb1,328.0mn, Rmb1,421.9mn y Rmb1,710.5mn; y EPS de Rmb0.77, Rmb1.15, Rmb1.23 y Rmb1.48. El EPS de consenso para los mismos períodos es Rmb0.88, Rmb0.92, Rmb1.08 y Rmb1.29, respectivamente, con las previsiones de Morgan Stanley para 2026 a 2028 por encima del consenso. Los múltiplos P/E correspondientes son 21.1x, 18.0x, 16.8x y 14.0x; los múltiplos P/B son 3.0x, 3.3x, 2.9x y 2.5x; y los múltiplos EV/EBITDA son 11.3x, 10.5x, 9.1x y 10.0x. El precio objetivo se basa en una metodología de flujo de caja descontado, suponiendo un coste de capital propio de 8.8%, una tasa de crecimiento perpetuo de 4%, un ROE a largo plazo de 15% sobre nuevas inversiones y una ratio de deuda neta a capital propio de 30%. El historial del precio objetivo muestra un aumento de Rmb18.00 el 2 de enero de 2026 a Rmb19.80 el 20 de marzo, Rmb20.20 el 22 de abril y Rmb23.20 el 21 de agosto. Con base en el precio de cierre de Rmb20.72 de ese día, el potencial alcista es 12%. El informe asigna a la acción una calificación de Sobreponderar y una visión Atractiva sobre el sector sanitario de China. Los riesgos alcistas enumerados en el informe incluyen la obtención de nuevos contratos de fabricación de API de compañías multinacionales, aumentos de precios de APIs antibióticos, del sistema nervioso central, cardiovasculares y veterinarios, la obtención de licitaciones en China por parte del negocio de formulaciones y una mejora del sentimiento de mercado hacia la exposición a CDMO. Los riesgos bajistas incluyen recortes de precios en las licitaciones chinas de formulaciones de medicamentos genéricos, una mayor reducción de pedidos y contratos de I+D relacionados con COVID, y una desaceleración de la demanda de externalización de I+D a proveedores de servicios chinos.

Marco de análisis

El informe primero compara los ingresos y beneficios reales de 1S26 con el modelo de Morgan Stanley y el consenso de mercado, y deriva el desempeño de 2T26 en consecuencia. A continuación, evalúa la visibilidad de las futuras entregas con base en el crecimiento de los ingresos de CDMO, la cartera de pedidos, la ratio cartera-ingresos, las etapas de los proyectos y la combinación de proyectos, antes de evaluar los impulsores del crecimiento junto con los precios medios de venta de moléculas complejas, los ciclos y costes de desarrollo de biosimilares, la utilización de capacidad y el gasto de capital. Finalmente, el informe incorpora estas evaluaciones en las previsiones de beneficios de Morgan Stanley ModelWare y deriva un precio objetivo mediante una metodología de flujo de caja descontado, al tiempo que enumera escenarios que podrían hacer que los resultados superen o queden por debajo de las expectativas.

Notas metodológicas

• Metodología de valoraciónDCF Flujo de caja descontado

  Precio objetivo por flujo de caja descontado

  El informe descuenta los flujos de caja futuros esperados a valor presente y aplica un coste de capital propio de 8.8%, una tasa de crecimiento perpetuo de 4%, un ROE a largo plazo de 15% sobre nuevas inversiones y una ratio de deuda neta a capital propio de 30% para derivar un precio objetivo de Rmb23.20.

• Marco de análisis de industria/sectorMarco de oferta y demanda

  Análisis de la cartera de pedidos, la ratio cartera-ingresos y la utilización de capacidad

  El informe utiliza la cartera de pedidos y la ratio cartera-ingresos para medir la cobertura de la demanda futura, las entradas y etapas de proyectos para evaluar la sostenibilidad de la demanda, y la elevada utilización de capacidad y los planes de expansión para evaluar la capacidad de oferta y los requisitos de gasto de capital.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Apeloa Pharmaceutical Co Ltd (000739.SZ, 000739 CH)

  El informe considera que la compañía se beneficiará del crecimiento de la cartera de pedidos de CDMO, las entradas de proyectos de moléculas complejas, la expansión del negocio de biosimilares y la aceleración de las entregas en 2S26.

  Fortalezas

  La cartera de pedidos de CDMO a tres años alcanzó Rmb7.3bn, mientras que la ratio cartera-ingresos subió a 3.08. La cartera de proyectos alcanzó 1,620 proyectos, con proyectos de moléculas complejas y modalidades emergentes que conllevan precios medios de venta más altos.

  Debilidades

  Los ingresos y beneficios del grupo en 1S26 disminuyeron 11.4% y 7.2% interanual, respectivamente, y estuvieron 7.7% y 9.2% por debajo de las previsiones de Morgan Stanley; la expansión de capacidad también exige acelerar el gasto de capital.

  Comparación

  El precio medio de venta de proyectos de moléculas complejas y modalidades emergentes puede ser hasta 10 veces el de las moléculas pequeñas tradicionales.

  Riesgos

  Recortes de precios en las licitaciones chinas de formulaciones de medicamentos genéricos, mayor reducción de pedidos y contratos de I+D relacionados con COVID, y desaceleración de la demanda de externalización de I+D a proveedores de servicios chinos.

Datos clave

• Ingresos de 1S26Rmb4,823mnUn 11.4% menos interanual y 7.7% por debajo de la previsión de Morgan Stanley
• Beneficios de 1S26Rmb522mnUn 7.2% menos interanual y 9.2% por debajo de la previsión de Morgan Stanley
• Ingresos de 2T26Rmb2,37mnPresentado así en el informe original, un 12.5% menos interanual
• Beneficios de 2T26Rmb273mnUn 13.1% menos interanual
• Ingresos de CDMO de 1S26Rmb810mnUn 17.1% más interanual, con crecimiento esperado en aceleración en 2S26 a medida que aumenten las entregas
• Guía de ingresos de CDMO para 2026Crecimiento de 20%-30%Guía de la dirección, junto con planes para acelerar el gasto de capital
• Cartera de pedidos de CDMO a tres añosRmb7.3bnUn 22% más semestralmente en 1S26, frente a Rmb6.0bn en 2025
• Ratio cartera-ingresos3.08Nivel de 1S26, frente a 2.73 en 2025
• Cartera de proyectos1,620 proyectosUn 37% más interanual, incluidos 417 proyectos comercializados o en Fase III, 52 proyectos de ADC y 71 proyectos de péptidos
• Precio medio de venta de proyectos de moléculas complejasHasta 10 veces el de las moléculas pequeñas tradicionalesInvolucra modalidades emergentes como péptidos cíclicos, pegamentos moleculares y PROTAC
• Plan de biosimilares15 proyectosCinco de los cuales han entrado en fase de desarrollo
• Ciclo de desarrollo de biosimilaresAcortado de 8-9 años a 3-4 añosImpacto potencial de vías clínicas simplificadas en EE. UU. y Europa, como se describe en el informe
• Coste de desarrollo de biosimilaresReducido de US$1-2bn a US$30mn-50mnImpacto potencial de vías clínicas simplificadas, como se describe en el informe
• Objetivo de capacidad SPPS de péptidosAumento de 20kL a 30kLObjetivo de expansión de capacidad a corto plazo
• Condición de ejercicio del incentivo de capital de CDMOCAGR de beneficios 2025-2029 no inferior a 11%Nuevo plan de opciones sobre acciones para el negocio de CDMO
• EPS 2026E／2027E／2028ERmb1.15／Rmb1.23／Rmb1.48Las estimaciones de consenso para los mismos períodos son Rmb0.92／Rmb1.08／Rmb1.29
• P/E 2026E／2027E／2028E18.0x／16.8x／14.0xBasado en el modelo del informe y los precios al 21 de agosto de 2026
• Precio objetivoRmb23.20Potencial alcista de 12% desde el precio de cierre de Rmb20.72; el precio objetivo anterior el 22 de abril de 2026 era Rmb20.20

Impacto e implicaciones

El informe considera que la caída a corto plazo de los ingresos y beneficios del grupo no altera la tesis de CDMO a medio plazo: la cartera de pedidos, la ratio cartera-ingresos y el número de proyectos en fase avanzada mejoran la visibilidad de futuras entregas, mientras que las moléculas complejas y las modalidades emergentes podrían mejorar la combinación del negocio mediante precios más altos por proyecto. La iniciativa de biosimilares y la expansión de capacidad de péptidos añaden nuevas vías de crecimiento, pero también exigen que la compañía acelere la inversión de capital y cumpla sus objetivos de pedidos, capacidad y beneficios.

Riesgos

• Riesgo alcista: La compañía obtiene nuevos contratos de fabricación de API de compañías multinacionales.
• Riesgo alcista: Aumentan los precios de APIs antibióticos, del sistema nervioso central, cardiovasculares y veterinarios.
• Riesgo alcista: El negocio de formulaciones gana licitaciones en China.
• Riesgo alcista: Mejora el sentimiento de mercado hacia la exposición al negocio de CDMO.
• Riesgo bajista: Se reducen los precios en las licitaciones chinas de formulaciones de medicamentos genéricos.
• Riesgo bajista: Los pedidos y contratos de I+D relacionados con COVID se reducen aún más.
• Riesgo bajista: Se desacelera la demanda de externalización de I+D a proveedores de servicios chinos.

Aspectos que vigilar

• Observar si la aceleración de las entregas de pedidos en 2S26 puede impulsar una mayor mejora del crecimiento de los ingresos de CDMO.
• Observar si la dirección cumple su guía de crecimiento de 20%-30% de los ingresos de CDMO en 2026.
• Observar los cambios en la cartera de pedidos a tres años, la ratio cartera-ingresos y las entradas de proyectos de moléculas complejas.
• Observar si la capacidad SPPS de péptidos puede aumentar de 20kL a 30kL según lo previsto, así como el progreso correspondiente del gasto de capital.
• Observar el progreso de los 15 proyectos de biosimilares, cinco de los cuales ya están en fase de desarrollo.
• Observar si el negocio de CDMO puede cumplir la condición de ejercicio del incentivo de capital de lograr una CAGR de beneficios no inferior a 11% de 2025 a 2029.