機関リサーチ

レポートは、Medicare AdvantageとMedicaidのマージンが上向きつつあり、透明性の高いPBMモデル、スペシャルティ薬局の集中、価値ベース医療、AIが長期的なヘルスケアサービスの機会を生むと論じる。

• Medicare Advantageのマージン拡大は2026年に約100ベーシスポイント、その後2030年まで年約50ベーシスポイントと予想される。
• 料率トレンドが2026年後半に5%、コストトレンドが4%に近づくことで、マネージドMedicaidのマージンは改善すると予想される。
• 従来型PBMのマージンは1.5%-2.0%の持続可能な水準にリセットされたようであり、新サービスが再成長への道筋となる。
• CVS、Accredo、Optumはスペシャルティ薬局市場の約70%を支配するが、垂直統合への監視は重要なリスクである。
• Bernsteinは、リスク再価格設定と価値ベース医療の導入拡大により、Optum Healthが2025年の損失から回復すると予想する。
• Optum Insightのプロバイダー側AI機会は、管理効率から臨床ワークフロー自動化へ拡大しうる。

大型グロース株とテクノロジー株は7月末以降大幅にアウトパフォームしたが、ポジションは過去の極値をなお下回る。レポートは、金利ボラティリティと高水準のシステマティック配分を、より広範な株式市場に対する主な短期制約としている。

• 大型グロース株とテクノロジー株は7月末以降14%上昇し、同期間にS&P 500のその他構成銘柄は3%下落した。
• 大型グロース株とテクノロジー株のポジションは中立を0.79標準偏差上回る第80パーセンタイルに達したが、過去のピークを下回る。
• システマティックな株式ポジションは高水準にある一方、裁量投資家は相対的に慎重である。
• 株式ファンドは週次で$10.2bnの流出となり、米国ファンドからは$21.2bnが流出した。

Deutsche Bankは、影響力のあるドイツの産業団体が、中国に関する依存関係に対してより強硬な姿勢を取るようになっているとみている。ただし、ドイツとEUは広範な新たな障壁ではなく、主に既存の的を絞った貿易防衛手段に依拠すると予想している。

• BDIは、戦略的依存に対して行動しない長期的なコストは、デリスキングのコストを上回ると主張している。
• BDIとVDAは、新たな貿易政策手段ではなく、反補助金関税など既存の手段を支持している。
• 報告書は、より広範な貿易摩擦を避けるため、ドイツとEUが限定的な政策対応を取ると予想している。
• ドイツの政策立案者は、重要原材料の供給確保に関する日本の取り組みを参考にする可能性がある。

9月23日終了週の世界株式ファンドは$10bnの純流出となり、前週の$80bnの流入から反転した。固定収益への資金流入はプラスを維持し、短期デュレーション債とインフレ連動債が主導する一方、長期デュレーションのファンドは流出した。

• 世界株式ファンドは当週に$10bnの純流出となり、前週は$80bnの純流入だった。
• 先進国株式の流出は米国ファンドが主導し、新興国の流出は中国ファンドが主導した。
• テクノロジー、金融、資本財セクターのファンドで最大の株式セクター流出がみられた。
• 固定収益ファンドは$17.4bnの週次流入となり、短期デュレーション商品とインフレ連動商品への支持が続いた。
• 国境をまたぐFXフローはプラスを維持し、USDとEURへの需要が主導した。

BernsteinはUSD/JPY 150をFY2027のインバウンド売上における中立的な基準と見なし、円高は主に中国以外からの旅行者数を減少させ、来日する旅行者1人当たりの支出を低下させるのではないと論じる。PPIHはインバウンドと免税販売へのエクスポージャーが最も高く、他の大半のカバレッジ企業では収益源の分散やインバウンド売上構成比の低さが利益リスクを抑える。

• 日本のインバウンド旅行者は2024年に36.9 millionに達し、インバウンド消費は前年比53%増の¥8.1 trillionとなった。
• 中国人旅行者は2026年1月に前年比61%減、8月も前年比59%減であり、Bernsteinは2027年も2026年の底値水準にとどまると仮定する。
• 中国以外からの旅行者数はUSD/JPYとの過去の関係に基づきモデル化され、旅行者1人当たりの買い物支出は約US$400で維持されると仮定する。
• USD/JPY 130では、Bernsteinは150の基準対比でPPIH、Asics、Fast Retailingのインバウンド収入がそれぞれ57%、55%、56%減少すると推計する。
• 2026年11月1日からの還付方式の免税制度は、税制上のメリットが変わらなくても、購入時と出国時の手続き上の摩擦を増やす可能性がある。

S&P 500は週間で1.2%上昇し、AI推論、Agentic AI、光ネットワークがアウトパフォームした。デスクはシステマティックな売り圧力の低下をみるが、金利上昇、原油、地政学的展開、月末売りを引き続き注視している。

• AI Inference Chipsは週間で7.03%、Agentic AIは6.31%、Optical Networksは6.22%上昇した。
• 米国株は週間で純売りとなったが、情報技術は4週連続で最も純買いされたセクターだった。
• 米国株価指数における機関投資家のネット・ロングは、5月の建玉の48%から9月中旬には36%へ低下した。デスクはベースライン・シナリオでシステマティックな売りの継続を予想していない。
• 10年債利回りが100bp超上昇し、GSXUNPTCが過去1年でS&P 500を20パーセントポイント超アウトパフォームした後、デスクはNon-Profitable Techのショート設定が非常に魅力的だとみている。

高頻度の消費・移動指標は概ね改善した一方、生産シグナルはまちまちで、地方政府特別債の発行額は前年同期を下回った。レポートは、国内燃料価格の上昇、石油需要の小幅増加、人民元と短期金融市場指標の変化も取り上げている。

• 30都市の新築住宅市場の取引量は週中に増加し、前年同期の水準を上回った。
• 国内便と交通渋滞は増加し、航空便の欠航率は低下した。
• 鉄鋼生産は小幅に減少したが、沿海部の省における石炭消費量は増加し、前年同期を上回った。
• 国内のガソリン価格とディーゼル価格は9月25日にそれぞれRMB395/tonne、RMB385/tonne引き上げられた。
• 地方政府特別債の年初来発行額はRMB3.33tnに達したが、前年同期を下回った。

Nomuraは、第3四半期の金融政策委員会声明を、国内需要の弱さを背景に成長支援を強める方向への転換と解釈しているが、2026年末まで利下げも預金準備率引き下げもないと引き続き予想している。短期的な支援手段として、政策銀行がRMB800bnの新たな資金調達ツールを展開すると見込む。

• 第3四半期の声明は「クロスサイクル調整」を削除し、逆周期調整の強化を強調した。
• Nomuraは2026年末まで政策金利または預金準備率の引き下げはないと予想している。
• 政策銀行がRMB800bnの融資ツールを展開し、第4四半期の信用および固定資産投資の伸びを押し上げる可能性がある。
• 人民元高の加速を受け、PBoCはFX市場における群集行動を警告した。

MicrosoftはCopilotの機能をHome、Code、Autopilotに統合し、エンタープライズAIとしての提案を拡大した。Deutsche BankはBuy評価を維持し、Microsoftのモデル中立性、ビジネスコンテキスト、ユーザー基盤、企業向け対応力を強調している。

• 新しいCopilot「スーパーアプリ」は、ポートフォリオの機能をHome、Code、Autopilotの3つのタブに統合する。
• Microsoftは前四半期時点で30m超の有料M365 Copilotシートを報告した。
• 顧客がコスト、データガバナンス、ROIの課題に取り組む間、高度な機能は従量制でデフォルトでは無効となっている。
• Copilotの価格設定は進化中で、ユーザー単位の価格設定と使用量ベースのCopilot Creditsの組み合わせに向かっている。

Tigermedの1H26新規受注は、数量増加と価格上昇を背景に前年比約30%増加した。Goldman Sachsは、底堅いバイオテクノロジー需要、加速する製薬需要、海外機会、AIによる生産性向上を理由にBuy評価を維持している。

• 1H26の新規受注は前年比約30%増加し、5-6%のブレンド価格上昇を含む。
• 直近の新規契約の価格上昇率は約10%に達した。受注残の売上化に伴い、2027から売上高と利益率を支える見込み。
• 初期段階のバイオテクノロジーが受注成長の主因である一方、国内および多国籍製薬企業の需要は加速している。
• H株の12カ月目標株価はHK$52.10、A株はRmb65.90。