Barclays看好在线旅游2Q业绩窗口，BKNG仍为首选标的

概览

这是一份Barclays对美国在线旅游板块2Q26业绩前瞻与个股点评报告，覆盖Booking Holdings Inc.、Airbnb Inc.、Expedia Inc.和Tripadvisor Inc.。报告核心判断是：在线旅游板块当前进入一个更有利的业绩窗口，低预期、旅行需求改善、中东冲突影响缓和、机票回落和估值不高共同支撑板块配置价值。

核心观点

报告最核心的观点是应在当前阶段增加在线旅游仓位，尤其偏好BKNG。Barclays认为管理层在中东紧张局势和燃油价格更高时给出的指引可能偏谨慎，而2Q后段需求、票价、运力和站点访问量均出现改善。相对敞口上，ABNB和EXPE更受益于美国国内旅游与世界杯，BKNG受欧洲和国际敞口影响更大但仍具备稳健增长与估值优势，TRIP则因SEO流量下滑和Google AI Overviews冲击而面临结构性压力。

分析框架

报告采用业绩前瞻、公司指引与一致预期对比、行业高频数据跟踪、估值倍数和情景分析相结合的方法。行业层面关注TSA国内客流、CBP国际入境客流、机票价格、座位运力、OTA网站与App访问量、revPAR和世界杯带来的旅行需求；公司层面分别评估2Q预订、收入、间夜、GBV、EBITDA、3Q指引和全年指引重申概率。

方法论与常识提炼

• 业绩前瞻Barclays estimates vs. consensus

  将Barclays对2Q26和3Q26关键经营指标的预测与市场一致预期及公司指引区间比较。

  用于判断市场预期是否偏低，以及公司是否存在业绩或指引超预期空间。

• 行业高频跟踪Quarterly Travel Tracker

  跟踪机票、运力、TSA/CBP客流、OTA流量和revPAR等旅行需求指标。

  报告用这些数据验证中东冲突影响是否消退、国内和国际旅行需求是否修复。

• 估值P/E multiple valuation

  对ABNB、BKNG、EXPE使用FY27或FY27E GAAP EPS的目标P/E倍数估值。

  ABNB目标价USD 125基于20x FY27估计，BKNG目标价USD 210基于18x FY27E GAAP EPS，EXPE目标价USD 264基于14x FY27E GAAP EPS。

• 估值SOTP valuation

  对TRIP采用分部加总估值。

  TRIP目标价USD 9基于Hotels & Other的2x EBITDA、Experiences的6x EBITDA以及TheFork的固定USD 400m企业价值。

• 情景分析Upside and downside scenarios

  为覆盖公司提供上行情景和下行情景价格或驱动因素。

  用于呈现旅行需求复苏、利润率杠杆、资产出售、营销支出和衰退风险对估值的影响。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Booking Holdings Inc. (BKNG)

  报告首选在线旅游标的，评级Overweight，目标价USD 210。

  优势

  行业龙头地位稳固，报告称其为旅游股中的“gold standard”；预计预订增长与行业同步，利润率压力担忧可能被夸大。

  劣势

  相较同业有更高欧洲和国际敞口，因此对地缘政治和跨境旅行波动更敏感；对强劲美国国内趋势的相对敞口较低。

  对比

  BKNG FY27E GAAP EPS约16x，EXPE约14x，两者估值差距较历史更窄，报告因此更偏好BKNG风险回报。

  风险

  Google扩展旅行服务、直订渠道抢占OTA份额、take rate和利润率承压，以及宏观需求弱于预期。

• Airbnb Inc. (ABNB)

  评级Equal Weight，目标价USD 125；短期受益于美国国内旅游和产品速度改善。

  优势

  替代住宿全球龙头，品牌强、直接流量占比高、供应端护城河较强；C-suite调整后执行与产品速度改善，酒店、体验、服务和RNPL可能提供上行。

  劣势

  增长已经放缓，GAAP EPS估值相对同业偏满；历史上核心业务外扩张成效有限。

  对比

  相比BKNG，ABNB对美国国内趋势和世界杯的相对受益更明显，但估值容错更低。

  风险

  衰退导致旅行需求走弱，营销投入加速以防守份额，监管争议未解决导致可供房源或地区受限。

• Expedia Inc. (EXPE)

  评级Equal Weight，目标价USD 264；因美国国内OTA敞口最高，2Q设置较有利。

  优势

  美国核心OTA敞口最高，受益于国内旅行趋势改善；B2B业务是近期增长亮点，ADR环境改善有助于单位经济和盈利弹性。

  劣势

  相对其他OTA受疫情后复苏受益较小，较低营销效率可能更难改善，估值被认为大致合理。

  对比

  EXPE国内敞口强于BKNG，但报告仍因BKNG龙头质量和风险回报更偏好BKNG。

  风险

  衰退导致预订增长进一步放缓，或公司为争夺份额加大营销支出导致利润率承压。

• Tripadvisor Inc. (TRIP)

  评级Underweight，目标价USD 9；仍处于事件驱动状态。

  优势

  TheFork出售税后所得可能用于更高回购；Viator长期是核心亮点，资产出售、分拆或战略替代方案可能释放价值；AI训练数据授权也可能带来新收入流。

  劣势

  核心Tripadvisor业务面临SEO高依赖、Google AI Overviews截流和酒店业务压力；2Q EBITDA利润率可能继续承压。

  对比

  相比BKNG、ABNB和EXPE，TRIP在线旅游流量趋势更弱，双位数流量下滑与结构性SEO风险使其投资吸引力较低。

  风险

  OTA合作伙伴预算削减、获客成本上升、移动端流量迁移导致货币化率降低，以及非酒店品类投入拖累利润率。

关键数据

• BKNG 2Q间夜预测318m同比增长3%，位于公司指引区间中点，报告认为可能略保守。
• BKNG 2Q预订增长6% Y/Y; +4% ex-FX与市场一致预期基本一致。
• BKNG 3Q预期间夜增长5-7%；预订和收入增长6-8%；EBITDA增长8-12%报告预计公司将重申全年指引。
• ABNB 2Q净间夜及体验预订约146m同比增长8%，大体符合一致预期，报告认为可能偏保守。
• ABNB 2Q GBV约$27b同比增长13%。
• ABNB 2Q EBITDA$1.24b报告认为在1Q超预期和2Q指引基础上仍有上行可能。
• EXPE 2Q预订$33b略高于指引区间中点。
• EXPE 2Q收入$4.17b略高于指引区间中点。
• EXPE 2Q间夜增长+6%高于市场一致预期5%。
• TRIP 2Q收入预测$498m大致符合一致预期。
• TRIP Experiences业务预订增长7%；收入增长4%报告认为Experiences仍是亮点。
• 美国国内机票价格截至6/22同比高31%仍高于去年，但较峰值回落。
• 国际机票价格截至6/22同比高19%趋势在2Q后段改善。
• BKNG与EXPE FY27E GAAP EPS估值BKNG 16x；EXPE 14x报告认为两者估值差距较历史明显收窄，BKNG风险回报较好。

影响与含义

报告对投资含义的判断偏积极：在线旅游板块短期可能受益于2Q业绩预期偏低和3Q指引修复，国内旅游敞口较高的ABNB与EXPE具备近端顺风，BKNG则凭借行业龙头地位、稳健执行和相对合理估值成为首选。需要注意的是，AI去中介化、Google流量截流、宏观衰退和营销支出上升仍可能压制中长期估值。

风险

• 中东地缘政治反复可能重新推高燃油价格、机票和运力约束。
• 宏观衰退情景下旅行需求可能恶化，影响预订、收入和利润率。
• Google旅行产品、AI旅行助手和AI Overviews可能绕过OTA或metasearch体验，带来去中介化风险。
• 直订渠道提升可能压低OTA take rate和利润率。
• 为防守市场份额而加大营销投入，可能导致利润率低于预期。
• ABNB监管争议若未解决，可能限制部分地区供给。
• TRIP核心业务对SEO和Google流量依赖较高，流量继续下滑会拖累收入。

后续跟踪

• 2Q26业绩是否证明管理层此前指引偏保守。
• BKNG是否重申全年指引，以及3Q间夜、预订、收入和EBITDA增长指引是否达到报告预期。
• ABNB产品速度、RNPL、精品酒店和体验业务是否继续带来增量增长。
• EXPE B2B业务和美国国内OTA需求是否维持强劲。
• TSA与CBP后续数据是否确认世界杯和票价改善带来的客流修复。
• 国内和国际机票价格、座位运力是否继续改善。
• OTA网站和App访问量是否在冲突缓和后保持增长。
• Google AI Overviews和agentic AI旅行体验对TRIP及OTA流量漏斗的影响。
• TRIP出售TheFork后的资金用途、回购强度以及Viator或其他资产是否出现战略交易。