ZJLD (06979) 리서치 보고서 해설

개요

이 실적 리뷰는 ZJLD의 1H26 실적을 다룬다. Goldman Sachs는 Li Du가 이끈 매출 서프라이즈와 견조한 매출총이익률을 강조하지만, 보고 순이익은 대체로 예상에 부합했고 핵심 브랜드, 채널 및 현금 창출 전망을 계속 확인해야 한다며 Neutral 등급을 유지한다.

핵심 견해

ZJLD는 8월 19일 1H26 매출 Rmb2.55bn과 보고 순이익 Rmb581mn을 발표했다. 매출은 Goldman Sachs의 Rmb2.38bn 추정치를 7% 상회했고 전년 대비 2% 증가했다. 보고 순이익은 전년 대비 1% 증가했으며, 해당 기관의 Rmb585mn 추정치에 사실상 부합했다. 조정 순이익은 Rmb626mn으로 전년 대비 2% 증가했다. 따라서 이번 실적은 예상보다 강한 매출과 대체로 예상에 부합한 이익의 조합이었다. 주요 매출 동력은 Li Du였다. 매출은 전년 대비 29%, 판매량은 48% 증가했으며 Goldman Sachs는 이를 견조하다고 평가했다. 반면 Zhen Jiu 매출은 전년 대비 10% 감소했고, Xiang Jiao와 Kai Kou Xiao는 각각 2%, 1% 증가에 그쳤다. 가격대별로는 deluxe 매출이 43% 감소하고 mid-range and below 매출이 9% 감소한 반면, premium 매출은 39% 증가했다. premium 매출 비중은 1H25의 39%에서 54%로 상승했으며, 이는 매출 성과가 모든 브랜드와 가격대의 광범위한 성장보다는 제품 구성 변화에 의해 뒷받침됐음을 시사한다. 매출총이익률은 핵심적인 긍정적 서프라이즈였다. 어려운 산업 환경에도 그룹 매출총이익률은 59.7%로 전년 대비 0.7 percentage points 상승했다. Goldman Sachs는 Li Du의 높은 매출 비중과 Zhen Jiu 및 Xiang Jiao의 마진 확대를 원인으로 제시했다. Zhen Jiu의 매출총이익률은 Da Zhen 믹스 상승과 더 낮은 비용의 자체 양조 기주 사용 증가에 힘입어 59.8%로 개선됐다. 조정 순이익률은 전년과 같은 24.6%였다. 1H25의 26.7%에서 1H26의 23.2%로 낮아진 유효세율이 관리비와 판매비 증가를 일부 상쇄했다. 일부 영업지표는 여전히 약했다. 고객 선수금은 Rmb1.28bn으로 전년 대비 10% 감소했고, 조정 계산 매출은 Rmb2.15bn으로 4% 감소했으며, 영업현금흐름은 마이너스 Rmb234mn에 머물렀다. 이러한 지표는 Goldman Sachs가 경영진에게 확인하고자 한 Zhen 15 및 Zhen 30의 전망, Li Du의 강한 성장 지속 가능성, 지속 중인 채널 개혁 이후 채널 재고와 가격, FY26 매출·이익 전망 업데이트라는 핵심 질문과 연결된다. Goldman Sachs는 ZJLD에 대해 Neutral을 유지하며 12개월 목표주가를 HK$7.2로 제시했다. 목표가는 19.3x 2027E P/E를 바탕으로 8.2%의 자기자본비용을 사용해 mid-2027E까지 할인한 것이다. 보고서는 상위 중가 시장의 경쟁, 연회 소비에 대한 정책 영향의 지속 기간, 제품 출시 실행을 해당 전망 대비 하방 또는 상방을 초래할 수 있는 요인으로 지목했다.

분석 프레임워크

이 보고서는 1H26 실제 매출과 이익을 Goldman Sachs 추정치와 비교한 뒤, 브랜드, 가격대, 믹스, 마진, 비용, 고객 선수금 및 현금흐름별로 성과를 분석한다. 밸류에이션은 선행 2027E P/E 배수를 사용하고 자기자본비용으로 mid-2027E까지 할인한다.

방법론 메모

• 가치평가 방법론PER·PEG 가치평가

  자기자본비용으로 할인한 선행 P/E 밸류에이션

  Goldman Sachs는 19.3x 2027E P/E를 기준으로 12개월 HK$7.2 목표주가를 산출하고, 8.2% 자기자본비용으로 mid-2027E까지 할인했다.

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  브랜드 및 가격대별 판매량·가격·믹스 분석

  보고서는 브랜드와 가격대별 매출 성과를 분해하고, 판매량 성장, 평균판매가격 변화, premium 믹스 변동을 사용해 매출과 마진 결과를 설명한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• ZJLD (06979.HK)

  주요 커버 기업. Li Du의 성장과 프리미엄 믹스 개선이 1H26 매출과 매출총이익률을 뒷받침했다.

  강점

  Li Du 매출은 전년 대비 29% 증가했고, 그룹 매출총이익률은 59.7%, 조정 순이익률은 24.6%로 전년과 동일했다.

  약점

  Zhen Jiu 매출은 전년 대비 10% 감소했고, 조정 계산 매출은 4% 감소했으며, 영업현금흐름은 마이너스였다.

  비교

  실제 매출 Rmb2.55bn은 Goldman Sachs의 Rmb2.38bn 추정치를 상회했고, 실제 순이익 Rmb581mn은 Rmb585mn 추정치에 대체로 부합했다.

  위험

  상위 중가 시장의 경쟁, 연회 소비에 대한 정책 영향, 제품 출시 실행.

핵심 데이터

• 1H26 매출Rmb2.55bn전년 대비 2% 증가했으며 Goldman Sachs의 Rmb2.38bn 추정치를 상회했다.
• 보고 순이익Rmb581mn전년 대비 1% 증가했으며 Goldman Sachs의 Rmb585mn 추정치와 비교된다.
• 조정 순이익Rmb626mn전년 대비 2% 증가.
• Li Du 매출 성장+29% yoy판매량은 전년 대비 48% 증가했다.
• Zhen Jiu 매출 성장-10% yoy다만 Zhen Jiu 매출총이익률은 59.8%로 개선됐다.
• 그룹 매출총이익률59.7%전년 대비 0.7 percentage points 상승.
• Premium 매출 비중54%1H25의 39%에서 상승.
• 고객 선수금Rmb1.28bn전년 대비 10% 감소.
• 영업현금흐름-Rmb234mn마이너스가 지속됐다.

영향과 시사점

Goldman Sachs는 Li Du 주도의 믹스 개선과 견조한 매출총이익률을 이번 실적의 주요 긍정 요인으로 본다. 다만 Zhen Jiu 매출 감소, 고객 선수금 감소, 마이너스 영업현금흐름, 채널 상황과 FY26 전망에 관한 미해결 쟁점이 있어 Neutral 관점을 유지한다.

위험

• 상위 중가 시장의 경쟁 심화.
• 연회 소비에 대한 정책 영향의 장기화.
• 제품 출시 또는 육성이 예상보다 부진할 위험. 반대로 실행이 예상보다 좋으면 상방 요인이 될 수 있다.

주시할 점

• Zhen 15와 Zhen 30 전망에 대한 경영진의 견해.
• Li Du가 강한 성장을 유지할 수 있는지 여부.
• 지속 중인 채널 개혁 이후의 채널 재고와 가격.
• FY26 매출 및 이익 전망의 업데이트.