株洲中车时代电气2Q26业绩低于预期，关注下半年功率半导体盈利修复

概览

本报告点评株洲中车时代电气2Q26业绩。收入和净利润虽同比增长，但净利润低于预期；报告认为新兴装备业务短期利润仍有压力，同时关注功率半导体在提价、需求恢复及产能爬坡下于2H26改善的可能性，并维持中性评级。

核心观点

公司于8月19日公布2Q26业绩并召开业绩会。季度收入同比增长4%至80亿元人民币，较美银预期低5%；毛利率为32.5%，同比提升1.4个百分点、环比下降0.8个百分点，但高于其31.3%的预期。经调整EBIT同比增长7%、环比增长88%至13亿元人民币。净利润为11亿元人民币，同比增长3%，但较其12亿元人民币预期低14%，主要因研发费用较高及出现汇兑损失。报告据此将此次业绩定义为不及预期。 分业务看，轨道装备收入同比增长7%，仍提供相对稳定的增长；新兴装备收入同比下滑0.5%，显示短期承压。基础器件业务以功率半导体和传感器为主，收入同比增长26%至16亿元人民币，较1Q26同比下降4%的表现明显改善。新能源汽车驱动系统收入同比增长27%至7.79亿元人民币，受益于商用车市场出货稳健。可再生能源收入同比下降72%至2.23亿元人民币，报告归因于2Q25中国风电和光伏项目抢装带来的高基数，而非将其作为单独的长期结论。 报告重点关注功率半导体盈利能力的后续修复。株洲三期碳化硅生产线正处于产能爬坡阶段，目标在2027年年中实现满产。与此同时，中车时代半导体1H26净利率同比降至8%，低于2025年的17%，原因包括政府补贴减少、折旧增加、材料成本上升及平均售价压力。公司已于7月宣布上调功率半导体价格，管理层预期2H26盈利能力改善；报告因此将下半年功率半导体利润修复视为关键观察点，但仍认为新兴装备业务近期盈利压力尚未完全消除。 基于2Q26结果，美银主要因上调运营费用假设，将2026年、2027年和2028年盈利预测分别下调5%、4%和3%；对应2026E EPS由3.40元降至3.30元，2027E由3.96元降至3.90元，2028E由4.33元降至4.29元。报告预计2026年盈利同比增长7%。估值上，H股43港元目标价低于此前44港元，采用分部加总法：轨道装备业务按2026—2027年平均9倍市盈率估值，低于此前10倍；新兴装备业务按16倍，低于此前18倍。下调目标倍数反映报告对两项业务长期增长趋于常态化的判断。A股目标价由59元人民币降至56元人民币，基于维持不变、且大致符合当前水平的50% A-H溢价。报告维持H股及A股中性评级，认为铁路后市场机会和新兴装备份额提升可部分抵消短期利润压力。

分析框架

报告先将季度收入、毛利率、EBIT和净利润与自身预期比较，再按轨道装备、基础器件、NEV驱动系统和可再生能源拆分收入变化，结合半导体净利率、价格、成本和产能爬坡解释盈利压力与修复路径。最后下调盈利预测，并对轨道装备和新兴装备分别赋予市盈率后进行分部加总估值。

方法论与常识提炼

• 估值方法SOTP 分部估值

  分部加总估值法

  报告将轨道装备与新兴装备分别按各自适用的市盈率估值后加总，以推导H股目标价。

• 估值方法PE/PEG 估值

  分部市盈率估值

  报告对轨道装备采用2026—2027年平均9倍市盈率、对新兴装备采用16倍市盈率，并与相关H股及同行均值作参照。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  收入增长、价格调整与利润率联动分析

  报告通过各业务收入增速、功率半导体提价、材料及折旧成本、平均售价压力和净利率变化，判断下半年盈利修复条件。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 株洲中车时代电气H股（3898.HK）

  报告以轨道装备的稳定增长和新兴装备、功率半导体的长期机会为支撑，但认为近期盈利受压。

  优势

  轨道装备收入同比增长7%；基础器件收入同比增长26%；铁路后市场和新兴装备份额提升带来长期机会。

  劣势

  2Q26净利润低于预期；新兴装备收入同比下降0.5%，半导体净利率降至8%。

  对比

  轨道装备9倍市盈率大致与H股同行均值一致；新兴装备16倍市盈率与同行均值一致。

  风险

  铁路投资及采购走弱、功率半导体需求下行、竞争加剧、扩产或良率不及预期。

• 株洲中车时代电气A股（688187.SS）

  A股目标价以H股估值为基础，并按50% A-H溢价推导。

  优势

  A-H溢价假设维持50%，大致符合当前水平。

  劣势

  盈利预测因更高运营费用假设而下调。

  对比

  50%的A-H溢价维持不变，且大致与当前水平一致。

  风险

  与H股相同，包括轨道投资、功率半导体需求、竞争、扩产良率及产能爬坡毛利率风险。

关键数据

• 2Q26收入80亿元人民币同比增长4%，较美银预期低5%
• 2Q26毛利率32.5%同比提高1.4个百分点、环比下降0.8个百分点，高于31.3%的预期
• 2Q26净利润11亿元人民币同比增长3%，较12亿元人民币预期低14%
• 基础器件收入16亿元人民币同比增长26%，而1Q26同比下降4%
• 中车时代半导体1H26净利率8%低于2025年的17%
• 2026/27/28年盈利预测调整-5% / -4% / -3%主要反映更高的运营费用假设
• H股目标价43港元此前为44港元
• A股目标价56元人民币此前为59元人民币

影响与含义

报告认为，功率半导体业务的提价、基础器件收入回升以及碳化硅产能爬坡，为2H26利润改善提供了潜在支撑；但政府补贴减少、折旧和材料成本上升、售价压力及新兴装备业务短期承压，仍限制整体盈利表现。铁路后市场和新兴装备份额提升则构成长线机会。

风险

• 铁路固定资产投资及中国国家铁路集团动车组采购弱于预期。
• 因资金不足，城市轨道交通发展慢于预期。
• 电动车及可再生能源市场下行，导致功率半导体需求疲弱。
• 其他国内企业竞争加剧。
• 新增产能投放延迟或良率不达预期。
• 产能爬坡期间毛利率低于预期。

后续跟踪

• 功率半导体7月提价后，2H26盈利能力是否如管理层预期改善。
• 株洲三期碳化硅产线的爬坡进度及其在2027年年中实现满产的目标。
• 轨道装备、基础器件、NEV驱动系统及可再生能源业务的收入走势。