高盛维持五粮液买入评级，认为2026年控货去库存、2027年有望更干净开局

概览

本报告基于高盛参加五粮液管理层于2026年3月26日在深圳举行的投资者见面会后的要点整理。核心判断是，五粮液春节零售动销表现稳健，但公司将把2026年定位为过渡年，重点通过控货、清理渠道库存和支持批价恢复，为2027年更健康的出货节奏做准备。

核心观点

高盛维持五粮液Buy评级。报告认为，公司当前策略不是单纯追求短期出货增长，而是利用春节零售动能和市场份额提升来消化渠道库存，同时通过更精细的配额和出货管理稳定批价。若库存和批价修复顺利，2027年有望迎来更干净的增长起点。

分析框架

报告结合管理层投资者会议纪要、春节动销反馈、渠道库存和批价管理策略、数字化控货能力、直接销售表现以及估值方法进行分析，并将目标价与2027E P/E、资本成本和当前股价对应上行空间相结合。

方法论与常识提炼

• 估值方法2027E P/E discounted to end-2026E

  目标价估值

  高盛12个月目标价Rmb133基于20x 2027E P/E，并以7.8%股权成本折现至2026年底。

• factor_frameworkGS Factor Profile

  高盛因子画像

  该框架通过增长、财务回报、估值倍数和综合指标，将个股与高盛覆盖股票和行业同业进行比较。

• event_analysisInvestor meeting read-through

  投资者会议跟踪

  报告从管理层表述中提取经营节奏、渠道管理、股东回报和销售结构变化等关键信息。

• risk_frameworkDownside risk review

  下行风险识别

  报告列示消费税上调、酱香型品牌威胁和高端白酒竞争加剧等主要风险。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 000858.SZ

  研究标的；五粮液A股权益资产

  优势

  春节零售动销强劲、渠道数字化提升配额管理能力、净现金约Rmb120bn、直接销售和宴席市场表现较好。

  劣势

  2026年被管理层定义为过渡年，出货节奏受到控货和去库存安排约束。

  对比

  报告将其与高盛覆盖的中国消费和白酒/饮料公司进行相对评级比较，并指出其现金水平在覆盖白酒公司中处于较高水平。

  风险

  消费税上调、酱香型品牌竞争、高端白酒竞争加剧可能压制估值或盈利预期。

• Common Wuliangye

  核心产品和批价管理重点

  优势

  公司计划在4月至7月淡季通过科学控量和配额支持批发价格。

  劣势

  需要先消化渠道库存，短期发货增长可能受限。

  对比

  在部分市场的宴席场景中，公司称从酱香型白酒获得明显份额。

  风险

  若批价修复不及预期或竞品加大投入，渠道信心和库存消化可能承压。

关键数据

• 评级Buy高盛维持买入评级。
• 12个月目标价Rmb 133基于20x 2027E P/E折现至2026年底。
• 当前价格Rmb 101.28截至2026年3月26日收盘价。
• 隐含上行空间31.3%由目标价与当前价格计算。
• 净现金约Rmb120bn报告称为高盛覆盖白酒公司中较高水平之一。
• 春节零售表现较2024年春节双位数增长且较受控货影响的2025年春节增长更多。
• 估值参数20x 2027E P/E；7.8% COE用于目标价方法。
• 全球股票覆盖评级分布Buy 50%；Hold 34%；Sell 16%来自高盛披露附录。

影响与含义

若五粮液能够在2026年通过控货、配额管理和渠道库存消化稳定批价，则短期收入节奏可能更克制，但中期渠道质量和2027年出货基础可能改善。强现金和潜在延续股东回报计划也为投资者提供一定支持。

风险

• 潜在消费税税率上调。
• 酱香型白酒品牌带来的竞争威胁。
• 高端白酒竞争加剧。
• 若渠道库存清理慢于预期，2027年干净开局可能延后。
• 批价修复若不稳，可能影响经销商信心和发货节奏。

后续跟踪

• 2026年四个季度的出货控制执行情况。
• 4月至7月淡季Common Wuliangye批发价格能否企稳或修复。
• 渠道库存清理进度和经销商真实周转情况。
• 新零售、电商和专卖店直管的销售表现。
• 宴席市场份额提升是否可持续，尤其是广东等市场。
• 股东回报计划是否自2027年起延续。
• 消费税政策和高端白酒行业竞争变化。