高盛上调栗田水工业目标价至 1 万日元，维持买入评级

概览

高盛发布研报更新栗田水工业（6370.T）盈利预测与目标价，维持买入评级。报告指出公司 FY3/26 财年业绩超预期，FY3/27 财年指引积极，并宣布大规模股票回购计划。核心驱动力来自半导体行业资本支出强劲带来的水处理设施需求增长，以及公司盈利能力持续改善。

核心观点

业绩表现：FY3/26 业务利润达 573 亿日元（营业利润率 14.2%），即使计入已终止经营的 Pentagon 业务 19 亿日元税前亏损，调整后利润 554 亿日元仍超公司指引（540 亿日元）及市场共识。电子部门设施业务利润率提升约 6 个百分点，一般工业部门 CSV 业务销售改善贡献利润超预期。第四季度订单 1,288 亿日元，显著高于高盛预估的 975 亿日元，主因美国与韩国多个大型电子项目提前确认。 未来指引：FY3/27 业务利润指引 615 亿日元，高于高盛此前预测的 551 亿日元及市场共识的 600 亿日元。尽管中东局势可能对一般工业部门造成 25 亿日元负面影响，但公司预期营业利润率提升至 14.5%（高盛原预估 13.0%），得益于 Pentagon 业务终止及设施业务盈利改善。订单指引 4,700 亿日元，亦高于高盛此前预测的 4,425 亿日元。 股东回报：公司宣布 350 亿日元股票回购计划，超高盛预期的 200 亿日元。修订中期现金分配政策，目标中长期股权比率约 50%，计划至 FY3/28 累计回购 650 亿日元以上（FY3/26 已回购 150 亿日元，FY3/27 计划 350 亿日元）。 估值提升：高盛将 FY3/27 业务利润预测上调 13%，FY3/28-FY3/29 预测平均上调 12%，目标价从 8,900 日元升至 10,000 日元。看好半导体先进制程需求环境、电子与一般工业业务盈利重视度提升，以及聚焦 ROE 与股东回报的资本高效管理。

分析框架

高盛采用相对估值法，以机械行业平均 EV/EBITDA 倍数 10 倍为基础，给予公司 10% 行业相对溢价（接近历史峰值水平），应用于 FY3/27 预估 EBITDA 得出目标价。分析逻辑围绕需求端（半导体资本支出）、盈利结构改善（高毛利业务占比提升）及资本配置优化（回购政策）三条主线展开，验证公司盈利增长可持续性。

方法论与常识提炼

• 估值方法EV/EBITDA 估值

  基于企业价值与息税折旧摊销前利润的倍数估值

  高盛使用行业平均 EV/EBITDA 倍数 10 倍，并给予公司 10% 溢价反映其增长与盈利优势，该方法适用于资本密集型行业，能剔除资本结构差异影响，更聚焦经营效率比较。

• 行业/产业分析框架供需框架

  半导体行业资本支出驱动水处理设施需求

  研报将半导体制造商扩产计划作为核心需求变量，分析其对水处理设备订单的传导效应，体现上游资本开支对中游设备商的拉动逻辑。

关键数据

• FY3/26 业务利润573 亿日元营业利润率 14.2%，超公司指引及市场共识
• FY3/27 业务利润指引615 亿日元高于高盛原预测 551 亿日元及市场共识 600 亿日元
• 股票回购计划350 亿日元超高盛预期 200 亿日元，FY3/27 执行
• 目标价10,000 日元较当前价 8,717 日元隐含 14.7% 上涨空间
• FY3/27 订单指引4,700 亿日元高于高盛原预测 4,425 亿日元

影响与含义

研报认为公司盈利增长确定性增强，半导体需求复苏与盈利结构优化将推动估值扩张。股票回购政策显示管理层对资本效率的重视，有望提升 ROE 与股东回报。若半导体资本支出持续强劲，公司设施业务订单与利润率或进一步超预期。

风险

• 战略项目获取伴随利润率进一步侵蚀风险
• 半导体市场需求长期下滑风险
• 电子业务利润率恶化风险
• 劳动法修订导致建设项目周期延长风险

后续跟踪

• 半导体行业资本支出持续性
• 水处理设施业务利润率变化
• 股票回购计划执行进度
• 中东局势对一般工业部门影响