真人版《Moana》开画票房失利，但高盛仍维持Disney买入评级

概览

本报告聚焦Walt Disney Co.真人版《Moana》首周末票房表现。影片于2026年7月10日上映，开画票房明显低于市场预期：全球开画约9500万美元，其中国内约4300万美元、海外约5200万美元。高盛认为，在较高制作和宣发成本背景下，该片独立院线盈利能力面临较大挑战，并可能对F4Q26带来院线减记风险。

核心观点

核心观点是：短期看，真人版《Moana》票房失利会压低单片盈利预期，并可能拖累消费品授权、PVOD和家庭视频等后续变现；中长期看，高盛仍认为院线发行是Disney内容、流媒体、消费品、主题乐园和IP生态飞轮的关键环节，且2H26片单仍有The Dog Stars、Hexed和Avengers: Doomsday等重要作品支撑。报告未调整公司估算，维持买入评级。

分析框架

报告采用事件驱动的公司研究框架，将影片开画数据与此前市场预期、历史系列表现和同类影片票房倍数进行对比，并结合制作成本、全球宣发支出、片方分账和衍生收入贡献来估算院线亏损。估值层面继续使用分部加总方法，对Disney不同业务板块分别套用EBITDA倍数或EV/subscriber方法。

方法论与常识提炼

• 票房盈利测算开画票房至总票房倍数法

  用国内开画票房乘以约3.3倍推算总国内票房，再用约1.3倍全球倍数推算全球票房。

  高盛参考《Moana 2》和《Snow White》的票房倍数，估算真人版《Moana》总国内票房约1.42亿美元、全球票房约3.27亿美元。

• 成本收益分析院线利润桥

  将全球票房、片方分账、制作成本、全球P&A支出和衍生收入贡献合并测算单片盈利。

  在50%全球片方分账、约2.50亿美元制作成本、约1.45亿美元全球宣发支出及约1.00亿美元衍生收入贡献假设下，报告估算院线亏损约1.32亿美元。

• 估值方法分部加总估值

  按Disney业务板块分别估值后加总得到目标价。

  目标价$163基于Parks and Experiences 11倍NTM+1Y EBITDA、Consumer Products 15倍、Linear Networks 4倍、Content Sales and Licensing 20倍、Sports 6倍，以及DTC的EV/subscriber方法。

• 因子框架GS Factor Profile

  从成长、财务回报、估值倍数和综合因子角度比较个股与覆盖宇宙及行业同业。

  报告披露GS Factor Profile使用高盛预测数据，对增长、ROE/ROCE/CROCI、P/E、EV/EBITDA、EV/FCF等指标做标准化分位比较。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Walt Disney Co. common equity (DIS.N)

  报告覆盖标的，维持BUY评级。

  优势

  IP资产深厚、院线发行可放大Disney内容和消费品飞轮，2H26仍有The Dog Stars、Hexed和Avengers: Doomsday等片单催化。

  劣势

  真人版《Moana》票房低于预期，暴露系列疲劳、档期竞争和创意差异化不足问题。

  对比

  真人版《Moana》开画表现弱于此前约1.30亿美元全球开画预期，也明显低于《Moana 2》约10.6亿美元全球票房的历史表现。

  风险

  弱院线片单、流媒体竞争、体育版权成本上升、剪线加速、宏观消费放缓、M&A、监管政策、利率和汇率风险。

关键数据

• 评级BUY评级自2024年6月24日起。
• 12个月目标价$163.00报告首页披露目标价。
• 现价$95.62报告首页披露价格。
• 隐含上行空间70.5%基于目标价与现价。
• 真人版《Moana》全球开画约$95mn其中美国国内约$43mn，海外约$52mn。
• 此前全球开画预期约$130mn报告引用Deadline预期。
• 制作成本约$250mn报告披露的制作预算。
• 全球P&A支出约$145mn用于院线盈利测算。
• 高盛估算全球总票房约$327mn低于此前约$530mn估算。
• 估算院线亏损约$132mn假设50%全球片方分账，并计入约$100mn衍生收入贡献。
• FY9/26E收入$102,543.4mn高盛预测表。
• FY9/26E EPS$6.88高盛预测表。
• FY9/26E P/E13.9x高盛预测表。

影响与含义

短期影响主要在于影片票房失利可能提高F4Q26院线减记概率，并对消费品授权、PVOD和家庭视频等后续变现形成压力。对股票层面，高盛并未因此下调估算或目标价，说明该事件被视为单片层面的负面冲击，而非足以改变Disney整体投资逻辑的结构性变化。

风险

• 真人版《Moana》票房不及预期，可能带来F4Q26院线减记。
• 消费品授权、PVOD和家庭视频等后续变现可能受到票房疲弱拖累。
• 系列疲劳和缺乏创意差异化可能影响Disney真人翻拍策略的边际回报。
• 暑期家庭片档期竞争激烈，包括Toy Story 5、Minions & Monsters等对目标受众形成分流。
• 公司层面还面临剪线加速、体育版权成本通胀、流媒体竞争、宏观消费放缓、弱院线片单、M&A、监管政策、利率和外汇风险。

后续跟踪

• 真人版《Moana》后续周末票房跌幅与最终全球票房是否接近高盛约3.27亿美元估算。
• F4Q26是否确认院线相关减记，以及减记规模是否接近报告测算。
• 消费品授权、PVOD和家庭视频收入是否因票房疲弱而低于预期。
• Disney 2H26片单表现，尤其是The Dog Stars、Hexed和Avengers: Doomsday。
• Disney是否调整真人翻拍和核心IP续作的发行节奏与创意策略。