Modelos Fundamentais de IA da China / Serviços de TI e Software da Grande China: A atualização de capacidade do GLM-5.3 e os aumentos de preços da DeepSeek reforçam as expectativas de rentabilidade para o setor chinês de grandes modelos

Visão geral

Este relatório acompanha os desenvolvimentos recentes nos modelos fundamentais de IA de fronteira da China, com foco no lançamento do GLM-5.3 pela Z.AI e no lançamento formal da série V4 pela DeepSeek, acompanhado de aumentos de preços. A visão central é que a concorrência entre modelos enfatiza cada vez mais capacidades de inteligência e valor do produto, em vez de concorrência exclusivamente por preços baixos; nesse contexto, o Morgan Stanley mantém sua visão positiva sobre a Z.AI.

Visões principais

O progresso de capacidade do GLM-5.3 vem principalmente da ampliação do pós-treinamento sobre o mesmo modelo-base, demonstrando que as fundações dos modelos existentes ainda têm espaço para liberar mais inteligência. O feedback sobre o DeepSeek V4 Pro é relativamente negativo em relação a tarefas de longo horizonte, programação e estabilidade, enquanto seus aumentos de preços significam que ele não é mais o grande modelo emblemático mais barato da China. O relatório acredita que os aumentos de preços ajudarão a melhorar o ambiente competitivo e fornecerão suporte positivo para a Z.AI.

Estrutura de análise

O relatório avalia o cenário competitivo usando informações de lançamentos de produtos, avaliações internas, feedback de usuários e comparações transversais dos grandes modelos de fronteira da China; avalia a Z.AI usando fluxo de caixa descontado e faz uma verificação cruzada com o múltiplo preço/vendas de 2027 implícito no preço-alvo.

Notas metodológicas

• Método de AvaliaçãoFluxo de Caixa Descontado (DCF)

  Estima o valor da empresa descontando fluxos de caixa futuros

  O relatório usa a avaliação por DCF para a Z.AI, assumindo um custo médio ponderado de capital de 15% e uma taxa de crescimento terminal de 3%.

• Avaliação RelativaPreço sobre Vendas (P/S)

  Mede a avaliação como capitalização de mercado em relação à receita de vendas

  O relatório afirma que o preço-alvo corresponde a 42x P/S de 2027.

• Análise CompetitivaComparação de Grandes Modelos de Fronteira

  Compara capacidades dos modelos, feedback de usuários e preços

  Compara as séries GLM e DeepSeek V4 em programação, cibersegurança, tarefas de longo horizonte, estabilidade e mudanças de preços de API.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Z.AI CO., LTD. (2513.HK)

  Empresa principal coberta e beneficiária direta

  Pontos fortes

  O GLM-5.3 aprimorou as capacidades de programação e cibersegurança; o pós-treinamento ampliado indica que o modelo-base existente ainda tem espaço para melhorar suas capacidades; beneficia-se da redução da concorrência no setor e da potencial expansão global.

  Pontos fracos

  As capacidades do modelo ainda exigem validação contínua, e a empresa depende de recursos computacionais e execução de comercialização.

  Comparação

  Em comparação com o DeepSeek V4 Pro, o relatório observa feedback mais fraco para este último em tarefas de longo horizonte, programação e estabilidade; após seus aumentos de preços, a DeepSeek também deixou de ser o modelo emblemático chinês mais barato.

  Riscos

  Restrições de capacidade computacional, capacidades dos modelos abaixo das de pares, riscos geopolíticos e uma nova deterioração do cenário competitivo.

Dados principais

• Escala de parâmetros do GLM-5.3Mais de 700 bilhões de parâmetros totaisUsa o mesmo modelo-base do GLM-5.2.
• Melhoria da capacidade de programação do GLM-5.350% superior ao GLM-5.2Resultado de avaliação interna citado no relatório.
• Ajuste de preço do DeepSeek V4 ProEntrada não armazenada em cache +1.25x; entrada armazenada em cache +8x; saída +2.38xPreços combinados para períodos de menor movimento e de pico.
• Ajuste de preço do DeepSeek V4 FlashEntrada não armazenada em cache +1.25x; entrada armazenada em cache +2.75x; saída +2.38xPreços combinados para períodos de menor movimento e de pico.
• Premissas de DCFWACC 15%; taxa de crescimento terminal 3%Usadas para a avaliação da Z.AI.
• Avaliação implícita pelo preço-alvo42x P/S de 2027Divulgado no relatório.

Impacto e implicações

Se os fornecedores de grandes modelos puderem sustentar preços mais altos por meio de melhorias de capacidade, a concorrência do setor poderá migrar de guerras de preços para desempenho, estabilidade e eficiência de comercialização. Para a Z.AI, as capacidades aprimoradas de programação e cibersegurança do GLM-5.3, a possível liberação de pesos abertos e a redução da concorrência no setor são catalisadores positivos; no entanto, o desempenho do produto e a oferta de capacidade computacional continuam sendo restrições importantes para a concretização da avaliação.

Riscos

• Restrições de capacidade computacional podem limitar o treinamento, a inferência e a expansão da comercialização dos modelos.
• Se o desempenho dos modelos ficar abaixo do de pares, a competitividade dos produtos e a adoção pelos clientes poderão sofrer pressão.
• Riscos geopolíticos podem afetar chips, recursos de nuvem e expansão no exterior.
• Se a concorrência por preços no setor se intensificar novamente, poderá comprimir os retornos de comercialização dos grandes modelos.
• A avaliação é sensível às premissas de WACC de 15%, taxa de crescimento terminal de 3% e crescimento futuro da receita.

Pontos a observar

• Se os pesos abertos do GLM-5.3 serão liberados conforme planejado dentro de duas semanas após o reforço da segurança.
• O desempenho real do GLM-5.3 em benchmarks de terceiros, casos de uso de clientes empresariais e cenários de desenvolvedores.
• Retenção de clientes, elasticidade da demanda e respostas dos concorrentes após os aumentos de preços do DeepSeek V4.
• Parcerias da Z.AI com provedores de serviços de nuvem no exterior e progresso na globalização.
• Mudanças na oferta de capacidade computacional, velocidade de iteração dos modelos e disciplina de preços do setor.