Yankershop Food二季度收入符合预期但净利润不及预期，下调目标价后仍维持BUY

概览

本报告评估Yankershop Food的1H26及2Q26经营表现、渠道变化、利润率压力和下半年修复因素。美银认为收入表现基本符合预期，但二季度净利润受费用和成本压力影响而不及预期；尽管下调估值倍数和目标价，仍基于下半年基本面改善预期维持BUY评级。

核心观点

2Q26收入表现基本符合美银此前预览。销售额同比增长6%，较1Q26的2.9%增速有所加快，增长主要来自蛋制品和海味零食，二者分别同比增长51.2%和55.7%。1H26销售同比增长4.4%；按品类看，魔芋制品、海味零食、蛋制品、烘焙产品、果干及果冻、豆制品销售分别同比增长11.3%、55.7%、51.2%、下降3.5%、下降17.4%和增长2.6%，显示高增长品类与承压品类之间仍存在明显分化。 渠道层面，会员店和折扣零食店等新渠道继续担当主要增长动力，传统批发及电商渠道则仍处于内部调整阶段。报告认为渠道结构变化不仅影响收入增长，也影响利润率：电商销售占比下降、产品组合改善及魔芋粉成本下降对毛利率形成支持，但其他原材料价格上涨以及高于预期的销售及管理费用压力抵消了相当一部分收益。 2Q26毛利率同比提高167个基点至32.6%，但销售及管理费用占收入比率同比上升163个基点至16.3%，主要因为营销费用增加。由此，营业利润仅同比增长5.5%，营业利润率下降8个基点至15.4%。二季度有效税率由2Q25的18.0%降至16.0%，但税后净利润仍仅为1.95亿元、同比持平，净利率由13.9%降至13.1%。上半年税后净利润同比增长14.1%，净利率提高118个基点至13.9%，因此上半年累计利润表现好于单季趋势。 美银预计2026年下半年增长将环比改善，依据包括四项：收入比较基数降低；电商渠道优化预计在四季度完成；魔芋粉成本压力缓和；折扣零食渠道继续扩张并有新品推出。报告的判断是，这些因素将共同改善收入动能并为利润率提供支持，但修复程度仍取决于渠道调整落地、费用控制和成本变化。 盈利预测方面，美银称大致维持2026/27年EPS预测，实际调整幅度较小：2026E EPS由3.01元升至3.05元，2027E由3.65元升至3.67元，2028E由4.14元升至4.21元；收入预测则分别由2026E的63.379亿元上调至65.302亿元、2027E的70.024亿元上调至72.956亿元、2028E的76.680亿元上调至79.721亿元。调整后预计2026—2028年净利润分别为8.37亿元、10.08亿元和11.57亿元，EPS同比增速分别为11.8%、20.4%和14.8%，体现报告所称的2026—2027年较强盈利增长前景。 目标价由70元下调14%至60元，原因不是大幅削减盈利预测，而是行业估值下移和近期利润率逆风。目标价采用DCF与市盈率各占50%的混合估值：DCF估值为71.2元，假设WACC为10.3%、beta为0.9、永续增长率为3.0%，这些假设均未调整；市盈率估值为48.8元，采用16倍2026E市盈率，低于此前的22倍，并较公司五年平均估值折价40%。报告指出，16倍市盈率大体匹配其三年税后净利润复合增速。 股价年初至报告日已回调33%，相对MSCI中国指数落后26%。美银认为，估值下调已反映行业重估和近期利润率压力，而2026年下半年基本面改善有望提供更好支撑，因此维持BUY评级。其长期投资逻辑还包括产品品类多元化、自有生产、研发能力和高性价比定价优势，以及渠道迁移扩大地域与消费者覆盖面的潜力。公司在湖南、江西、广西和河南拥有产能；2025年华中、华东以及西北和西南地区分别贡献总销售额的32%、21%和14%。

分析框架

报告先将二季度收入和利润与此前预览及上年同期比较，再按产品品类和销售渠道拆解增长来源，并通过毛利率、费用率、营业利润率、税率和净利率解释净利润偏弱的原因。随后，美银结合低基数、渠道优化进度、原材料成本和新品投放判断下半年趋势，更新收入与EPS预测，最后采用市盈率与DCF各占50%的方法形成目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  2026E市盈率估值

  报告以16倍2026E市盈率计算48.8元的估值，相比此前22倍下调，并给予相对公司五年平均估值40%的折价，以反映增长前景降低、行业估值下移和近期利润率压力。

• 估值方法DCF 现金流折现

  DCF估值

  报告将预测现金流折现并计入永续价值，以10.3%的WACC、0.9的beta及3.0%的永续增长率得到71.2元估值；这些核心假设均保持不变。

• 公司基本面与财务框架盈利质量分析

  iQmethod业务表现与盈利质量指标

  报告使用美银iQmethod的标准化业务表现、盈利质量和验证指标，并结合利润表、资产负债表及现金流数据，使历史与预测财务指标保持一致并便于比较。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Yankershop Food（002847）

  报告认为公司将受益于会员店和折扣零食店扩张、新品推出、电商渠道优化及魔芋粉成本缓和，并维持BUY评级。

  优势

  产品组合多元、自有生产、研发能力和高性价比定价，并具备通过渠道迁移扩大地域及消费者覆盖面的能力。

  劣势

  传统批发与电商渠道仍在调整，营销费用上升及原材料价格压力限制了短期利润增长。

  对比

  报告称公司凭借多元食品供给、自有生产、研发和定价优势区别于国内同业；股价年初至今下跌33%，相对MSCI中国指数落后26%。

  风险

  折扣零食店发展不确定、竞争、商品原料价格波动、消费疲弱以及食品安全或质量问题。

关键数据

• 2Q26销售增速+6% YoY较1Q26的+2.9%加快，基本符合报告此前预览
• 2Q26毛利率32.6%同比提高167个基点
• 2Q26销售及管理费用率16.3%同比提高163个基点，主要受营销费用增加影响
• 2Q26营业利润+5.5% YoY营业利润率下降8个基点至15.4%
• 2Q26税后净利润RMB195mn同比持平，净利率由13.9%降至13.1%
• 1H26销售及税后净利润+4.4% / +14.1% YoY上半年净利率同比提高118个基点至13.9%
• 高增长品类蛋制品+51.2%；海味零食+55.7%二季度收入增长的主要来源
• 2026E收入RMB6,530.2mn此前预测为RMB6,337.9mn
• 2027E收入RMB7,295.6mn此前预测为RMB7,002.4mn
• 2028E收入RMB7,972.1mn此前预测为RMB7,668.0mn
• 2026E/2027E/2028E EPS3.05 / 3.67 / 4.21 CNY此前分别为3.01、3.65和4.14元
• 2026E/2027E/2028E调整后净利润RMB837mn / RMB1,008mn / RMB1,157mn对应EPS同比增速11.8%、20.4%和14.8%
• 目标价RMB60.00由70元下调14%，采用DCF和市盈率各50%的混合估值
• DCF估值RMB71.2基于10.3% WACC、0.9 beta和3.0%永续增长率
• 市盈率估值RMB48.8基于16倍2026E市盈率，此前为22倍
• 股价相对表现年初至今-33%相对MSCI中国指数落后26%
• 2026E ROE36.4%报告股票数据中的预测指标

影响与含义

报告认为，当前问题主要集中在电商渠道调整、营销费用偏高和原材料价格压力，而非收入增长逻辑全面转弱。若四季度完成电商优化、魔芋粉成本缓和且折扣零食渠道与新品继续扩张，下半年收入和盈利趋势有望改善。不过，美银已通过下调市盈率倍数和目标价反映行业估值下降及近期利润率逆风；维持BUY的依据是改善中的基本面、公司产品与生产优势，以及股价此前明显回调后可能获得的支撑。

风险

• 折扣零食店渠道的发展存在不确定性。
• 市场竞争加剧可能影响收入增长和利润率。
• 商品及原材料价格波动可能增加成本压力。
• 消费需求疲弱可能拖累公司销售。
• 食品安全或产品质量问题可能损害经营表现。

后续跟踪

• 关注2026年下半年收入增速能否在较低基数上环比改善。
• 关注电商渠道优化能否按预期在四季度完成。
• 关注魔芋粉及其他原材料成本的变化。
• 关注折扣零食渠道和会员店的持续扩张情况。
• 关注新品推出对销售增长的贡献。
• 关注营销投入及销售管理费用率能否回落。