摩根大通上调 Nittobo 目标价至 29,000 日元，看好 T-glass 厚核与 NER-M9 机会

概览

摩根大通发布研报上调 Nittobo（3110.T）盈利预测及目标价，维持超配评级。核心逻辑在于生成式 AI、数据中心及 5G 基站需求驱动下，特种玻璃（T-glass、NER-glass）市场持续扩张。尽管市场竞争加剧，但公司在高端领域仍保持技术优势，且厚核技术与 M9 等级扩展带来新增量机会。

核心观点

需求端：研报指出 T-glass 在生成式 AI 相关应用中需求强劲，厚核（多核）技术进展可能进一步扩大用量，尽管额外核心部分是否采用 T-glass 尚未确定。FY2026 年 T-glass 价格预计同比增长 28%，销量增长 36%。 技术壁垒：尽管台湾玻璃、Unitika 等竞争者进入市场，但 Nittobo 在尖端领域仍保持良率、质量一致性及稳定供应优势，短期内地位难以被削弱。部分市场参与者担忧竞争加剧及本年度无额外提价，但研报认为业务机会仍在扩展。 新应用扩展：NER-glass 原用于 M8 等级 CCL，自 2025 年末开始替代 NE-glass。近期因树脂技术进步，M9 等级也出现对 NER-glass 的询盘，此前该等级预期使用 Q-glass。相比 Q-glass，NER-glass 在加工性和成本上更具优势。 盈利预测：FY2026 营业利润预测从 296 亿日元微调至 297 亿日元（+43% YoY），FY2027 从 372 亿上调至 383 亿日元（+29% YoY），并首次给出 FY2028 预测 483 亿日元（+26% YoY）。

分析框架

研报采用分部估值（SOTP）法，基于 FY2027 预测数据，对电子材料业务给予 21 倍 EV/EBITDA，其他业务给予 8 倍，并应用 10% 集团折扣。分析主线围绕特种玻璃在 AI 数据中心及 5G 基站的应用增长，同时关注公司第二增长支柱（生命科学）及产能资本效率。估值过程结合可比公司倍数，并考虑 conglomerate discount 反映多元化业务折价。

方法论与常识提炼

• 估值方法SOTP 分部估值

  分部估值法（Sum-of-the-Parts）

  将公司不同业务板块分别估值后加总，再扣除集团折扣。本篇对高增长的电子材料业务给予更高倍数（21x），其他业务给予较低倍数（8x），反映不同板块增长前景差异。

• 行业/产业分析框架供需框架

  供需平衡分析

  研报强调特种玻璃需求持续超过供应，即使竞争者进入，公司凭借技术优势仍能维持地位。此分析框架用于判断行业景气度及公司定价能力。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Nittobo (3110.T)

  受益标的：特种玻璃需求增长及新应用扩展直接驱动公司盈利

  优势

  高端领域技术优势、良率及供应稳定性

  风险

  竞争加剧、产能扩张导致供需失衡、替代材料出现

关键数据

• FY2026 营业利润预测297 亿日元较前次预测 296 亿日元微调，同比 +43%
• FY2027 营业利润预测383 亿日元较前次预测 372 亿日元上调，同比 +29%
• FY2026 T-glass 价格增速+28% YoY销量增速 +36% YoY
• 目标价（2026 年 12 月）29,000 日元较前次 28,000 日元上调
• 电子材料业务 EV/EBITDA 倍数21 倍其他业务 8 倍，集团折扣 10%

影响与含义

研报认为 Nittobo 在特种玻璃领域的技术优势及供需紧张格局将支撑其盈利增长，目标价上调反映对 T-glass 厚核应用及 NER-glass 扩展至 M9 等级的乐观预期。若数据中心及 5G 投资加速，或进一步推升估值。

风险

• 特种玻璃竞争格局加剧
• 产能快速扩张导致供需恶化
• 替代材料出现导致份额流失
• 数据中心及 5G 基站投资放缓
• 生命科学业务受医院就诊量下降影响

后续跟踪

• T-glass 在厚核（多核）中的实际应用确认
• NER-glass 在 M9 等级 CCL 的渗透进展
• 产能扩张节奏及供需平衡变化
• 数据中心及 5G 投资速度