新易盛1.6T光模块双方案上量，3.2T/6.4T打开长期空间
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新易盛1.6T光模块双方案上量，3.2T/6.4T打开长期空间
高盛维持新易盛买入评级，上调目标价至841元；预计1.6T光模块在EML和硅光方案下同步放量，3.2T模块及6.4T NPO将从2027年起贡献增量，上调2027/28年盈利预测5%/6%。
- 1.6T光模块1Q26开始出货，2Q26逐步放量，3Q/4Q26加速，EML与硅光(SiPh)双方案并行
- 上调2027/28年盈利预测5%/6%，毛利率预测上调0.1个百分点
- 6.4T NPO预计2027E起开始贡献收入，由CSP客户需求驱动
- 3.2T光模块基于400G/lane EML、硅光或LNOI新材料方案
- 目标价从737元上调至841元，基于28.4倍2027E市盈率
- 800G EML光模块仍是2026年主要收入来源，高速产品(1.6T及以上)占比从2027E起提升
研报解读
概览
高盛发布新易盛(300502.SZ)业绩点评报告，维持"买入"评级，并将12个月目标价从737元上调至841元。报告核心聚焦于公司1.6T高速光模块在EML（电吸收调制激光器）和硅光（SiPh）两种技术方案下的同步放量节奏，同时展望了3.2T光模块及6.4T共封装光学（NPO）带来的长期增长空间。机构上调了2027-2028年盈利预测，反映对高速产品收入贡献提升的乐观预期。
核心观点
需求端：AI算力基础设施建设持续驱动高速光模块需求升级。云服务商（CSP）客户对更高带宽、更低功耗的连接方案需求旺盛，推动1.6T光模块从2026年开始规模化部署，并为6.4T NPO方案奠定需求基础。 产品与技术路线：新易盛在1.6T时代采取EML与硅光双轨并行的策略。200G/lane EML芯片目前供应仍偏紧（Lumentum等供应商在最新财报中已提及），但公司自研硅光方案有望从2026年下半年至2027年逐步放量，缓解对单一芯片方案的依赖。这一布局源于2022年对Alpine Optoelectronics的收购，后者专注于硅光和相干光技术。 产能与供应链：公司泰国生产基地扩产支撑交付能力提升。截至2026年一季度末，存货增至90亿元（2025年末为72亿元），预付款增至6.82亿元（2025年末仅0.17亿元），高盛认为这反映了为2Q/3Q26放量所做的积极备货。 盈利预测调整：2026年预测因产品组合升级而重新校准；2027/28年净利润预测分别上调5%和6%，主要因1.6T光模块收入预期提升及NPO从2027年开始贡献收入。毛利率预测上调0.1个百分点，运营费用率预测下调0.1个百分点，受益于规模效应。
分析框架
高盛采用"产品代际迭代+技术路线多元化"的分析框架来评估新易盛的成长性。机构首先跟踪光模块速率升级的行业周期（从800G到1.6T、3.2T的代际演进），然后分析公司在不同技术路线（EML vs. 硅光 vs. 新材料LNOI）上的布局深度，以此判断其供应链韧性和成本曲线位置。 估值层面，机构使用远期市盈率法（2027E P/E），目标倍数的确定参考了同业平均交易PE与基本面（净利润同比增速、营业利润率）的匹配关系。本次将目标P/E从26.0倍提升至28.4倍，基于公司2027-28E年均净利润增速25%、平均营业利润率33%的强劲预期，该倍数与公司2018年9月以来平均远期PE 28倍基本相当。
方法论与常识提炼
远期市盈率估值与基本面锚定
高盛以2027E市盈率为核心估值锚，将目标PE与同业平均交易PE及公司自身历史均值挂钩，而非简单采用固定倍数。这种方法的关键在于理解：目标PE并非随意设定，而是隐含了对未来盈利增速（NI YoY）和盈利质量（OPM）的定价——增速越高、利润率越稳定，市场愿意给予的PE倍数越高。
光模块行业的"速率升级周期×芯片供给约束"分析
高速光模块的分析核心在于理解"代际节奏"：每一代新速率（如800G→1.6T→3.2T）的放量时点取决于下游云厂商资本开支周期，而具体能拿到多少份额则受上游核心芯片（EML、DSP等）供给能力的制约。研报中提到的200G/lane EML紧张，正是供给约束影响产品放量的典型体现。
技术路线多元化作为供应链韧性来源
新易盛通过自研硅光方案降低对单一EML芯片供应商的依赖，这属于"垂直整合+技术多元化"的竞争策略。在光模块这种技术迭代快、供应链集中度高的行业中，同时掌握多种技术路线的能力本身就是一种护城河，能够在特定芯片缺货时保障交付、维持客户关系。
关键数据
- 目标价Rmb841（前值Rmb737）上调14%，基于28.4倍2027E市盈率
- 目标2027E市盈率28.4x此前为26.0x，与公司历史平均28倍基本相当
- 2027/28年净利润预测调整上调5%/6%因1.6T光模块及NPO收入预期提升
- 2027/28年毛利率预测调整上调0.1个百分点产品组合优化及规模效应
- 2027-28E年均净利润增速25%支撑目标PE提升的核心基本面假设
- 2027-28E平均营业利润率33%反映高端产品占比提升带来的盈利质量改善
- 1Q26末存货Rmb90亿元较2025年末72亿元显著增加，支撑后续放量
- 1Q26末预付款Rmb6.82亿元较2025年末0.17亿元大幅跃升，锁定上游产能
影响与含义
高盛认为新易盛正处于从800G向1.6T及更高速率产品升级的关键节点。短期看，800G EML仍是2026年收入主力，但1.6T的逐步上量将改善产品组合；中期看，2027年起1.6T成为增长主引擎，同时6.4T NPO开始贡献收入，3.2T产品基于EML、硅光或LNOI多技术路线储备，为公司提供了穿越技术周期的选项。泰国产能扩张则为海外大客户交付提供了保障。整体而言，机构认为公司在高速光模块领域的技术布局和产能准备，使其能够充分受益于AI算力基础设施建设的持续投入。
风险
- 800G产品放量速度慢于预期
- 地缘政治问题可能影响光模块供应链
- 竞争加剧超预期，导致价格侵蚀和利润率下滑
后续跟踪
- 1.6T光模块在EML和硅光方案下的季度出货节奏
- 200G/lane EML芯片供应紧张程度的演变
- 泰国生产基地的产能爬坡进度
- CSP客户对6.4T NPO的需求进展
- 3.2T光模块基于LNOI等新材料的开发进度