野村上调ITEQ至买入，目标价472元

概览

野村证券发布研报，将台湾覆铜板（CCL）厂商ITEQ（6213.TW）的评级从“中性”上调至“买入”，目标价由293新台币大幅上调至472新台币，隐含约21.3%的上涨空间。研报认为，公司基本面显著改善，主要得益于AI服务器需求溢出带来的份额提升机会、产品涨价顺利传导以及产品结构优化，推动毛利率迈向历史新高。同时，公司宣布了新的无锡扩产计划，为中长期增长提供支撑。基于更强的盈利能力预期，野村大幅上修了未来三年的每股收益预测。

核心观点

业绩与盈利预测大幅上修：ITEQ 2026年第二季度毛利率达到22%，环比提升10.6个百分点，同比提升6.4个百分点，超出市场及野村此前预期。研报估算该季度公司产品平均售价（ASP）环比提升了25%-30%，且预计第三季度ASP将再增长约20%，带动三季度营收环比增长22%，毛利率进一步攀升至25.2%的历史纪录。基于定价策略生效和产品组合改善，野村将2026/2027/2028年的EPS预测分别从8.2/11.7/13.8新台币大幅上调至16.7/26.2/27.4新台币，并预计2026/2027年毛利率分别为22.4%和24.1%，远高于2025年的14.5%。 需求溢出与市场份额机遇：在AI服务器领域，由于行业头部竞争对手的AI项目管线已趋于饱和，ITEQ作为台湾前三大CCL供应商，有望承接溢出的需求，特别是在快速增长的通用服务器市场（目前以M6等级材料为主）。研报认为，尽管E-glass原材料供应仍存在约25%的缺口，限制了营收上限，但公司凭借在中低损耗材料领域的技术优势和成本竞争力，正通过提价和优化产品结构来最大化利润弹性，从而在行业短缺背景下实现更强的盈利表现。 产能扩张与估值逻辑：公司宣布2026-2029年间在无锡投资21.3亿元人民币建设新工厂，预计2027年投产，2029年完全达产后月产能可达285万张；加上5月宣布的泰国工厂扩建（月增60万张），两大项目将使总产能较2026年底增加60%。估值方面，新目标价472元基于2027年预测EPS 26.2元的18倍市盈率，该倍数处于公司2020年以来8-36倍历史交易区间的均值水平。虽然估值倍数较此前使用的25倍有所下调，以反映无锡和泰国新产能利用率的中期不确定性，但强劲的盈利增长仍支撑了目标价的大幅上调。

分析框架

研报采用了“量价拆分+竞争格局分析”的框架。首先，通过分析季度毛利率超预期表现，拆解出价格上涨（ASP提升25-30%）是核心驱动力，而非单纯依赖出货量；其次，结合行业供需现状，判断头部厂商产能被AI高端项目占满，从而推导出ITEQ在通用服务器等次级高端市场获取“需求溢出”红利的逻辑；最后，在估值上采用历史PE区间法，选取历史均值作为目标倍数，既反映了盈利能力的结构性提升，也通过对倍数的小幅折价计入了新产能执行风险，体现了审慎乐观的定价思路。

方法论与常识提炼

• 公司基本面与财务框架经营/财务杠杆分析

  价格传导与利润率弹性

  当企业拥有定价权时，产品售价的提升能直接转化为毛利率的扩张。本篇研报中，ITEQ在原材料紧缺背景下成功提价25-30%，且涨幅超过成本增幅，体现了其在特定细分市场的议价能力和利润弹性，这是机构上调盈利预测的核心依据。

• 行业/产业分析框架供需框架

  需求溢出效应

  在行业供给受限或头部玩家产能饱和时，次优供应商往往能承接无法被满足的需求。研报指出AI服务器CCL龙头订单排满，导致通用服务器等需求外溢至ITEQ，这种由竞争对手产能瓶颈带来的被动份额提升，是分析周期性制造业投资机会的重要视角。

• 估值方法PE/PEG 估值

  历史估值区间锚定

  对于盈利波动较大的周期成长股，机构常参考自身历史PE区间进行相对估值。本研报选取ITEQ 2020年以来8-36倍PE区间的均值（18倍）作为目标倍数，既认可了基本面向好，又未给予历史高点估值，以此平衡增长预期与新产能投放的不确定性。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• ITEQ (6213.TW)

  核心受益标的：AI服务器CCL需求溢出承接者，涨价传导顺畅，盈利弹性释放

  优势

  台湾前三大CCL厂商；中低损耗材料技术领先；成本竞争力强；Intel平台份额稳固

  劣势

  E-glass原材料供应缺口约25%限制营收天花板；新产能执行存在不确定性

  对比

  相比同业Elite Material (2383.TW)，ITEQ在当前周期中展现出更强的利润弹性和份额获取机会

  风险

  服务器/汽车/消费电子需求不及预期；在服务器/汽车领域意外丢失份额；RCC研发进度滞后

关键数据

• 2Q26 毛利率22%环比+10.6pp，同比+6.4pp，超市场预期
• 3Q26F 毛利率预测25.2%预计创历史新高，环比继续提升
• 2026F/2027F/2028F EPS16.7 / 26.2 / 27.4 TWD较原预测（8.2/11.7/13.8 TWD）大幅上修
• 目标价TWD 472基于18x 2027F EPS，较前次目标价293元上调61%
• 无锡新厂投资额CNY 21.3亿2026-2029年投入，2027年投产，满产月增285万张
• 新增产能幅度+60%无锡+泰国项目合计较2026年底产能增幅

影响与含义

对ITEQ而言，评级上调和盈利预测的大幅上修意味着市场对其在AI供应链中地位的重估。短期内，涨价红利和需求溢出将驱动业绩爆发式增长；中长期看，无锡和泰国的新产能布局若能顺利消化，将进一步巩固其在全球CCL市场的份额。然而，研报也提示，新产能的爬坡节奏高度依赖于原材料供应状况和客户认证进度，这构成了中期估值的主要不确定因素。当前股价对应2027年预测市盈率仅15倍，低于18倍的目标倍数，显示在盈利上修后仍具备一定的估值修复空间。

风险

• 服务器、汽车或消费电子终端需求弱于预期
• 在服务器或汽车CCL市场意外丢失市场份额
• RCC（树脂涂覆铜箔）技术开发进度慢于预期
• 宏观经济放缓或原材料价格大幅上涨侵蚀利润
• 无锡及泰国新工厂产能爬坡与客户认证不及预期

后续跟踪

• E-glass原材料供应紧张状况是否缓解或加剧
• 无锡新厂建设进度及2027年投产后的良率与客户验证情况
• 泰国工厂扩建项目的执行与客户导入节奏
• 后续季度ASP走势及毛利率能否维持高位
• 通用服务器及AI服务器市场对M4/M6级CCL的实际拉货强度