China AI agentic harnesses and context capture：AI harness或将使专有上下文与生态系统接入成为中国互联网平台的下一战场

概览

本报告探讨为何AI智能体harness层在中国互联网领域可能与前沿模型同样具有战略重要性。Bernstein预计，能够将强大模型与专有上下文、分发能力和生态系统相结合的参与者将胜出；腾讯侧重大众市场参与度，阿里巴巴则侧重企业部署和云业务变现。

核心观点

Bernstein的核心观点是，agentic harness可将主要作为无状态推理引擎的AI模型，转变为持续运作的生产力助手。Harness负责管理记忆、工具、执行环境、权限、审批循环、技能库和参考文件。它不仅能保留用户偏好的工作方式信息，也能了解用户希望如何完成工作，而不仅是给出技术上正确的答案，因此更接近人类同事。尽管模型质量、多模态能力、工具可靠性和推理成本仍是基础，强模型与强harness会相互强化，从而释放更长、更有价值的工作流。 战略价值在于上下文捕捉。Harness可看到用户身份、权限、私有文件、已连接应用、任务轨迹、工具调用、反馈、结果和商业记录，而独立模型通常无法看到这些内容。Bernstein认为，重复使用可带来黏性，并为后训练提供高质量数据：多轮计划、用户修正、审批、失败和主观偏好均可通过强化学习改善后续模型迭代。这一信息优势解释了为何大型互联网平台和领先AI实验室都在构建第一方harness，而非只依赖模型开发。 腾讯和阿里巴巴展示了中国市场的两条不同路径。腾讯的Workbuddy和Codebuddy是相对开放的平台，支持DeepSeek、Z.ai和Kimi等第三方模型。Bernstein认为，腾讯的社交与通信分发能力、小程序生态及生态合作伙伴是重要优势；在线反馈总体更认可Workbuddy的用户体验。Workbuddy在早期参与度上领先，而微信内的小微可能成为更关键的消费者智能体。小微可将微信消息用作意图和指令层，将小程序用作行动层，并通过微信支付、身份服务和商家工具，经由内部API完成交易，而非依赖浏览器驱动的电脑操作。该生态覆盖超过10亿中国用户及数万亿元人民币的年度小程序GMV，但这种规模也带来较高的安全与对齐门槛。 Bernstein将Meta Muse的热度视为低摩擦界面设计和生态连接性的启示，而非底层技术的突破。Muse及类似智能体结合了持久上下文、消息、电脑操作和支付，但报告认为这些功能大体已处于OpenClaw或Hermes式harness的能力范围。差异在于能否将其无缝接入并方便用户使用。因此，Bernstein认为腾讯小微的功能与Muse和Instinct高度对应，但其运行于具备内嵌商业与交易轨道的、受权限约束的微信环境。报告还指出，广告行业联系人对高意图智能体对话内的广告兴趣浓厚；尽管广告展示空间可能更有限，更高的点击转化率或支持更高广告定价。 阿里巴巴的路径则更明确地面向企业。公司在云栖大会强调了受治理的垂直解决方案和专有企业上下文的捕捉。Qwen Work、Qoder、钉钉和QwenNote被定位为将AI嵌入金融、人力资源、会计、IT、汽车及公共服务工作流的工具，并使用第一方技能和模板。Bernstein认为，这将创造对Qwen模型、Alicloud算力和支撑MaaS ARR的订阅收入的需求。该机构认为，对于因监管或自身选择而无法实际完全本地部署前沿模型的中国企业，安全、隔离或air-gapped的AI部署是被低估的机会。Harness层的进展因此可能加速Alicloud收入增长，并提供较消费者参与度更直接的变现路径。 报告认为，AI机会足够大，能够同时支持腾讯的生态驱动战略和阿里巴巴的企业驱动战略，但二者都必须从概念验证走向真实部署。Bernstein认为，两只股票约11–12x 2027E P/E的估值均未充分反映harness相关期权价值。其估值表显示，腾讯2027E P/E为11.9x，阿里巴巴美股为11.5x；腾讯目标价为HK$760，阿里巴巴目标价为US$165/HK$161。腾讯目标价基于20x FY+1 P/E，阿里巴巴目标价则基于核心电商和云业务的FY+1 SOTP估值。 独立AI实验室面临不同的竞争格局。若使用量主要集中在几个主导harness上，实验室可能沦为向掌握客户关系、私有上下文和任务数据的平台提供可互换推理能力的供应商。Bernstein指出三条潜在出路：打造第一方harness以吸引不愿支付中间商溢价的用户；掌握除token定价外的专业工作流或性能优势；或拓展至缺少超级应用守门人的海外市场。DeepSeek Harness和ZCode在开发者中已获得一定牵引力，在OpenRouter过去30天编程智能体使用量中分别排名第八和第十一；二者均在8月下旬跃升，随后回归常态并逐步增长。然而，全球范围内Hermes和Claude Code仍明显领先。 在Bernstein的分析中，ByteDance的路径仍不明朗。该机构指出，ByteDance拥有庞大资源、通过Seedance在AI视频生成领域领先，并有机会结合超大规模算力、Feishu和Doubao Work来捕捉企业上下文。今年及明年的预计资本开支为RMB500–700 billion，与腾讯和阿里巴巴合计相当。然而，Feishu既缺少腾讯的社交分发能力，也缺少阿里巴巴的企业销售深度，而市场对ByteDance模型进展的反馈不一。因此，Bernstein认为其潜力巨大，但对其最终harness战略尚未得出具体结论。

分析框架

Bernstein首先区分AI模型推理与负责管理上下文、工具和工作流执行的harness层，随后分析上下文捕捉如何形成用户参与和模型后训练飞轮，对比腾讯的生态驱动路径与阿里巴巴的企业驱动路径，使用OpenRouter数据评估独立实验室，并将平台定位与估值和变现路径联系起来。

方法论与常识提炼

• 竞争与战略框架

  AI harness与后训练飞轮

  报告评估了反复使用智能体如何生成上下文、任务轨迹和反馈，这些内容可改善产品及其底层模型，并强化参与度和竞争差异化。

• 估值方法PE/PEG 估值

  前瞻P/E估值

  Bernstein使用前瞻盈利倍数来判断腾讯和阿里巴巴的现有估值是否反映AI harness期权价值；腾讯目标价采用20x FY+1 P/E。

• 估值方法SOTP 分部估值

  阿里巴巴分部加总估值

  阿里巴巴的目标价基于其核心电商和云业务FY+1收入及利润的分别估值。

• 估值方法DCF 现金流折现

  AI实验室的DCF与盈利倍数结合估值

  Bernstein使用折现后的未来盈利倍数及现金流折现分析，对Z.ai和MiniMax进行估值。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Tencent Holdings Ltd (700.HK)

  可通过Workbuddy、小微、微信和小程序的消费者及生产力harness应用受益。

  优势

  社交与通信分发能力、Workbuddy早期参与度、小程序API、微信支付以及既有交易意图。

  劣势

  小微必须在极大用户规模下达到严格的安全和对齐要求。

  对比

  相较阿里巴巴以企业为中心的Qwen Work策略，更开放且更依赖生态系统。

  风险

  宏观经济走弱、平台参与度波动、游戏和广告竞争，以及中国反垄断监管。

• Alibaba Group Holding Ltd (BABA; 9988.HK)

  可通过Qwen Work及相关产品带来的企业上下文捕捉，以及更高的Alicloud和MaaS需求受益。

  优势

  企业销售规模、Alicloud、钉钉、淘宝和天猫商家连接、垂直技能及安全专属AI解决方案。

  劣势

  企业采用必须从演示转化为规模化部署。

  对比

  相较腾讯更广泛的开放生态策略，更聚焦垂直领域和企业优先。

  风险

  宏观经济状况、淘宝和天猫参与度、平台竞争、反垄断监管，以及创新计划及其他业务可能出现的亏损。

• Z.AI Co., Ltd. (2513.HK)

  拥有ZCode harness开发者牵引力的独立AI实验室供应商。

  优势

  在GLM-5.3-flash以Ox Alpha名义走红后，ZCode参与度上升；Z.ai是OpenRouter上使用量较高的中国harness之一。

  劣势

  若主导平台保留用户上下文和任务数据，可能成为可互换的推理供应商。

  对比

  相对于平台自有的消费者和企业harness，是面向开发者的替代选择。

  风险

  中国企业AI采用速度、竞争对手模型开发商的竞争，以及围绕模型发布和AI情绪的投资者看法波动。

• MiniMax Group Inc. (100.HK)

  专业模型生态中的独立AI实验室参与者。

  优势

  在平台主导的智能体市场中，可能成为专业生态供应商。

  劣势

  与其他独立实验室一样，面临企业采用和模型竞争挑战。

  对比

  可能与Z.ai、Kimi及其他模型供应商一道，成为平台生态的供应商。

  风险

  企业AI采用可能较慢且竞争对手模型开发商竞争可能加剧；上行风险是M3 Pro重磅发布。

关键数据

• 腾讯目标价HK$760 per share基于20x FY+1 P/E倍数。
• 阿里巴巴目标价US$165 / HK$161 per share基于核心电商和云业务的FY+1 SOTP估值。
• 腾讯2027E P/E11.9xBernstein认为AI harness期权价值尚未充分计入。
• 阿里巴巴美股2027E P/E11.5xBernstein认为AI harness期权价值尚未充分计入。
• 小微潜在用户规模Over 1 billion Chinese users这带来分发潜力，但也形成较高的安全与对齐门槛。
• 小程序年度GMVSeveral trillion RMB代表通过受权限约束API可访问的既有交易意图和商业库存。
• DeepSeek Harness和ZCode的OpenRouter排名8th and 11th按过去30天编程智能体token使用量排名；二者在8月下旬使用量跃升，随后回归常态并逐步增长。
• ByteDance预计资本开支RMB500–700 billion为今年及明年的估计，报告称其相当于腾讯和阿里巴巴合计。

影响与含义

Bernstein认为，harness层正使AI竞争转向对用户关系、私有上下文、工作流整合和分发能力的掌控。腾讯可将微信和小程序转化为消费者智能体参与度和交易活动，阿里巴巴则可通过Alicloud算力、MaaS订阅和安全专属方案实现企业部署变现。独立模型实验室可能需要差异化的第一方产品、专业性能优势或海外扩张，才能避免沦为推理供应商。

风险

• 腾讯面临宏观经济风险、平台参与度波动、游戏和广告竞争，以及中国反垄断监管。
• 阿里巴巴面临宏观经济风险、淘宝和天猫参与度压力、竞争平台压力、监管风险，以及创新计划及其他业务可能出现的亏损。
• 若平台掌握用户关系、私有上下文和任务轨迹，独立AI实验室可能被降格为可互换的推理供应商。
• Z.ai和MiniMax面临不确定的企业AI采用进程以及其他模型开发商的激烈竞争。
• 大规模消费者智能体面临安全、对齐、商家同意和商业地盘争夺挑战。

后续跟踪

• Workbuddy能否维持早期参与度领先，以及小微能否从测试走向规模化真实部署。
• 腾讯能否将微信意图、小程序、支付和内部API连接为端到端智能体交易。
• Qwen Work、钉钉及阿里巴巴垂直模板能否转化为企业采用、Alicloud消耗和MaaS订阅收入。
• DeepSeek Harness和ZCode在8月下旬参与度上升后的OpenRouter使用趋势。
• ByteDance在寻求捕捉企业上下文时，对算力、Doubao Work和Feishu的部署情况。