J.P. Morgan：AI动能退潮进入成熟阶段，但不预期全球股市长期走弱
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J.P. Morgan：AI动能退潮进入成熟阶段，但不预期全球股市长期走弱
报告认为近期AI相关股票和动量因子的回调更像健康轮动，半导体有望在盈利支撑下企稳，同时通胀回落、债券收益率压力减轻和强劲Q2业绩将支撑下半年全球股票上行。
- AI相关股票近期显著回撤：KOSPI自高点下跌约25%，SOX下跌约20%，Micron等记忆体股票下跌约30%，部分权重股跌幅达20%至50%。
- 报告不认为这会演变为持续性市场疲弱，因为MSCI World仍接近历史高位，动量因子年初至今涨幅已大幅回吐，技术仓位不再过度拥挤。
- 半导体被视为战术性机会：DRAM/NAND供需紧张可能延续至2028年，价格和盈利韧性仍强，而股价相对盈利已明显背离。
- 通胀最新数据开始见顶，美国headline CPI三个月年化从5月8.2%降至6月2.8%，有助于降低债券收益率、减轻央行鹰派压力并推动市场领导力扩散。
- 早期Q2业绩表现强劲，已披露的S&P 500公司EPS超预期比例约97%，高于76%的长期均值，欧美公司业绩超预期后的股价反应总体为正。
研报解读
概览
这是一篇J.P. Morgan全球股票策略报告，核心讨论近期AI相关股票、韩国和半导体板块的大幅回调是否会拖累全球股市。报告结论偏积极：AI动能和动量因子退潮已经进入成熟阶段，市场轮动会带来波动，但不太可能造成持久性下跌。支撑因素包括半导体盈利仍强、通胀回落、央行鹰派压力下降、地缘冲突冲击被市场更快消化，以及Q2财报季初期表现强劲。
核心观点
报告的主线观点是继续支持股票敞口，并利用地缘政治驱动的回调加仓。作者认为市场领导力正在从少数AI赢家向更广泛的周期板块扩散，下半年这种扩散仍将延续。半导体虽然短期被技术面和仓位去化拖累，但供需和盈利基本面仍具支撑，RSI接近超卖，若hyperscalers资本开支指引保持强劲，投资者应在夏季重新配置该板块。相反，AI替代受损组合，如Software、Business Services和Media，仍被基本面看空。区域上，欧元区EPS修正连续改善并已追上美国，报告偏好欧元区相对美国。
分析框架
报告结合自上而下宏观判断、市场技术面、盈利修正、财报反应、估值相对指标和板块配置框架进行分析。它将近期AI相关股票回撤拆分为技术性去仓、估值调整和基本面担忧三类因素，再用通胀、债券收益率、央行预期、地缘政治冲击和Q2业绩来评估是否会形成系统性股市下行。
方法论与常识提炼
动量去化
报告观察S&P 500 Momentum factor Long-Short、RSI和技术仓位，认为动量因子已回吐大量年初至今收益，仓位拥挤风险下降。
市场领导力扩散
报告认为通胀回落、实际收入改善和盈利扩散将支持Cyclicals继续跑赢Defensives，欧美周期板块年初至今已领先防御板块约5%至7%。
通胀冲击对比框架
报告将当前能源冲击与2022年对比，认为本轮工资增速、通胀预期、企业定价能力和政策起点均不同，滞胀和通胀预期失锚风险较低。
欧元区盈利追赶
报告用欧元区与美国EPS修正比率评估盈利动能，指出欧元区修正已完全追上美国，为2025年1月以来首次。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- 全球股票整体看多
- 优势
- 通胀回落、盈利强劲、仓位压力下降、市场领导力扩散。
- 劣势
- AI和动量交易回撤带来短期波动，地缘冲突仍可能反复。
- 对比
- 相对债券收益率压力上升情景更有吸引力，因为报告预计收益率压力将缓和。
- 风险
- 若通胀重新上行或央行进一步鹰派，估值支撑可能减弱。
- 半导体战术性加仓机会
- 优势
- DRAM/NAND供需紧张延续、数据中心资本开支支撑、盈利韧性强、RSI接近超卖。
- 劣势
- 近期SOX和记忆体股票大幅回调，投资者担忧产能过剩和中国供应商竞争。
- 对比
- 相对AI替代受损板块更具基本面支撑。
- 风险
- 若hyperscalers资本开支指引转弱，或供应提前释放，板块企稳逻辑会受损。
- Cyclicals相对Defensives偏好
- 优势
- 欧美周期板块年初至今已领先防御板块，盈利和宏观背景支持继续扩散。
- 劣势
- 消费子行业此前明显落后，复苏仍需确认。
- 对比
- 优于Defensives，因为市场领导力正在扩散且通胀压力下降。
- 风险
- 若经济增长放缓或油价推升通胀，周期股可能重新承压。
- Eurozone equities相对US偏好
- 优势
- EPS修正连续加速并追上美国，财政冲动、工业和国防需求、较软EUR支持出口企业。
- 劣势
- 对伊朗冲突再升级和全球贸易恢复较敏感。
- 对比
- 报告认为欧元区相对美国具备盈利追赶机会。
- 风险
- 若地缘冲突在下半年持续升级，欧元区盈利上行趋势可能受阻。
- Software、Business Services、Media回避或看空
- 优势
- 部分个股可能估值已下修。
- 劣势
- 报告认为这些是AI cannibalisation groups，商业模式和盈利受AI替代压力影响。
- 对比
- 弱于半导体和AI基础设施受益链。
- 风险
- 若AI变现路径改善或个别公司证明防御能力，空头观点可能被修正。
- Energy equities回避
- 优势
- 地缘冲突可能短期支撑油价。
- 劣势
- 报告更关注油价回落对通胀下降和广泛股票市场的正面影响。
- 对比
- 不如周期股、银行和半导体的配置吸引力。
- 风险
- 若Brent因冲突重新大涨，能源短期可能跑赢且通胀压力回升。
关键数据
- KOSPI自近期高点跌幅约-25%主要受大型记忆体公司拖累。
- SOX自高点跌幅约-20%半导体指数短期显著回调。
- AI at risk baskets年初至今相对表现继续跑输20%+报告继续看空Software、Business Services和Media等AI替代受损板块。
- 美国headline CPI三个月年化5月8.2%降至6月2.8%报告认为通胀已开始见顶，有利于收益率回落和市场扩散。
- 美国5Y5Y通胀远期维持在25bp区间内，未突破2.60%说明长期通胀预期仍受控。
- S&P 500已披露公司EPS超预期比例约97%高于76%的长期均值。
- 美国EPS超预期公司当日中位表现约1.6%表格显示相对S&P 500约1.7%。
- Stoxx 600 EPS超预期公司当日中位表现约2.1%平均表现约2.4%，相对Stoxx 600约2.3%。
- MSCI Eurozone EPS修正当前18%，Jan'26为-5%，变化22%表明欧元区盈利修正显著改善。
- Materials EPS修正变化83%欧元区一级行业中改善幅度较大。
- Staples EPS修正变化91%防御板块中也出现改善。
影响与含义
对投资组合的含义是，近期AI和动量回撤不应被简单视为撤出股票的信号，而更应被看作市场从拥挤交易向更广泛盈利改善扩散的过程。报告建议保持股票风险敞口，在地缘政治引发的下跌中加仓，关注半导体回调后的战术买点，同时提高对周期股、银行和欧元区股票的相对偏好。对风险控制而言，需要区分AI基础设施受益链与AI替代受损链：前者在盈利和供需支撑下可能企稳，后者仍面临长期商业模式压力。
风险
- 伊朗冲突若在下半年持续升级，可能重新推高Brent和通胀预期。
- hyperscalers资本开支若放缓，会削弱半导体需求和AI基础设施链条的盈利支撑。
- AI芯片和记忆体若出现过度建设或中国供应商竞争加剧，可能压低韩国记忆体厂商定价权和利润率。
- 如果通胀未能继续回落或央行继续鹰派，债券收益率压力会影响股票估值。
- AI替代受损板块可能继续拖累Software、Business Services和Media等行业表现。
- 市场轮动和杠杆ETF相关交易可能继续放大短期波动。
后续跟踪
- hyperscalers的资本开支指引是否继续强劲。
- DRAM和NAND价格、供应增加时间表以及HBM需求变化。
- 美国headline CPI、core CPI、core PCE和欧元区通胀的后续读数。
- Brent油价和伊朗冲突升级或降级信号。
- 美国2年期收益率、Fed funds futures和5Y5Y通胀远期是否继续回落或保持稳定。
- Q2财报季后续公司EPS超预期比例，以及超预期后的股价反应是否仍为正。
- 欧元区EPS修正能否继续领先或至少维持与美国的收敛。
- Cyclicals相对Defensives、Eurozone相对US、Semiconductors相对大盘的表现。