强劲业绩指引开启2027年增长加速窗口，目标价上调至670美元

概览

Applied Materials当季营收、毛利率和每股收益整体符合或略高于市场预期，但更重要的是下一季度营收及盈利指引明显高于一致预期。高盛认为，尽管财报前投资者仓位及预期已处于较高水平、股价短期可能温和走弱，但强劲的订单与业务结构改善为2027年晶圆厂设备市场加速增长奠定了基础。随着支出向先进逻辑、DRAM和先进封装倾斜，公司在沉积、刻蚀和集成解决方案方面的优势有望带来市场份额提升。

核心观点

第一，下一季度营收指引中值102.5亿美元、每股收益指引中值4.02美元，均显著高于市场预期，显示需求动能强劲。第二，公司计划在1月季度实现收入环比增长，隐含系统业务增长约40%，并预计2027年晶圆厂设备市场继续强劲增长、增长趋势可能延续至2028年。第三，领先制程逻辑、DRAM和先进封装预计贡献约80%的晶圆厂设备市场增量，而这些领域正是公司市场份额较强的环节。第四，毛利率有望随中国收入敞口下降、出货规模扩大及按价值定价逐步改善，但客户服务工程师招聘和显示业务快速增长会形成近期成本压力。第五，高盛据此将2026—2028年每股收益预测平均上调14%，维持买入评级并上调目标价。

分析框架

报告将当季实际业绩分别与高盛预测及市场一致预期进行差异分析，并按DRAM、NAND、晶圆代工与逻辑、AGS等业务拆分增长结构；随后结合管理层指引、晶圆厂设备市场周期、终端支出组合、产品市场份额和毛利率驱动因素调整2026—2028年盈利预测。目标价采用标准化每股收益乘以市盈率倍数的相对估值方法，并通过基准、乐观和悲观情景评估风险回报。

方法论与常识提炼

• 业绩分析实际业绩与预期差异分析

  将公司实际营收、利润率、每股收益及分业务收入与分析师预测和市场一致预期比较。

  该方法用于识别业绩超预期或低于预期的来源。本期总营收和毛利率略高于市场预期，NAND及晶圆代工、逻辑和其他业务表现较强，而DRAM收入低于预期。

• 盈利预测自下而上的业务分部预测

  基于终端市场、业务组合、出货规模、定价和费用投入调整收入、利润率及每股收益预测。

  高盛结合晶圆厂设备市场增长、先进逻辑与存储投资、AGS增长以及毛利率变化，将2026—2028年非公认会计准则每股收益预测平均上调14%。

• 估值市盈率估值法

  以标准化每股收益乘以目标市盈率倍数计算目标价格。

  基准情景采用21.00美元标准化每股收益和32倍市盈率，得出670美元目标价；乐观情景为845美元，悲观情景为357美元。

• 因子分析Goldman Sachs Factor Profile

  从增长、财务回报、估值倍数及综合指标四个维度，将个股与市场及行业同业进行标准化排名比较。

  增长指标参考远期销售、息税折旧摊销前利润和每股收益增长；财务回报参考股本回报率、资本回报率等；估值参考市盈率、市净率及企业价值倍数，综合指标同时考虑增长、回报和估值。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Applied Materials Inc.（AMAT.US）

  核心研究标的，维持买入评级

  优势

  在沉积与刻蚀领域拥有超过60%的相对敞口，在领先制程逻辑、DRAM和先进封装等高增长领域市场份额较强；约30%的系统收入来自集成解决方案，AGS装机基础持续扩大。

  劣势

  当季DRAM收入明显低于预期；服务工程师招聘、研发投入及显示业务快速增长对近期利润率形成压力。

  对比

  高盛预计公司凭借更高的沉积和刻蚀敞口，在2027年相对同业实现更快增长和市场份额提升。

  风险

  出口限制进一步收紧、中国本土设备供应商获取更多份额，以及高预期和拥挤仓位引发估值波动。

• Lam Research Corp.（LRCX）

  同业及业绩联动标的

  优势

  同样受益于先进逻辑和存储资本开支增长，且已公布业绩。

  劣势

  Applied Materials的强劲指引对其新增信息有限。

  对比

  高盛对LRCX维持买入，但预计AMAT财报对LRCX的股价联动影响总体中性。

  风险

  晶圆厂设备投资波动、存储资本开支变化及行业竞争。

• KLA Corp.（KLAC）

  同业及业绩联动标的

  优势

  与AMAT具有部分相似的终端市场敞口，且已公布业绩。

  劣势

  与AMAT的产品组合及增长驱动并不完全一致，财报联动程度弱于LRCX。

  对比

  高盛对KLAC持中性评级，并预计AMAT业绩对其影响较小且偏中性。

  风险

  半导体资本开支周期变化、估值波动及终端需求不及预期。

关键数据

• 当季总营收91.15亿美元同比增长24.8%，较市场预期高0.9%，与高盛预测基本一致。
• 当季毛利率50.4%较高盛预测高9个基点，较市场预期高26个基点。
• 当季非公认会计准则每股收益3.50美元较高盛预测低1.8%，较市场预期高2.3%。
• DRAM业务收入18.30亿美元较高盛预测低15.3%，较市场预期低13.0%。
• NAND业务收入4.93亿美元较高盛预测高79.6%，较市场预期高46.7%。
• 晶圆代工、逻辑及其他系统收入47.17亿美元较高盛预测高2.6%，较市场预期高4.7%。
• AGS收入17.81亿美元与高盛及市场预期基本一致；管理层预计2026年该业务增长超过20%，长期增速为中双位数。
• 下一季度营收指引中值102.5亿美元较高盛预测高5.9%，较市场预期高6.1%；隐含环比增长12.5%、同比增长50.7%。
• 下一季度非公认会计准则每股收益指引中值4.02美元指引区间为3.82—4.22美元，较高盛预测高6.5%，较市场预期高7.9%。
• 盈利预测调整2026—2028年每股收益预测平均上调14%主要反映更高的收入和毛利率假设。
• 12个月目标价670美元由645美元上调；采用21.00美元标准化每股收益和32倍市盈率，对应25.3%的上涨空间。

影响与含义

短期而言，市场此前已计入较强的行业预期和积极仓位，且公司近期展望可能未达到最乐观投资者的假设，因此财报后股价仍可能温和承压。中长期而言，先进逻辑、DRAM、堆叠存储和先进封装资本开支提升，将增加沉积与刻蚀工艺强度，并改善公司收入结构、定价和市场份额。服务业务随设备装机量扩大也将提供更稳定的增长来源。对同业而言，报告预计Lam Research的股价反馈相对中性，KLA受到的联动影响更弱。

风险

• 美国或其他司法辖区进一步收紧半导体设备出口限制，削弱公司可服务市场及中国收入。
• 中国本土半导体设备供应商加速获取市场份额，对公司的销售、定价和长期竞争地位构成压力。
• 投资者预期和仓位已处高位，即使基本面稳健，短期股价仍可能因未达到最乐观预期而回调。
• 客户服务工程师招聘、战略研发投入及显示业务占比提升可能限制近期毛利率和营业利润率扩张。
• 晶圆厂设备市场、先进逻辑、DRAM或先进封装资本开支增长不及预期。
• 研究机构与Applied Materials存在投资银行及其他客户关系，投资者应结合相关利益冲突披露审慎判断。

后续跟踪

• 1月季度收入能否继续环比增长，以及系统业务约40%的隐含增长能否兑现。
• 2027年晶圆厂设备市场增长是否如期加速，并延续至2028年。
• 领先制程逻辑、DRAM及先进封装是否实现约80%的行业增量贡献。
• 沉积与刻蚀业务能否转化为可验证的市场份额提升。
• 毛利率能否在中国收入敞口下降、出货规模扩大和按价值定价的推动下逐季改善。
• AGS业务能否在2026年实现超过20%的增长，并维持长期中双位数增速。
• 新增出口限制及中国本土供应商份额变化。
• 战略研发投入和客户服务人员扩张对营业费用及利润率的影响。