レポート解説

概要

この決算レビューは、DellのF2Q27上振れとガイダンス引き上げが、持続的な企業インフラ更新需要、加速するAIサーバー導入、規模とミックスによる収益性改善を反映すると論じる。Goldman SachsはBuyを維持し、目標株価を$570へ引き上げた。

主要見解

DellのF2Q27非GAAP EPSは$7.04で、Goldman Sachs予想の$4.96、FactSetコンセンサスの$4.92、会社ガイダンスの$4.70-$4.90を上回った。売上高は$47.0 billionで、Goldman Sachs予想の$44.8 billionと$44.0-$45.0 billionのガイダンスレンジを上回った。粗利益は$9.929 billionで、粗利益率は21.1%となり、F1Q27の18.1%およびコンセンサスの17.2%を上回った。EBITは$5.929 billionで、Goldman Sachs予想の$4.342 billionおよびコンセンサスの$4.181 billionを上回った。 レポートは、売上高の上振れを主にインフラストラクチャー・ソリューションズ・グループ（ISG）によるものとする。ISG売上高は$31.782 billionで前年比89%増、Goldman Sachs予想の$29.385 billionを上回った。AI最適化サーバー売上高は$16.4 billionで予想の$15.533 billionを上回り、従来型サーバーおよびネットワーキングは$10.531 billionで予想の$9.611 billionを上回った。ストレージ売上高は$4.850 billionで予想の$4.242 billionを上回った。Goldman Sachsは、データセンター近代化とagentic AI導入の拡大が企業ITハードウェア需要を支えているとみる。Dellの設置基盤には14G以前のサーバーが1.2 million台あり、顧客が効率改善とAI関連のセキュリティ脆弱性への対処を求める中で更新機会になると指摘する。また、利用可能なメモリーをPCポートフォリオから従来型サーバーへ再配分することで、需要が供給を大きく上回るF2H27に従来型サーバー市場でシェアを拡大できると予想する。 Goldman Sachsは、AIサーバー需要の加速を別の成長要因として挙げる。Dellの四半期AIサーバー受注は$60.9 billionで、F1Q27の$24 billionから増加し、バックログは$95 billionとなった。5四半期分のパイプラインはバックログの倍数規模で、業種・地域をまたぐ顧客は6,500社超に及ぶ。レポートは、AIサーバー導入の規模と複雑性が同市場におけるDellの競争上の位置付けを強化すると論じる。また、アプライアンス当たりのコンテンツ増加、Dell IPへのミックスシフト、価格転嫁が、従来型サーバーとストレージの売上高実績・見通しを支えたとする。 収益性も上振れした。ISG EBITは$4.781 billion、利益率15.0%で、Goldman Sachs予想の$3.443 billion、11.7%を上回った。CSG EBITは$1.142 billion、利益率7.6%で、予想の$897 million、6.0%を上回った。Goldman Sachsは、規模、ファーストパーティーストレージと商用プレミアムPCの有利なミックス、営業規律を利益率上振れの要因とする。コモディティコスト圧力とAIサーバーへの高い期待が続く中でも、DellはF3Q27のCSG利益率を約6%、ISG利益率を前年比で1パーセントポイント強上昇の約13.4%とガイドした。 F3Q27についてDellは、売上高$49 billion、非GAAP EPS $6.50、GAAP EPS $6.10を中間値としてガイドした。FactSetコンセンサスはそれぞれ$41.4 billion、$4.47、$4.22である。このガイダンスは、AIサーバー売上高$19 billionを含むISG売上高145%成長、CSGの15%成長、非GAAP営業費用の前四半期比低一桁％減、ISG利益率の上昇、CSG利益率6%を前提とする。 DellはF2027ガイダンスも大幅に引き上げた。売上高中間値は$165-$169 billionから$192 billionへ、AIサーバー出荷額は$60 billionから約$74 billionへ、GAAP EPSは$17.31から$24.37へ、非GAAP EPSは$17.90から$25.50へ引き上げられた。前提には、ISG成長率120%（従来80%）、従来型サーバー成長率100%強（従来60%強）、ストレージの中位十数％成長（従来は中位一桁％）、CSGの中位十数％成長（従来は低位十数％）が含まれる。Goldman Sachsはこれを受け、F2027-29 EPS予想を平均38%引き上げた。主因はAI・従来型サーバーと一部ストレージを中心とする売上高約12%増、およびDell IPサーバーとストレージのミックス改善によるISG利益率の上昇である。 Goldman SachsはBuyを維持し、12カ月目標株価を$510から$570へ引き上げた。この目標価格は、NTM+1Y EPS予想に18xを適用している。倍率は従来の22xから引き下げられており、同業比較と企業ストレージなど成熟した従来型ハードウェア分野へのミックスシフト拡大を反映する。一方で目標価格引き上げは、より大きな利益基盤と、Dellの規模、事業ミックス、agentic AI関連の長期成長機会に対する確信の高まりを反映する。

分析フレームワーク

Goldman Sachsは実績の売上高、利益、セグメント業績、利益率を自社予想、FactSetコンセンサス、会社ガイダンスと比較する。その後、企業更新需要、AIサーバーの受注・受注残、製品ミックス、営業レバレッジとの関係で差異を説明し、将来の売上高・EPS予想を修正する。さらに、同業比較と事業ミックスを踏まえたNTM+1Y EPS倍率でDellを評価する。

手法メモ

• バリュエーション手法PER・PEG評価

  18x NTM+1Y EPSによる目標株価評価

  Goldman Sachsは次の12カ月にさらに1年を加えたEPS予想に18xを適用し、$570の目標価格を算出している。倍率は同業比較と成熟した従来型ハードウェア事業のミックス拡大を反映して22xから引き下げられた。

• 業界・産業分析フレームワーク需給フレームワーク

  企業インフラ・AIサーバー需要と部品供給の比較

  レポートは、サーバー更新、データセンター近代化、agentic AIワークロードによる需要を制約のあるメモリー供給と比較し、従来型サーバーのシェア拡大と成長見通しを説明する。

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  サーバー・ストレージ売上高におけるコンテンツ、製品ミックス、価格転嫁

  Goldman Sachsは、アプライアンス当たりのコンテンツ増加、Dell IPミックスの上昇、価格転嫁を需要量とともに用い、サーバーとストレージの実績改善を説明する。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Dell Technologies Inc. (DELL)

  主要なカバー対象企業。企業のサーバー更新、データセンター近代化、AIサーバー導入需要の恩恵を受ける。

  強み

  大規模なAI受注残と$95 billionのバックログ、幅広い顧客基盤、複雑なAI導入における規模、Dell IPストレージと商用プレミアムPCミックスによる利益率支援。

  弱み

  成熟した従来型ハードウェア分野へのミックスシフト拡大が、より低い評価倍率につながった。

  比較

  F2Q27の売上高、EPS、セグメント売上高、利益率はいずれもGoldman SachsおよびFactSetの予想を上回った。

  リスク

  PCおよび企業IT需要の予想以上の弱さ、ハイブリッドワークによる逆風、価格圧力、投入コスト圧力、ホワイトボックスメーカーとの競争、neocloud層のAIサーバー需要の構造的な低下。

主要データ

• F2Q27非GAAP EPS$7.04Goldman Sachsの$4.96、FactSetの$4.92、$4.70-$4.90のガイダンスを上回った。
• F2Q27売上高$47.0 billionGoldman Sachs予想の$44.8 billionと$44.0-$45.0 billionのガイダンスを上回った。
• ISG売上高$31.782 billion前年比89%増。Goldman Sachs予想の$29.385 billionを上回った。
• AIサーバー受注$60.9 billionF1Q27は$24 billion。AIバックログは$95 billionだった。
• F3Q27売上高ガイダンス$49 billion midpointFactSetコンセンサスは$41.4 billion。
• F2027売上高ガイダンス$192 billion midpoint従来は$165-$169 billion。
• F2027非GAAP EPSガイダンス$25.50 midpoint従来は$17.90。
• F2027-29 EPS予想修正+38% on average売上高約12%増とISG利益率上昇が要因。

影響と示唆

レポートは、Dellの利益とガイダンスの上方修正が、企業更新支出とAIインフラ需要が単一製品領域を超えて広がっている証左だとみる。より良いミックスと規模が収益性を支えるため、Goldman Sachsは、評価倍率の低下にもかかわらず、大幅な利益予想と目標株価の引き上げを正当化すると考える。

リスク

• 消費者向けおよび商用PC市場の需要が予想より弱くなる可能性。
• ハイブリッドワークによる企業IT支出減少を含め、企業IT支出が予想より悪化する可能性。
• マクロ経済の弱さにより消費者需要が低下する可能性。
• チャネル在庫過剰と需要減少に伴う競合他社の値引きにより、特にPCで価格圧力が生じる可能性。
• 投入コスト上昇により利益率が圧迫される可能性。
• 特にサーバーとストレージで、ホワイトボックスメーカーとの競争が起こる可能性。
• neocloud層のAIサーバー需要が構造的に予想より低くなる可能性。

注目点

• 売上高中間値$49 billion、非GAAP EPS $6.50を含むF3Q27ガイダンスの実行状況。
• AIサーバー受注、バックログ転換、およびF3Q27のAIサーバー売上高$19 billionという前提の達成。
• Dellが引き上げたF2027前提に対する従来型サーバー、ストレージ、CSGの成長進捗。
• ミックス変化、コモディティコスト、営業費用規律の中でのISGおよびCSG利益率の推移。