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Emerging AI infrastructure and ERCOT base-load capacity：ERCOT基荷容量稀缺或推高AI数据中心租赁定价，并利好已锁定电力的矿企

Bernstein认为，ERCOT的有条件Batch Zero分类提高了可用于AI部署的得州获批电力容量价值。其维持对CIFR、WULF、IREN、CORZ、CLSK和RIOT的Outperform评级，并给予MARA Market-Perform评级。

机构Bernstein

日期20260916

行业AI infrastructure and data centers

摘要

Outperform：WULF $36、CIFR $32、IREN $100、CORZ $32、RIOT $35、CLSK $24；Market-Perform：MARA $17。

开发商已披露8 GW有条件基荷容量及7 GW有条件研究负荷容量。
超过5 GW基荷容量可用于新的AI合同，包括IREN的2 GW Sweetwater园区和CIFR的1 GW Colchis站点。
基荷站点无需进一步评估或MW重新分配，而研究负荷项目无法确保获得其申请的全部容量。
Bernstein预计，稀缺性、政治审查和电网限制将提高获批容量价值，并支持更高的租赁定价。

研报解读

概览

本报告评估ERCOT对得州大型用电负荷项目的初步Batch Zero分类，并认为有条件基荷状态显著提升AI基础设施开发商对电力可得性和项目进度的可见度。Bernstein认为，获批站点的稀缺性应支持租赁定价，并利好拥有已锁定电力容量的覆盖运营商。

核心观点

ERCOT的Batch Zero筛选在获得有条件基荷状态的项目与仍需系统研究的项目之间形成了更清晰的区分。Bernstein表示，新兴AI基础设施开发商已披露8 GW有条件基荷容量，另有7 GW有条件研究负荷容量。基荷认定使项目对短期电力可得性和执行时间表拥有更高可见度，使站点能够进入租赁谈判；Bernstein预计，随着新数据中心开发面临政治审查、暂停令和州级指令，这类站点将愈发具有价值。在8 GW获有条件基荷分类的容量中，超过5 GW可用于新的AI部署合同。Bernstein重点提及IREN的2 GW Sweetwater园区和CIFR的1 GW Colchis园区，均为可用的大型站点。报告还指出，筛选过程降低了部分项目预期获得的基荷配置：CIFR提交了3.6 GW潜在Batch Zero站点，但仅获得约1 GW增量获批容量。这强化了报告的观点，即已获批容量具有稀缺性，不能与前瞻性管线容量简单等同。报告区分了Batch Zero的三类结果。基荷项目包括正在运营的设施，以及有合格既有研究支持的成熟开发项目；它们不再接受进一步评估或MW重新分配。研究负荷项目需要额外的系统级分析，以确定容量规模和获批时间，且无法保证将获得全部申请负荷。被排除的项目必须等待后续申请轮次，Batch 1申请预计于summer 2027开始。ERCOT于September 3完成初步筛选，但分类仍有条件，取决于包括Governor Abbott审计在内的要求；ERCOT预计于December 2026发布正式Batch Zero核验报告。研究负荷的分配预计至少要到April 2027才会最终确定。就个别运营商而言，Bernstein提及IREN的2 GW Sweetwater枢纽获得有条件基荷容量；CIFR在Colchis和Stingray拥有1.1 GW有条件基荷容量，另有2.1 GW研究负荷；CLSK的Sealy站点285 MW和Brazoria站点300 MW；CORZ的Hunt站点431 MW和Pecos站点300 MW；MARA的Granbury站点约280 MW和Garden City站点约200 MW；以及Hut 8的Beacon Point园区1 GW。CORZ在Pecos还有300 MW扩建项目被归类为研究负荷，而Denton的371 MW不适用Batch Zero。MARA最高2 GW的Matagorda站点被归类为研究负荷。 Bernstein的更广泛论点是，电网监管可通过清除投机性排队位置来缓解拥堵，并提高具有开发历史的真实项目价值。因此，其看好拥有已锁定电力和强劲未签约管线的覆盖AI基础设施运营商，认为有条件基荷容量将增强这些公司的竞争地位。报告还指出，比特币矿企在关键数据中心市场拥有约32 GW规划电力容量，过去两年已与超大规模云厂商、前沿AI实验室、neoclouds和AI芯片制造商签订约9 GW合同，覆盖20多笔交易，价值超过$180 billion。Bernstein维持对WULF、CIFR、IREN、CORZ、RIOT和CLSK的Outperform评级，同时给予MARA Market-Perform评级。

分析框架

Bernstein审阅ERCOT的项目分类，将拥有受保护基荷状态的容量与仍待研究的容量区分开来，并比较覆盖矿企披露的电力组合。随后，其将获批且可立即进入租赁谈判的容量稀缺性与项目执行可见度、竞争地位及潜在数据中心租赁定价联系起来。

方法论与常识提炼

行业/产业分析框架供需框架
电力容量稀缺性与AI数据中心需求
报告将有条件基荷容量视为相对于AI基础设施需求的稀缺供给，并认为这种稀缺性可提高获批站点价值并支持租赁定价。
行业/产业分析框架产业链上中下游传导
ERCOT分类向数据中心租赁经济性的传导
ERCOT分类影响电力可得性和开发时间表，报告将其与矿企向AI客户提供已通电数据中心容量的能力联系起来。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

IREN (IREN)
覆盖的AI基础设施运营商，其2 GW Sweetwater基荷园区获得有条件批准。
优势
拥有大型获批Sweetwater容量，获Outperform评级，目标价为$100。
对比
Sweetwater是报告重点提及的两座可用于AI部署的GW级园区之一。
风险
有条件分类仍需满足核验及审计要求。
Cipher Mining (CIFR)
覆盖运营商，在Colchis和Stingray拥有有条件基荷容量，并有研究负荷项目。
优势
约1.1 GW获有条件基荷分类；获Outperform评级，目标价为$32。
劣势
尽管提交了3.6 GW潜在Batch Zero站点，仅获得约1 GW增量批准。
对比
Colchis被重点提及为可用于AI部署的1 GW园区。
风险
其2.1 GW研究负荷容量不能确保获得全额配置。
Core Scientific (CORZ)
覆盖运营商，在Hunt和Pecos拥有有条件基荷容量。
优势
Hunt的431 MW和Pecos的300 MW被归类为基荷；获Outperform评级，目标价为$32。
劣势
Pecos另有300 MW扩建项目属于研究负荷。
对比
Denton的371 MW已获批准，但不适用Batch Zero。
风险
研究负荷扩建容量仍需接受进一步系统级分析。
TeraWulf (WULF)
Bernstein因其已锁定电力和管线定位而看好的覆盖AI基础设施运营商。
优势
获Outperform评级，目标价为$36。
对比
被列为Bernstein看好的、拥有已锁定电力和未签约管线的覆盖运营商之一。
Riot Platforms (RIOT)
Bernstein在不断演变的ERCOT框架下看好的覆盖AI基础设施运营商。
优势
获Outperform评级，目标价为$35。
对比
被列为其已锁定电力布局获得积极评价的覆盖运营商之一。
CleanSpark (CLSK)
覆盖运营商，Sealy的285 MW和Brazoria的300 MW被归类为基荷。
优势
其得州组合拥有有条件基荷容量，获Outperform评级，目标价为$24。
劣势
Brazoria Phase 2的300 MW项目被归类为研究负荷。
对比
其得州组合与Sandersville tenant存在排他性安排。
风险
研究负荷容量需进一步审查，可能无法获得全部申请配置。
MARA Holdings (MARA)
覆盖运营商，在Granbury和Garden City拥有有条件基荷站点。
优势
Granbury约280 MW和Garden City约200 MW被归类为基荷。
劣势
MARA获Market-Perform评级，目标价为$17。
对比
其最高2 GW的Matagorda站点属于研究负荷而非基荷。
风险
Matagorda申请的容量仍取决于系统级配置。

关键数据

已披露的有条件ERCOT基荷容量8 GW新兴AI基础设施开发商披露的总量。
已披露的有条件ERCOT研究负荷容量7 GW需进一步系统级分析的容量。
可用于新AI合同的基荷容量More than 5 GW包括IREN的2 GW Sweetwater园区和CIFR的1 GW Colchis园区。
CIFR潜在Batch Zero提交容量与增量获批容量3.6 GW submitted; about 1 GW approved反映实际基荷配置低于最初预期。
矿企规划电力组合Approximately 32 GW覆盖关键数据中心市场。
过去两年签约给AI相关客户的电力容量Approximately 9 GW across 20+ deals worth over $180 billion合同方包括超大规模云厂商、前沿AI实验室、neoclouds和AI芯片制造商。

影响与含义

Bernstein认为，有条件基荷容量正成为差异化资产，因为相较于研究负荷容量，它对电力可得性和项目时间表提供了更高确定性。该机构预计，这一优势将改善拥有已锁定、未签约电力管线的运营商的相对地位，并支持符合条件站点的更高租赁定价。

风险

有条件Batch Zero分类仍需满足Governor Abbott审计及其他要求。
研究负荷项目无法确保ERCOT将授予全部申请负荷，或无法确保在特定时间表内获批。
从基荷重新归类为研究负荷的项目，可能获得低于开发商最初预期的获批容量。

后续跟踪

ERCOT正式Batch Zero核验报告，目前预计于December 2026发布。
研究负荷最终配置，预计至少要到April 2027才会确定。
获批基荷站点的稀缺性是否会转化为更高租赁定价及更多AI数据中心合同。
预计于summer 2027开始的未来Batch 1申请。