Japan Steel Works（5631） レポート解説

概要

Goldman Sachsは、日本・米国の戦略投資第3弾が小型モジュール炉を優先する可能性があるとの報道を検討している。レポートは、SMR全体の規模が小さくても関連部品の需要を通じてJapan Steel Worksが恩恵を受ける可能性があると論じている。

主要見解

共同通信は9月12日JST、日本・米国関税協定に基づくUS$550 billionの米国投資プロジェクトの第3弾では、次世代SMRが有力候補であると報じた。大型の従来型原子炉も検討されていると報じられる一方、参加が見込まれる日本の原子力設備メーカーからは慎重な見方も出ている。第3弾の投資規模はまだ公表されていない。 SMRは、2026年3月の日米首脳会談で発表された第2弾にも含まれていた。この時点で日本・米国両政府は約10基の設置を想定していたと報じられ、第3弾以降はさらに規模を拡大する方針とされる。この潜在的な導入拡大が、原子力設備サプライチェーンにとっての前向きな触媒というのがレポートの中心的な見方である。 Goldman Sachsは、SMRは小型モジュール炉であるものの、一次系の原子力部品の寸法は一般に従来型原子炉の部品と同程度だと指摘する。このため、大型鍛造原子炉部品で高い世界シェアを持つJapan Steel Worksに注目している。Goldman Sachsは3月の分析で、第1弾と第2弾の合計がJSWの営業利益を数％押し上げると推定した。より大規模なSMR計画は追加機会となりうるが、第3弾の投資額は依然不明である。 レポートはJSWのBuy評価を維持している。12カ月目標株価は¥11,500で、直近終値は¥6,966である。目標株価はGoldman SachsのFY3/30E予想に基づき、日本の航空宇宙・防衛サブセクター平均14xに10%のプレミアムを上乗せしたEV/EBITDA倍率を適用して算出され、理論価値を10%の資本コストでFY3/28Eに割り引いている。 IHIも潜在的な参加企業である。米国拠点のNuScaleに投資し、同社との技術開発を進めている。Goldman Sachsは、関連部品の供給を含む協業の可能性があるとみており、日本・米国政府および関連企業の今後の発表を注視する。

分析フレームワーク

レポートはまず日本・米国の政策・投資動向を整理し、先行する第2弾のSMR計画と比較したうえで、予想される導入拡大を部品需要に結び付けている。このサプライチェーンの論理をJSWの鍛造部品での地位に当てはめ、フォワード予想と相対EV/EBITDA評価で目標株価を裏付けている。

手法メモ

• バリュエーション手法EV/EBITDA評価

  フォワードEV/EBITDA倍率評価

  Goldman SachsはFY3/30E予想を用い、日本の航空宇宙・防衛サブセクター平均14xに10%のプレミアムを上乗せしたEV/EBITDA倍率でJSWを評価し、理論価値を10%の資本コストでFY3/28Eに割り引いている。

• 業界・産業分析フレームワーク産業チェーンの上流・中流・下流波及

  SMR導入から部品需要へのサプライチェーン連関

  レポートは潜在的なSMR設置を大型一次系原子力部品の需要に結び付け、JSWの鍛造部品での地位を利益機会につながる伝達メカニズムとしている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Japan Steel Works (5631.T)

  日本・米国投資プロジェクトにおけるSMR導入拡大の潜在的な主要受益カバレッジ銘柄。

  強み

  大型鍛造原子炉部品で高い世界シェアを持つ。SMRの一次系部品は一般に従来型原子炉部品と同程度の寸法である。

  比較

  Goldman Sachsは、JSWの評価倍率を日本の航空宇宙・防衛サブセクター平均14x EV/EBITDAに対して10%のプレミアムとしている。

  リスク

  素材・エンジニアリングの生産遅延、能力拡張投資による想定以上の固定費、産業機械事業の収益悪化。

• IHI (7013.T)

  NuScaleへの投資と技術開発を通じ、SMR関連部品の供給協業に関与する可能性がある。

  強み

  米国拠点のNuScaleに投資し、同社との技術開発を進めている。

主要データ

• 日本・米国投資プロジェクトUS$550 billion2025年7月の日米関税協定に基づくプロジェクト総額。
• 第2弾のSMR設置想定Around 10 units2026年3月の日米首脳会談時点で報じられた想定であり、後続トランシェでは規模拡大が目指されている。
• JSW目標株価¥11,500Goldman SachsのBuy評価における12カ月目標株価。
• JSW直近終値¥6,966レポートに記載された価格。
• 評価の参照倍率14x EV/EBITDA日本の航空宇宙・防衛サブセクター平均であり、Goldman SachsはJSWに10%のプレミアムを適用している。
• 割引率10% cost of capital理論価値をFY3/28Eに割り引くために使用。

影響と示唆

Goldman Sachsは、SMRプロジェクトの拡大がJSWの原子力鍛造品需要に対する増分の推進要因となりうるとみている。また、IHIとNuScaleの関連部品での協業可能性を指摘する一方、第3弾の投資規模は未確定としている。

リスク

• JSWの素材・エンジニアリング事業における生産遅延。
• 大規模な能力拡張投資による想定以上の固定費負担。
• 産業機械事業の収益悪化。

注目点

• 第3弾の投資規模とプロジェクト範囲に関する日本・米国政府の発表。
• SMRへの参加と潜在的な部品供給協業に関する関連企業の発表。