Hybrid bonding in advanced packaging for logic and HBM memory — Interpretação do relatório

Visão geral

O relatório reavalia o cronograma de adoção de hybrid bonding em HBM após a mudança para menores alturas de empilhamento HBM. A Bernstein argumenta que o atraso de curto prazo é temporário: aplicações lógicas e requisitos futuros de HBM com mais camadas ainda devem impulsionar demanda substancial por hybrid bonder até 2028.

Visões principais

A Bernstein argumenta que a adoção ampla de hybrid bonding em HBM agora é improvável dentro de 2027. A indústria passou a priorizar configurações de 8-hi em vez de 12-hi, ao menos para HBM4 e provavelmente também para HBM4E, o que posterga projetos de 16-hi e a necessidade associada de hybrid bonding. O relatório atribui isso às restrições de oferta de memória, que exigem que os clientes distribuam memória por mais XPUs, aos desafios de embarque de 12-hi para alguns fornecedores e ao alto custo da memória. Por isso, mantém sua visão anterior de que a adoção ampla é mais provável com HBM5 em 2028. O adiamento não altera a tese tecnológica de longo prazo. O encapsulamento HBM é limitado pela altura total atual do pacote definida pela JEDEC, de 775μm: adicionar camadas exige dies DRAM mais finos, aumentando riscos de rendimento relacionados a empenamento e calor. Hybrid bonding elimina microbumps e underfill, permitindo que os dies centrais sejam 24% mais espessos; pode reduzir o passo de TSV/pad para menos de 18µm, versus 20–30µm para MR-MUF, aumentando a densidade de interconexão e a largura de banda; e sua interface cobre a cobre/óxido melhora a transferência térmica, com resistência térmica aproximadamente 35% menor em 20 pilhas. Mesmo que a JEDEC relaxe o limite de altura para cerca de 900μm, a Bernstein vê isso como uma extensão da tecnologia convencional, não como eliminação da necessidade final de migração para hybrid bonding. O roteiro da SK hynix sugere adoção parcial a partir de 16-hi e total a partir de 20-hi. A lógica continua sendo o principal motor de crescimento de curto prazo. A Bernstein espera que hybrid bonding se expanda em integração de chiplets, projetos de XPU com memória e óptica coempacotada, pois permite interconexões mais densas e de menor consumo de energia. Prevê TAM de hybrid bonding lógico de $887mn e 237 embarques em 2028, ante 103 em sua estimativa anterior, refletindo adoção mais forte esperada na TSMC para encapsulamento SoIC. A firma modela que a base instalada global de hybrid bonder lógico cresça 4.5x, de 137 unidades em 2025 para 582 em 2028. A TSMC poderia passar de cerca de 65 unidades para cerca de 440 e elevar a capacidade SoIC de 10kwpm no fim de 2025 para 80kwpm em 2028; para a Intel, o modelo prevê crescimento de cerca de 30 para cerca de 65 unidades em 2028, com expansão de capacidade retomada a partir de 2027. A adoção de hybrid bonding em HBM é modelada como mais gradual. As soluções TCB atuais permanecem eficazes, HBM4E provavelmente ficará majoritariamente em 8/12-hi, e Samsung e SK hynix estão desenvolvendo outras formas de dissipar calor. Ainda assim, a Bernstein espera que a Samsung lidere a adoção, seguida por SK hynix e Micron, começando em 2028 para HBM5 de 16-hi, enquanto TCB continuaria dominante até então. A previsão de HBM assume penetração combinada de hybrid bonding de 15% em 1,202kwpm de capacidade HBM, implicando receita de hybrid bonding de $489mn e receita total de bonding HBM de $1.8bn incluindo TCB. HBM representa 36% do TAM total estimado de hybrid bonder de $1.4bn em 2028. Para a Besi, a Bernstein estima cerca de $1.1bn de receita de hybrid bonding em 2028, com aproximadamente 281 unidades e ASP de $3.75mn por unidade, assumindo participação de mercado de 76%: 80% em lógica e 70% em HBM. A firma vê o adiamento no HBM como não permanente, pois a Besi ainda se beneficia de hybrid bonding lógico e de encapsulamento convencional. Para a DISCO, argumenta que o forte consumo total de wafers DRAM deve sustentar a demanda por corte e retificação, independentemente de a memória ser para HBM ou encapsulamento convencional; bonding NAND wafer-to-wafer, BSPDN e potencial de alta em silicon photonics são outros vetores. Para ações de memória, a Bernstein espera que a oferta permaneça curta em 2027 e que as margens ao final de 2028 continuem muito saudáveis, mesmo se a memória se normalizar em 2028. Isso sustenta Outperform para Samsung, SK hynix e Micron; mantém Underperform para a KIOXIA devido à ameaça de longo prazo da China.

Estrutura de análise

A Bernstein começa pelo roteiro revisado de altura de empilhamento HBM e pelas restrições tecnológicas de hybrid bonding, depois separa a demanda entre aplicações lógicas e HBM. Em seguida, projeta capacidade instalada, embarques de equipamentos, tamanho de mercado, participação de mercado por fornecedor, preço unitário e receita das empresas, antes de vincular os resultados a ratings e preços-alvo.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Restrições de oferta de memória, configurações de empilhamento HBM e adições de capacidade

  O relatório relaciona a escassez atual de memória e a escolha de menores alturas de empilhamento ao atraso na adoção de hybrid bonding em HBM, e modela a adoção conforme a oferta e as necessidades de empilhamento evoluem.

• Marco de análise setorialTransmissão entre elos da cadeia de valor

  Transmissão da adoção de encapsulamento avançado para a demanda por equipamentos

  A Bernstein acompanha a demanda desde os roteiros de encapsulamento de chiplets e HBM, passando pelas necessidades de capacidade de fundições e memória, até equipamentos de hybrid bonder, corte e retificação.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Avaliação por múltiplo de EPS futuro

  Os preços-alvo são derivados pela aplicação dos múltiplos P/E divulgados às estimativas de EPS futuro, geralmente nos períodos futuros Q5–Q8.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Besi

  Beneficiária de equipamentos de hybrid bonding apesar do atraso na adoção em HBM

  Pontos fortes

  Hybrid bonding lógico e encapsulamento convencional permanecem vetores de demanda; a Bernstein modela cerca de $1.1bn de receita HB em 2028.

  Pontos fracos

  Adoção de hybrid bonding em HBM no curto prazo foi adiada.

  Comparação

  A estimativa de embarques da Bernstein para 2028 fica entre os casos médio e alto da Besi.

  Riscos

  Adoção atrasada, recuperação prolongada do mercado principal de montagem, perda de participação em hybrid bonding ou baixa aceitação da oferta TCB da Besi.

• DISCO

  Beneficiária de equipamentos de processamento de wafers DRAM

  Pontos fortes

  O forte consumo de wafers DRAM sustenta a demanda por corte e retificação; bonding NAND W2W, BSPDN e silicon photonics são vetores adicionais.

  Riscos

  Excesso de capacidade de produção de GPUs e HBM ligados a AI, concorrência e variações desfavoráveis de câmbio.

• Samsung Electronics

  Possível adotante inicial de hybrid bonding em HBM

  Pontos fortes

  A Bernstein espera que a Samsung lidere a adoção de hybrid bonding em HBM, possivelmente a partir de HBM5 de 16-hi em 2028.

  Pontos fracos

  Espera-se que HBM4E permaneça em grande parte em TCB convencional de 8/12-hi.

  Comparação

  Espera-se que lidere a adoção à frente de SK hynix e Micron.

  Riscos

  Fim antecipado do ambiente favorável de preços de memória, demanda mais fraca ou maior oferta, sentimento de valuation e progresso da China em memória.

• SK Hynix Inc

  Fornecedor de HBM e possível adotante de hybrid bonding em 2028

  Pontos fortes

  Seu roteiro de encapsulamento destaca os benefícios de capacidade, desempenho e térmicos de hybrid bonding.

  Pontos fracos

  Espera-se que TCB permaneça a tecnologia predominante até 2028.

  Comparação

  Espera-se que siga a Samsung na adoção de hybrid bonding em HBM.

  Riscos

  Fim antecipado do ambiente favorável de preços de memória, demanda mais fraca ou maior oferta, sentimento de valuation e progresso da China em memória.

• Micron Technology Inc

  Fornecedor de memória e possível adotante de hybrid bonding em 2028

  Pontos fortes

  A Bernstein espera adoção para HBM5 em 2028 e mantém o rating Outperform.

  Pontos fracos

  TCB permanece a tecnologia predominante até 2028.

  Comparação

  Espera-se que siga a Samsung na adoção de hybrid bonding em HBM.

  Riscos

  Fim antecipado do ambiente favorável de preços de memória, demanda mais fraca ou maior oferta, sentimento de valuation e progresso da China em memória.

• KIOXIA Holdings Corp

  Fornecedor de memória NAND

  Pontos fortes

  Demanda NAND mais forte, subsídios japoneses a capex e redução de custos são possíveis vetores de alta.

  Pontos fracos

  A Bernstein mantém Underperform devido à ameaça de longo prazo da China.

  Riscos

  Progresso da China em memória, especialmente NAND; e fim do ambiente favorável de preços por demanda mais fraca ou maior oferta.

Dados principais

• TAM de hybrid bonder em 2028c. $1.4bnPrevisão combinada do mercado de equipamentos de hybrid bonding para lógica e HBM.
• TAM de hybrid bonding lógico em 2028$887mnPrevisão de crescimento de oito vezes em relação a 2025.
• TAM de hybrid bonding em HBM em 2028$489mnBaseado em penetração combinada de 15% em 1,202kwpm de capacidade HBM.
• Embarques de hybrid bonder em 2028367 units24% acima do caso médio da Besi e 8% abaixo de seu caso alto.
• Base instalada de lógica582 units in 2028 versus 137 in 2025Previsão da Bernstein para a base instalada global de hybrid bonder lógico.
• Receita de hybrid bonding da Besi em 2028c. $1.1bnPressupõe participação de mercado total de 76%, cerca de 281 unidades e ASP de $3.75mn.
• Resistência térmica de HBM~35% lower at 20 stacksVantagem de hybrid bonding em relação à abordagem atual de solda/underfill indicada no relatório.

Impacto e implicações

O relatório vê os resultados como uma redefinição de cronograma, e não como ruptura estrutural da demanda por hybrid bonding. A adoção em lógica forma a maior parte da base de demanda de 2027, enquanto maiores contagens de camadas HBM e exigências de I/O apoiam uma migração posterior; isso sustenta a visão construtiva da Bernstein sobre Besi, DISCO e fornecedores selecionados de memória.

Riscos

• Para a Besi, hybrid bonding pode ter adoção abaixo do esperado ou atrasada, a recuperação do mercado principal de montagem pode se prolongar, ou a empresa pode perder participação ou ter baixa adoção de TCB.
• Para a DISCO, excesso de capacidade de GPUs e HBM relacionados a AI pode prejudicar lucros e valuation; concorrência e variações cambiais são riscos adicionais.
• Para fornecedores de memória, demanda mais fraca ou maior oferta pode encerrar antes do esperado o ambiente favorável de preços; sentimento dos investidores e o progresso da China em memória, especialmente NAND, também são riscos.
• A KIOXIA também enfrenta risco de demanda NAND mais fraca, embora o relatório cite demanda NAND mais forte, subsídios japoneses a capex e redução de custos como fatores de alta.

Pontos a observar

• Se HBM4 e HBM4E permanecem concentrados em projetos de 8-hi/12-hi ou passam a empilhamentos de 16-hi.
• O momento de possível relaxamento pela JEDEC das especificações de altura do pacote HBM de 775μm para cerca de 900μm.
• A expansão da capacidade SoIC e de hybrid bonding da TSMC, incluindo adoção por AMD, Apple, Google TPU, Groq e Nvidia.
• O momento da adoção de hybrid bonding para HBM5 em 2028 por Samsung, SK hynix e Micron.
• A escassez de oferta de memória em 2027, a demanda de AI em 2028 e a trajetória resultante de margens e preços de memória.