光通信 / AIインフラストラクチャ：ゴールドマン・サックス：米国の輸入規制は中国の主要光モジュールメーカーを揺るがす可能性が低い

概要

本レポートは、米国政府が中国製データセンター部品（光モジュールを含む）の輸入を禁止する可能性があるとする最近のメディア報道を扱い、投資家が最も懸念する3つの中核的な論点を概説する。ゴールドマン・サックスは、マクロ経済の不確実性にもかかわらず、AI需要の急増、技術革新の加速、原材料不足を背景に、クラウドサービスプロバイダー（CSP）は既存の中国業界リーダーへの依存を一層強めていると考える。本レポートは、新規参入者が短期的にリーダーを代替しにくい理由、中国の製造におけるコスト・効率優位の源泉、東南アジアの生産能力配置が関税リスクをどのように軽減するかを詳述し、最終的に関連銘柄の買い評価を維持している。

主要見解

技術革新と顧客粘着性が中核障壁を形成：本レポートは、AIサーバーアーキテクチャが急速に進化する現在の環境において、CSPがサプライチェーンを多様化することは困難だと論じる。光モジュールは800Gから1.6T、3.2T、さらにLPO/CPOなどの新形態へ急速に移行しており、さまざまな材料（SiPh、EMLなど）やファイバータイプを伴うため、SKUは極めて複雑である。この高い技術的障壁は、サプライヤーに強力な研究開発能力と早期関与を求める。中国の主要企業は、CSPとの長期協力を活用して製品設計に早期から参加できる一方、新規サプライヤーは製品安定性を検証しエコシステムに統合されるまでにより長い期間を要する。データによると、売上高ベースの世界の光モジュールメーカー上位10社のうち7社が中国に所在し、2025年には市場シェアをさらに拡大している。これは既存リーダーへの業界依存が弱まるのではなく深まっていることを裏付ける。 製造効率と規模の優位性は複製が困難：研究開発力に加え、中国の主要企業は生産能力のコミットメント、自動化生産、製造効率で大きな優位性を持つ。光モジュールの速度が1.6T以上へ上昇するにつれ、体積を増やさずにより多くのレーザーとファイバーを統合するには、結合精度と放熱に極めて高い要件が課され、製造難易度が高まる。主要企業は、自社開発の生産ラインと独自設備を通じて自動化生産のノウハウを社内に保持し、それにより歩留まりを確保しながら競争力のある価格と迅速な納品を実現している。本レポートは、急速な技術進化のこの局面では、小規模メーカーが短期間で同等の製造効率水準に到達する可能性は低いと指摘する。 サプライチェーンの地理的多様化は大幅に実現済み：2019年以降の継続的な地政学的緊張、パンデミック、マクロ経済の不確実性の中での関税上昇に直面し、中国の光モジュール・サプライチェーンは地理的多様化を積極的に進めてきた。主要企業はタイなど東南アジア地域に1.6Tのような高性能製品を生産できる拠点を設立し、リスクをさらに分散するため他国でも生産能力を拡張している。例えば、Eoptolinkのタイにおける第1期生産能力は全面稼働しており、第2期は2026年に拡張される。この先見的な海外配置により、主要企業は米国の輸入規制による潜在的な影響を効果的に緩衝し、グローバル顧客への継続的な供給を確保できる。

分析フレームワーク

本レポートは、「イベントドリブン」と「産業ファンダメンタルズ」を組み合わせた分析フレームワークを採用している。まず、米国による輸入規制の可能性という突発的事象を入口として、市場心理と産業実態の期待ギャップを特定する。次に、光モジュール技術の革新ペース（速度、パッケージング、材料）、SKUの複雑性、CSPの検証サイクルを分析し、「国内代替」または「サプライチェーンの脱中国化」の実現可能性を業界チェーンのミクロレベルで定量化する。第三に、製造属性を組み合わせ、自動化設備、歩留まり向上、規模の経済という観点からコストの堀を分解する。最後に、特定企業の海外工場建設の進捗（例：タイ工場の稼働率）を追跡することでリスクヘッジ施策の有効性を検証し、ネガティブな心理にもかかわらずファンダメンタルズは堅調だと結論付ける。

手法メモ

• 競争・戦略フレームワーク堀 / 競争優位性

  切替コスト障壁としての技術革新速度

  AI光モジュールのように技術アップグレードが速い業界では、既存リーダーは顧客の初期研究開発に参加することで、大量の暗黙知と検証データを蓄積する。新規参入者は技術パラメーターに追いつく必要があるだけでなく、信頼性を証明するための高い時間コストも負担しなければならない。「速度」によって生じるこの高い切替コストは、動的な堀を構成する。

• 業界 / 産業分析フレームワーク上流・中流・下流の伝達

  下流CSP需要による上流サプライチェーン構造の逆方向のロックイン

  一般に貿易規制は輸出国のシェアを弱めると考えられるが、AIコンピューティング能力が不足する特殊な時期には、下流CSPは地政学的コンプライアンスのコストよりも納品の確実性と技術的適合性を優先する。その結果、需要側は成熟した主要サプライヤーとの結び付きを強化する。これは緊急性の高い下流需要が上流の供給構造を逆方向に形成する力を反映している。

• 企業ファンダメンタルズ・財務フレームワーク事業 / 財務レバレッジ分析

  専用自動化設備が牽引する営業レバレッジ

  光モジュールのリーダー企業は、自社開発した独自の生産設備を通じて中核工程を設備化している。初期設備投資は高いものの、生産量の拡大に伴い限界費用は大幅に低下する。同時に、この専用設備自体が技術流出を防ぎ、歩留まり優位を維持する物理的障壁として機能する。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Eoptolink（易飛揚）

  受益者：AI光モジュールのリーダーであり、海外生産能力の配置を先行

  強み

  タイ工場第1期は全面稼働、第2期は2026年に拡張；1.6T製品の研究開発と量産で先行

  比較

  同業他社に比べて東南アジアでの高性能生産能力の実装スピードが速く、リスク耐性が強い

  リスク

  海外拡張の進捗が期待を下回るリスク；米国の関税政策が予想外に厳格化するリスク

• FOCI（富創光電）

  受益者：光通信部品のリーダーであり、CSP顧客と深く結び付く

  強み

  グローバルCSPへの長期的なサービス、新製品研究開発への早期関与；包括的なSKUカバレッジ

  比較

  カスタマイズサービスと顧客粘着性における従来からの優位性

  リスク

  技術ルート変更リスク；原材料供給の逼迫

• RoboTechnik（羅博特科）

  受益者：光モジュール自動化設備および製造ソリューションの提供企業

  強み

  独自の自動化設備を提供し、主要企業による製造効率障壁の構築を支援

  比較

  光モジュール専用自動化分野における希少性

  リスク

  下流の設備投資変動；技術革新による設備陳腐化

• Landmark（聯鈞光電）

  受益者：業界集中度の上昇から恩恵を受ける光トランシーバーモジュールメーカー

  強み

  強力な研究開発能力を有し、製品ラインは高速モジュールをカバー

  比較

  業界リーダーの一社として規模の経済の優位性を享受

  リスク

  市場競争の激化；為替変動

• VPEC（全新光電）

  受益者：光チップ・モジュールサプライヤーであり、垂直統合の優位性を持つ

  強み

  特定材料とチップにおける蓄積を持ち、シリコンフォトニクスの普及から恩恵を受ける

  比較

  上流の中核部品セグメントにおける差別化された競争力

  リスク

  技術パス依存リスク；顧客集中リスク

主要データ

• 世界の光モジュール市場規模予測2026E: $50.9 Billion; 2027E: $72.6 BillionAI需要に牽引され、世界のTAMは2026～2027年に大幅成長した後、2028Eには$69.1 Billionへわずかに調整すると見込まれる
• 高速光モジュール出荷シェア2028E: 1.6T accounts for 34%, 3.2T accounts for 31%2028年までに1.6T以上の製品が出荷の主力となり、合計で65%超を占める見込みであり、技術革新が極めて速いことを示す
• シリコンフォトニクス（SiPh）の普及率2025: 28%; 2028E: 62%シリコンフォトニクス・ソリューションの普及率は、2025年の28%から2028年には62%へ急速に上昇し、主流の技術ルートになる
• 中国メーカーの市場地位7 out of Global Top 10売上高ベースで世界の光モジュールサプライヤー上位10社のうち7社は中国企業であり、そのシェアは2024年比で2025年も拡大を続けた
• Eoptolinkのタイ生産能力進捗第1期はフル生産、第2期は2026年に拡張サプライチェーン多様化の典型例として、同社のタイ工場第1期はフル稼働しており、第2期の生産能力を建設中である

影響と示唆

光モジュール業界にとって、本レポートの判断は、たとえ米国が輸入規制を実施しても、中国の主要企業は技術世代間の格差と海外生産能力の配置により、グローバルAIサプライチェーンにおける中核的地位を維持する可能性が高いことを意味する。投資家にとっては、ファンダメンタルズを支える論理（AI需要、技術障壁、製造効率）が崩れていないため、現在の地政学的パニックがミスプライシングの機会をもたらす可能性を示す。同時に、業界内の差別化が進むことも意味する。グローバルな製造能力と次世代技術の研究開発力を持つリーダーだけがこのサイクルを乗り切ることができ、これらの能力に欠ける中小企業はより大きな存続圧力に直面する。

リスク

• 実際の米国輸入規制措置が予想より厳格、または対象範囲が広い
• AI設備投資の成長鈍化により光モジュール需要が予想を下回る
• 東南アジアの海外工場における歩留まり向上または生産能力の立ち上がりが計画より遅い
• 次世代技術（CPO/NPOなど）のルート変更により既存製品が代替される
• レーザーチップなど主要原材料の継続的な不足が納入に影響する

注目点

• 中国製光モジュールの輸入規制に関する米国FCCおよび商務省規則の具体的内容とタイムライン
• 主要CSP顧客における1.6T/3.2T光モジュールの認証進捗および受注ガイダンス
• タイ、ベトナムなどにおける中国主要企業の工場稼働率と生産能力拡張の発表
• 世界のAIサーバー出荷台数とチッププラットフォームの革新ペース
• 主要メーカーにおけるシリコンフォトニクス（SiPh）技術の実際の普及率の変化