瑞银上调ASML目标价至€1,600，维持买入评级

概览

这是一份瑞银关于ASML的业绩点评报告。报告核心判断是，ASML在一季度业绩后显示出更强的先进逻辑芯片和存储需求，产能正在提升，未来几个季度还可能出现High NA订单等高价值催化。瑞银因此上调2026-2028年每股收益预测3%-5%，并维持买入评级。

核心观点

瑞银认为ASML的关键驱动来自三方面：第一，先进逻辑和存储芯片需求强于预期，推动公司上调本财年收入增长预期；第二，低NA EUV和DUV需求仍有支撑，尽管中国收入预期下调，但整体集团增长更强；第三，High NA设备可能需要在2026年下半年下单，以便2028年进入HVM设备使用，未来几个季度可能带来订单催化。

分析框架

报告结合一季度业绩后的盈利预测修订、EUV出货量预测、按终端市场划分的EUV收入、DRAM晶圆制造需求、DUV中国收入变化、DCF估值以及相对估值指标来判断ASML的盈利和估值空间。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF 现金流折现

  现金流折现估值

  目标价€1,600基于DCF模型，核心假设包括9%的加权平均资本成本和3%的长期增长率。

• earnings_forecastEPS revision

  盈利预测上修

  瑞银在一季度业绩后将2026-2028年EPS预测上调3%-5%，以反映收入增长和需求改善。

• industry_supply_demandEUV shipment forecast

  EUV出货量和产能分析

  报告重点分析低NA EUV在2026年至少60台、2027年至少80台的产能指引，以及新一代机型吞吐量提升对实际需求缺口的缓解作用。

• relative_valuationP/E comparison

  市盈率相对估值

  按2027年预期EPS €45计算，ASML对应约27.5倍市盈率，低于约29倍历史平均水平。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• ASML HOLDING NV / ASML.AS

  核心覆盖标的

  优势

  在半导体光刻设备领域具备领先地位，EUV设备几乎没有可比竞争对手，受益于先进逻辑、HBM和DRAM需求增长。

  劣势

  产能约束仍是投资者关注重点，中国收入预期被下调。

  对比

  按2027年预期EPS €45计算，约27.5倍市盈率低于29倍历史平均市盈率；相对美国大型股票的12个月预期市盈率溢价约12%，低于10年平均溢价84%。

  风险

  半导体资本开支周期放缓、订单推迟或取消、EUV下一代技术实施风险、宏观经济恶化。

• TAIWAN SEMICONDUCTOR MANUFACTURING CO LTD / TSM.US

  重要客户和需求催化相关方

  优势

  先进逻辑芯片需求强劲，台积电研讨会可能提供行业更新。

  劣势

  报告未对台积电进行独立估值。

  对比

  作为ASML先进逻辑需求的重要来源之一，与ASML设备订单周期高度相关。

  风险

  若先进制程资本开支节奏低于预期，将影响ASML订单可见度。

• INTEL CORP / INTC.US

  ASML客户之一

  优势

  先进制程扩产可能带来EUV需求。

  劣势

  报告未给出英特尔独立投资评级或估值结论。

  对比

  在EUV出货预测中作为逻辑芯片客户之一。

  风险

  若英特尔资本开支或制程推进延迟，可能影响ASML设备需求。

• Samsung Electronics / 005930.KS

  ASML客户之一

  优势

  逻辑和DRAM领域均可能贡献EUV需求。

  劣势

  报告未给出三星独立投资评级或估值结论。

  对比

  在EUV出货预测中被列为逻辑和DRAM客户。

  风险

  存储周期波动可能影响其对ASML设备的采购节奏。

• SK Hynix / 000660.KS

  ASML客户之一

  优势

  HBM和存储需求改善有利于相关设备采购。

  劣势

  报告未给出海力士独立投资评级或估值结论。

  对比

  作为存储客户，与ASML的DRAM晶圆制造收入增长相关。

  风险

  DRAM和HBM需求若低于预期，可能削弱设备订单。

关键数据

• 目标价€1,600由此前€1,500上调。
• 当前价€1,230截至2026年4月15日。
• 评级Buy瑞银维持买入评级。
• 2026-2028年EPS预测调整上调3%-5%反映收入增长和先进逻辑、存储需求强劲。
• 2027年EPS相对一致预期高出10%-15%瑞银预计2027年EPS显著高于市场平均水平。
• 本财年收入增长指引同比10%-22%此前为4%-19%。
• 瑞银预计2026年集团收入增长同比22%受先进逻辑和存储需求推动。
• 中国收入预期2026年同比下降10%此前预计下降1%，但仍好于公司预期区间中值约下降20%。
• 低NA EUV产能2026年至少60台，2027年至少80台公司试图缓解投资者对产能的担忧。
• 瑞银2027年实际需求判断约75台低于部分投资者对超过80台的预期，原因是新机型吞吐量更高。
• 新一代EUV吞吐量提升较E型号高13%-18%，较D型号高50%以上D型号2026年吞吐量约每小时220-230片晶圆，新机型超过260片。
• 2025-2030年EPS复合增长率21%瑞银预计ASML中期盈利仍保持高增长。

影响与含义

报告对ASML偏正面，认为产能和订单催化将缓解市场对供给瓶颈的担忧，并支撑盈利预测上修。若先进逻辑、HBM和DRAM相关资本开支持续改善，ASML的订单和收入可见度可能提高；同时，当前估值相对历史平均水平并不显著昂贵，给买入评级提供支撑。

风险

• 宏观经济恶化可能导致半导体企业减少资本设备投入。
• 半导体终端市场放缓可能推迟或取消客户对ASML的订单。
• 客户业务具有周期性，ASML经营风险较高。
• 下一代EUV技术存在实施风险。
• 中国市场收入预期被下调，且地缘和需求结构变化可能影响DUV收入。
• DCF估值对WACC、长期增长率和盈利预测假设敏感。

后续跟踪

• 台积电研讨会是否释放先进逻辑和设备需求更新。
• 2026年下半年High NA订单是否按预期出现。
• 低NA EUV 2026年60台、2027年80台以上的产能兑现情况。
• HBM、DRAM和先进逻辑资本开支是否持续强劲。
• 中国DUV收入下降幅度是否控制在瑞银预期的同比下降10%左右。
• 2027年EPS能否达到瑞银高于一致预期10%-15%的判断。