Amorepacific（090430） レポート解説

概要

このUBS Korea Summitの要点は、AmorepacificをWesternでの拡大とカテゴリー多様化による成長ストーリーとして位置付けている。UBSは、COSRXの回復、より幅広い米国・欧州でのブランド展開、ヘアケアの勢いが成長を支える一方、韓国が利益率改善の基盤となり、中国はリターン重視で運営されるとみている。

主要見解

UBSによれば、Amorepacificの成長見通しは単一の牽引役への依存度を低下させている。COSRXは流通在庫の過剰を解消し、2Q26に成長へ回帰した。Laneige、Aestura、IOPEは米国の成長基盤を広げている。経営陣は、マーケティング費用の増加により短期的な利益率希薄化が生じても、米州と欧州での売上高成長加速を優先している。Mise-en-scène、Labo-H、Ryoが牽引するヘアケアも、中長期的に重要な成長の柱になりつつある。 米国では、独立したCOSRX売上高は3Q26に約30%成長する見通しである。UBSは、オンラインチャネルが高い比較基準に直面し、季節的に弱い夏季にオフラインの出荷が鈍化するため、米国の成長率は約10%へ減速する可能性があると指摘する。これは、2Qにオンライン約70%、オフライン約30%の成長を記録した後の動きである。Laneigeは引き続き米国で最も収益性の高いブランドであり、Amazonでの拡大をより積極化している。Aesturaは2Qに約400%成長し、すでに二桁の利益率構造を確立した。IOPEもSephoraでの発売後、初期段階で有望な反応を示している。Mise-en-scèneはAmazon優先戦略を進め、Labo-HとともにPrime Dayで力強い実績を示した。 欧州はまだ初期段階にある。経営陣は、まず米国でブランドを実証し、その後欧州へ展開する「trickle-over」戦略を採用している。AmazonなどのECチャネルへの投資を増やし、Kicksなどのマルチブランド小売業者を通じてオフライン流通も拡大している。さらに、ブランド認知、新製品投入、チャネル拡大への支出を増やす意向である。COSRXは英国を含む市場でサンケアの勢いを示しており、Silicon2との協業を通じてグローバルにヘアケアをより積極的に展開している。 UBSは韓国を安定的な利益と利益率の基盤と位置付けている。マルチブランド売上高はQ2に約20%増加し、4Q25の早期退職プログラムによる約Won20bnの構造的コスト削減が、継続的な前年比での利益率改善を支える見込みである。旅行小売も質的に改善しており、非代購の売上比率は80%台半ばとなっている。中国では、Western市場の方がリターンが高いため、経営陣は広範な成長を戦略的優先事項としていない。百貨店カウンター数は4Q25の46から次四半期に約10へ削減され、投資はRyo、Laneige、Heraなど、引き続き勢いが見られる分野に集中している。 UBSは、売上高が2025年のWon4,247bnから2026EのWon4,742bn、2028EのWon5,614bnへ増加すると予測している。UBS EBITは2025年のWon336bnから2026EのWon472bn、2028EのWon679bnへ増加し、EBIT利益率はそれぞれ7.9%から10.0%、12.1%へ上昇する見込みである。レポートはBuy評価とP/Eマルチプルに基づくWon180,000の12か月目標株価を維持している。2026年8月25日のWon143,300の株価に対し、UBSは25.6%の予想株価上昇、1.2%の予想配当利回り、26.8%の予想株式リターンを示しており、9.2%の市場リターン前提を上回る。

分析フレームワーク

UBSは、Korea Summitでの経営陣コメントを、地域別の事業動向、ブランド・チャネルの展開、コスト削減、自社の利益予想と統合している。COSRX、より幅広いWesternブランド・ポートフォリオ、ヘアケア、韓国、中国の成長要因を追跡して企業を評価し、その後P/Eマルチプルで株式を評価している。

手法メモ

• バリュエーション手法PER・PEG評価

  P/Eマルチプル評価

  UBSは、Won180,000の目標株価がP/Eマルチプルに基づくとしており、株主価値を予想利益に結び付けている。

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  ブランド、チャネル、地域別の成長分解

  レポートは、COSRXのオンライン対オフライン売上やAmazon、Sephora、マルチブランド小売の拡大など、ブランド・地域・チャネル別に成長を分解し、収益モメンタムの源泉を説明している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Amorepacific (090430.KS)

  主要なカバレッジ対象企業。UBSは見通しをCOSRXの回復、Westernブランド・ポートフォリオの拡大、ヘアケア、韓国の利益率改善に結び付けている。

  強み

  COSRXの回復、収益性の高いLaneigeの拡大、Aesturaの急成長、IOPEの初期の勢い、韓国の構造的コスト削減、新興ヘアケア需要。

  弱み

  米国のCOSRX成長は3Q26に鈍化する見込みであり、Westernでのより大きなマーケティング投資は短期的な利益率を希薄化させる可能性がある。

  比較

  経営陣はWestern市場のリターンが中国より高いとみており、それに応じて投資を配分している。

  リスク

  中国の損失が予想を上回ること、ならびにAesturaまたはInnisfreeの米国でのブランド成長が予想を下回ること。

主要データ

• 12か月目標株価Won180,000UBSがP/Eマルチプルに基づいて算出した目標株価
• 株価Won143,3002026年8月25日時点
• 予想株式リターン26.8%25.6%の予想株価上昇と1.2%の予想配当利回りで構成
• COSRX 3Q26売上高ガイダンス~30%独立ベースの売上高成長ガイダンス
• 2Qの米国COSRX売上高成長~70% online / ~30% offline3Q26に予想される減速前の成長
• Aesturaの成長~400%2Qの成長。UBSによれば、同ブランドはすでに二桁の利益率構造を確立している
• 2026E売上高およびEBITWon4,742bn revenue / Won472bn EBITUBS予想。EBIT利益率は10.0%の見通し
• 中国の百貨店カウンター46 in 4Q25 to ~10 by next quarter広範な成長から収益性重視の運営への転換を反映

影響と示唆

UBSは、投資判断の根拠がCOSRX単独ではなく、多様化したWesternブランド・ポートフォリオによってますます支えられるとみている。レポートは、米州と欧州で投資主導の成長を予測し、そこでの短期的な利益率希薄化を受け入れる一方、韓国の構造的コスト削減と高品質化した旅行小売がグループの収益性を支え、中国事業は合理化されるとみている。

リスク

• 下振れリスクには、中国の損失が予想を上回ることが含まれる。
• 下振れリスクには、AesturaとInnisfreeの米国でのブランド成長が予想を下回ることが含まれる。

注目点

• 米国成長率が約10%へ減速する見通しを含め、3Q26の独立したCOSRX売上高成長を注視する。
• Amazon、Sephora、マルチブランド小売、欧州でのブランド構築投資の進展を注視する。
• おおよそ2026年9月11日のAmore Analyst Dayを注視する。