Dell Technologies Inc. (DELL): A oportunidade de infraestrutura de Agentic AI da Dell parece mais duradoura, mas o Morgan Stanley mantém Equal-weight

Visão geral

O Morgan Stanley resume uma reunião individual com o COO da Dell, Jeff Clarke, e reavalia se Agentic AI torna o atual ciclo de infraestrutura estruturalmente diferente dos ciclos anteriores de alta e baixa de hardware. A instituição vê maior sustentação para o cenário altista da Dell, mas mantém Equal-weight e seu preço-alvo de $511 até ganhar mais confiança na duração da demanda por infraestrutura de AI on-premise.

Visões principais

A conclusão central do Morgan Stanley após a reunião é que Agentic AI pode ampliar o mercado de infraestrutura, em vez de apenas acelerar um ciclo de renovação. A Dell compara o ciclo atual com oito ciclos históricos de hardware, que considera movidos por mudanças nos ritmos de renovação e, portanto, sujeitos à reversão quando a penetração de dispositivos por pessoa se normalizava. A Dell acredita que Agentic AI desacopla a produção cognitiva do número de funcionários, criando ganhos de produtividade mensuráveis de 10x a 100x e uma razão estrutural para que as empresas gastem mais em computação e armazenamento. A Dell estima que a geração de tokens de inferência crescerá 87x até 2030, juntamente com 200 incremental GWs de demanda e crescimento de cinco vezes de ZettaFLOPS para 830. Como agentes exigem mais tokens por unidade de trabalho do que chatbots básicos, o relatório afirma que isso exigirá a reconfiguração dos data centers em torno de computação acelerada e maiores proporções CPU:GPU. O relatório argumenta que os benefícios devem se estender além dos provedores de nuvem. A Dell espera que a inferência empresarial seja híbrida e que a decisão sobre onde executar cargas de trabalho varie conforme as compensações entre segurança e acessibilidade. A empresa usa aplicativos de nuvem pública para cargas relacionadas a conteúdo, mas não transferiria código-fonte proprietário ou dados de telemetria para fora de suas instalações. A adoção de modelos de pesos abertos poderia impulsionar ainda mais o investimento on-premise à medida que empresas otimizam as saídas dos modelos por custo. Isso cria o ambiente que a Dell chama de “rising tide lifts all boats”, no qual operadores de nuvem e fornecedores on-premise se beneficiam de um mercado estruturalmente maior de computação e armazenamento. O Morgan Stanley também aborda a aparente contradição entre o rápido crescimento de tokens e a queda nas unidades de servidores tradicionais. Servidores Dell de 17ª e 18ª geração podem substituir até 13 servidores tradicionais de 14ª geração, de modo que maior densidade e eficiência podem inicialmente reduzir as unidades e elevar os preços médios de venda. A Dell espera que, à medida que data centers sejam reconstruídos com computação acelerada no centro e a adoção de agentes aumente a necessidade de servidores CPU, o crescimento das unidades de servidores mais densos possa eventualmente se tornar exponencial. O armazenamento também é visto como beneficiário porque KV Cache, informações retidas e artefatos dos agentes elevam a demanda por retenção de dados. A oferta continua sendo o maior desafio operacional. A Dell acredita que a escassez de memória, HDD e outros componentes críticos pode persistir por mais de cinco anos, diferentemente dos ciclos históricos de commodities que normalmente duravam 2-4 trimestres. A lógica da Dell é que o crescimento sustentado de gigawatts e tokens transforma a demanda por componentes de um ciclo curto em um ambiente de escassez prolongada. O Morgan Stanley destaca a gestão da cadeia de suprimentos da Dell como fonte de ganho de participação em servidores, armazenamento e PCs, além de vantagem para atender demanda crítica e chegar ao mercado com chips NVIDIA líderes mais rapidamente que os pares. Quanto às margens, a Dell contestou a explicação anterior de “margin stacking” do Morgan Stanley, segundo a qual fornecedores de infraestrutura capturam margem sobre custos maiores de memória em meio à demanda inelástica. A Dell reconheceu que margens de servidores e armazenamento comparáveis estão aumentando, mas argumenta que a escassez permite alocar peças aos produtos de maior margem e que um mercado estruturalmente em crescimento reduz a necessidade de preços agressivos para conquistar clientes incrementais. Isso pode elevar o piso de preços de infraestrutura e tornar a melhoria de margens mais estrutural. A Dell também investe em AI para otimização da cadeia de suprimentos, atendimento ao cliente, programação, vendas e P&D. Embora esses investimentos façam com que as despesas operacionais provavelmente não diminuam ano contra ano em breve, a Dell espera alavancagem operacional porque a receita cresce mais rapidamente que esses gastos. O debate de avaliação continua focado na durabilidade. O Morgan Stanley afirma que tanto altistas quanto baixistas concordam que o crescimento de receita e lucros da Dell nos próximos 18 meses será extremamente forte; a referência de EPS FY28 do buy-side está em $40-$50, contra $36.47 do Morgan Stanley e $30.44 de Street. Os altistas concordam com a visão de infraestrutura mais duradoura e aplicam cerca de 15x ao EPS FY28, implicando uma ação de $600-$750. Os baixistas acreditam que este é outro ciclo de alta e baixa, que mais valor de AI será capturado pela nuvem e aplicam 8x-10x ao EPS FY28 de pico, implicando $320-$500. O Morgan Stanley estava mais próximo da visão baixista, mas agora reavalia se o crescimento de tokens realmente resultará em um “boom” on-premise prolongado. Mantém Equal-weight e o preço-alvo inalterado de $511 por ora, embora atribua maior probabilidade de a avaliação altista de $756 ocorrer nos próximos 12 meses. O preço-alvo de $511 se baseia em 14x o EPS FY28, ou CY27, de $36.47. O Morgan Stanley aplica 14x ao negócio de servidores de AI da Dell, em linha com pares de infraestrutura de AI, e 14x ao negócio tradicional, cerca de uma volta acima de pares de hardware empresarial tradicional devido à melhor execução e aos ganhos de participação. Seu cenário-base pressupõe que o superciclo de memória tenha papel mínimo nos resultados pelos próximos dois anos, antes de uma modesta correção de ISG em FY29. O cenário altista avalia EPS FY28 de $42.00 a 18x, assumindo que a demanda excede a oferta até CY28/FY29, um ciclo de gastos de mais de três anos, poder de precificação sustentado e crescimento do EPS superior a três vezes em dois anos. O cenário baixista de $306 avalia EPS FY28 de $25.53 a 12x, assumindo que inflação de memória e antecipação de demanda se concretizem em CY27, PCs caiam ano contra ano, o crescimento de servidores recue no segundo semestre de CY27, as margens sofram mais pressão e o múltiplo P/E se contraia.

Estrutura de análise

O Morgan Stanley usa comentários da administração em sua reunião com a Dell para testar se a demanda de AI é estrutural em vez de impulsionada por ciclos de renovação. A instituição vincula o crescimento projetado de tokens de inferência aos efeitos sobre computação, armazenamento, oferta e margens; em seguida, organiza o debate de investimento por meio de cenários de EPS e P/E base, altista e baixista, comparando suas estimativas com as do buy-side e de Street.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Análise da demanda por infraestrutura e da escassez de componentes

  O relatório relaciona a demanda por computação e armazenamento impulsionada por Agentic AI à escassez prolongada de memória e HDD para explicar potenciais ganhos de participação e poder de precificação da Dell.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Avaliação P/E por cenários sobre EPS FY28

  O Morgan Stanley deriva seu preço-alvo e os cenários altista, base e baixista aplicando diferentes múltiplos P/E às premissas de EPS FY28.

• Finanças comportamentais e análise de eventosAnálise orientada por eventos

  Reavaliação após reunião com a administração

  O relatório usa as explicações da administração da Dell sobre demanda de AI, oferta e margens como evidência do evento que motivou uma reavaliação da tese anterior.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Dell Technologies Inc. (DELL.N)

  Empresa principal coberta e potencial beneficiária da demanda empresarial por computação e armazenamento impulsionada por Agentic AI.

  Pontos fortes

  Gestão da cadeia de suprimentos, ganhos de participação em servidores, armazenamento e PCs, poder de precificação e chegada ao mercado com chips NVIDIA líderes mais rápida que os pares.

  Pontos fracos

  A durabilidade da demanda por infraestrutura de AI e o quanto os fornecedores on-premise captarão de valor de AI permanecem incertos.

  Comparação

  O Morgan Stanley caracteriza a Dell como o “best athlete” em sua cobertura de infraestrutura empresarial e avalia seu negócio de servidores de AI em linha com pares de infraestrutura de AI.

  Riscos

  Antecipação de demanda, reversão do crescimento de servidores em CY27, pressão sobre margens, desaceleração do capex de AI e migração para a nuvem canibalizando cargas de trabalho de TI empresarial.

Dados principais

• Preço-alvo$511.00Baseado em 14x o EPS FY28 (CY27) de $36.47.
• Preço atual da ação$548.92Preço de fechamento em 22 de setembro de 2026.
• Crescimento de tokens de inferência87x by 2030Estimativa da Dell para a geração de tokens de inferência de Agentic AI.
• EPS FY28$36.47Estimativa do cenário-base do Morgan Stanley; a referência do buy-side é $40-$50 e a estimativa de Street é $30.44.
• Preços dos cenários altista/base/baixista$756 / $511 / $306O cenário altista usa 18x o EPS FY28 de $42.00; o base usa 14x o EPS de $36.47; o baixista usa 12x o EPS de $25.53.
• Crescimento de receita93.9% / 33.1% / (4.7%)Estimativas do Morgan Stanley para Jan 2027e, Jan 2028e e Jan 2029e, respectivamente.

Impacto e implicações

O Morgan Stanley vê a Dell como uma operadora líder de infraestrutura empresarial devido à execução na cadeia de suprimentos, ganhos de participação e potencial poder de precificação. Entretanto, a postura Equal-weight reflete incerteza sobre o ritmo, a magnitude e a duração da expansão de infraestrutura de AI, incluindo a possibilidade de que a demanda tenha sido antecipada e os lucros posteriormente recuem.

Riscos

• Os gastos em infraestrutura de AI podem ser antecipados, fazendo a demanda desacelerar ou recuar quando o ciclo virar em CY27.
• A inflação de memória e descontos elevados podem pressionar as margens e gerar preocupações de que o EPS atingiu o pico.
• O capex de AI pode desacelerar, enquanto a migração de cargas de trabalho de TI empresarial para a nuvem pode reduzir a demanda on-premise.
• As restrições de oferta de componentes continuam sendo o maior desafio operacional da Dell e podem persistir por anos.

Pontos a observar

• Se os gastos empresariais com AI sustentam a demanda por infraestrutura até FY29.
• Os ganhos de participação em servidores, armazenamento e PCs, incluindo a execução da Dell com chips NVIDIA líderes.
• O ritmo e a duração da escassez de oferta, do poder de precificação e da expansão das margens de infraestrutura.
• Evidências de antecipação de demanda, incluindo quedas de PCs, desaceleração do crescimento de servidores no segundo semestre de CY27 e reversão do EPS de curto prazo antes do previsto.