レポート解説Hilo Research

中国AI基盤モデル／グレーターチャイナITサービス・ソフトウェア：GLM-5.3の能力向上とDeepSeekの価格引き上げが、中国の大規模モデル業界の収益性見通しを強化

Morgan Stanleyは、GLM-5.3がスケールしたポストトレーニングを通じてコーディングおよびサイバーセキュリティ能力を大幅に高めた一方、DeepSeek V4の価格引き上げは価格競争を緩和し得ると考えており、Z.AIに対する前向きな見方を維持している。

機関Morgan Stanley

日付2026-08-16

企業Z.AI CO., LTD.

ティッカー2513.HK

業界中国AI基盤モデル／グレーターチャイナITサービス・ソフトウェア

格付けオーバーウェイト

要約

Z.AI (2513.HK)：オーバーウェイト。目標株価はHK$1,700で、2026-08-14時点の株価HK$1,270から約33.9%の上昇余地を示唆する。

GLM-5.3はGLM-5.2のベースモデルを維持し、より長く充実した強化学習によるポストトレーニングを通じて能力を向上させた。
社内評価によると、GLM-5.3のコーディング能力はGLM-5.2を50%上回り、ホワイトボックス型コード監査および脆弱性発見でも優位性が加わった。
DeepSeek V4 ProとV4 Flashはいずれも価格を引き上げた。レポートはこれを中国の大規模モデル業界にとって前向きな展開と解釈している。
レポートは、V4 Proについて長期タスク、コーディング能力、安定性に関するユーザーフィードバックが比較的弱いとみている。

レポート解説

概要

本レポートは、中国の最先端AI基盤モデルにおける最近の動向を追跡し、Z.AIによるGLM-5.3の投入と、DeepSeekによる価格引き上げを伴うV4シリーズの正式リリースに焦点を当てている。中核的な見方は、モデル競争が単なる低価格競争ではなく、知能能力と製品価値をより重視する方向へ移行しているというものであり、この背景からMorgan StanleyはZ.AIに対する前向きな見方を維持している。

主要見解

GLM-5.3の能力向上は、主に同じベースモデルにおけるポストトレーニングのスケール拡大によるものであり、既存のモデル基盤にはさらなる知能を引き出す余地があることを示している。DeepSeek V4 Proについては、長期タスク、コーディング、安定性に関する評価が比較的ネガティブであり、価格引き上げにより中国で最も安価なフラッグシップ大規模モデルでもなくなった。レポートは、価格引き上げが競争環境の改善に寄与し、Z.AIを前向きに支援すると考えている。

分析フレームワーク

レポートは、製品リリース情報、社内評価、ユーザーフィードバック、および中国の最先端大規模モデルの横断的比較を用いて競争環境を評価している。Z.AIの評価には割引キャッシュフローを用い、目標株価が示唆する2027年株価売上高倍率とのクロスチェックを行っている。

手法メモ

バリュエーション手法割引キャッシュフロー（DCF）
将来キャッシュフローを割り引くことで企業価値を推定する
レポートはZ.AIのDCF評価において、加重平均資本コスト15%および永久成長率3%を前提としている。
相対評価株価売上高倍率（P/S）
時価総額を売上高との比率で測定する評価指標
レポートによると、目標株価は2027年P/Sの42倍に相当する。
競争分析最先端大規模モデル比較
モデル能力、ユーザーフィードバック、価格設定を比較する
GLMシリーズとDeepSeek V4シリーズを、コーディング、サイバーセキュリティ、長期タスク、安定性、API価格改定の観点で比較している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

Z.AI CO., LTD. (2513.HK)
主要カバレッジ企業であり直接的な受益者
強み
GLM-5.3はコーディングおよびサイバーセキュリティ能力を向上させた。スケールしたポストトレーニングは、既存ベースモデルに依然として能力向上の余地があることを示している。業界競争の緩和とグローバル展開の可能性から恩恵を受ける。
弱み
モデル能力は引き続き検証が必要であり、同社はコンピュート資源および商業化の実行力に依存している。
比較
DeepSeek V4 Proと比べ、レポートは後者について長期タスク、コーディング、安定性でのフィードバックがより弱いと指摘している。価格引き上げ後、DeepSeekは中国で最も安価なフラッグシップモデルでもなくなった。
リスク
コンピュート制約、モデル能力の競合比劣後、地政学リスク、競争環境の再悪化。

主要データ

GLM-5.3のパラメータ規模総パラメータ数7,000億超GLM-5.2と同じベースモデルを使用。
GLM-5.3のコーディング能力の改善GLM-5.2比50%向上レポートで引用された社内評価結果。
DeepSeek V4 Proの価格改定非キャッシュ入力 +1.25倍、キャッシュ入力 +8倍、出力 +2.38倍オフピーク時とピーク時の価格を加重したもの。
DeepSeek V4 Flashの価格改定非キャッシュ入力 +1.25倍、キャッシュ入力 +2.75倍、出力 +2.38倍オフピーク時とピーク時の価格を加重したもの。
DCFの前提WACC 15%、永久成長率3%Z.AIの評価に使用。
目標株価が示唆するバリュエーション2027年P/S 42倍レポートで開示。

影響と示唆

大規模モデルベンダーが能力向上を通じてより高い価格設定を支えられる場合、業界競争は価格競争から、性能、安定性、商業化効率を重視する方向へ移行する可能性がある。Z.AIにとって、GLM-5.3のコーディングおよびサイバーセキュリティ能力の改善、オープンウェイト公開の可能性、業界競争の緩和はいずれも前向きなカタリストである。ただし、製品性能とコンピュート供給は、バリュエーション実現における主要な制約であり続ける。

リスク

コンピュート制約により、モデルのトレーニング、推論、商業化拡大が制限される可能性がある。
モデル性能が競合に劣後した場合、製品競争力および顧客採用に圧力がかかる可能性がある。
地政学リスクがチップ、クラウド資源、海外展開に影響する可能性がある。
業界の価格競争が再び激化した場合、大規模モデルの商業化リターンを圧迫する可能性がある。
バリュエーションは、15%のWACC、3%の永久成長率、将来の売上成長という前提に敏感である。

注目点

セキュリティ強化後2週間以内という計画通りに、GLM-5.3のオープンウェイトが公開されるかどうか。
第三者ベンチマーク、企業顧客のユースケース、開発者シナリオにおけるGLM-5.3の実際の性能。
DeepSeek V4の価格引き上げ後の顧客維持、需要弾力性、競合他社の対応。
Z.AIの海外クラウドサービスプロバイダーとの提携およびグローバル化の進捗。
コンピュート供給、モデルのイテレーション速度、業界の価格規律の変化。