摩根士丹利：6月面板价格企稳，Q3起电视面板恐转跌，维持等权重

概览

本篇研报由摩根士丹利发布，主要更新了对2026年6月TFT-LCD面板价格的展望及后续趋势判断。报告核心观点认为，随着年初以来的提前补货效应消退，面板订单动能正在放缓。尽管供给端厂商保持了良好的控产纪律，但预计电视面板价格将在2026年第三季度开始呈现下行趋势，IT面板则从第四季度开始下行。基于此，机构认为当前面板股的估值吸引力有所下降，尤其是台湾厂商估值已处于近年高位，因此维持对电视面板相关股票的“等权重”（Equal-weight）评级。在中国厂商中，因规模优势和业务集中度更高，相对偏好京东方而非TCL科技。

核心观点

价格展望：电视面板企稳后恐转跌，IT面板相对稳定 6月份，主流尺寸（32"、43"、55"、65"、75"）电视面板价格预计环比持平。此前1-3月价格曾分别上涨1%、2%和2%，4-5月趋于平稳。机构指出，需求侧年初的提前补货正在消退，导致面板订单动能放缓；供给侧虽然厂商控产纪律良好，但鉴于上半年出货量强劲，下半年出货可能低于季节性水平，厂商议价能力预计将进一步削弱。因此，基准假设是电视面板价格将从2026年第三季度开始趋势性下跌，但由于供给端纪律提供支撑，跌幅不会太大。季度平均来看，预计2026年第二季度电视面板价格环比将有低个位数百分比的增长。 IT面板方面，6月显示器面板价格环比微涨0.2%，笔记本电脑面板预计环比持平。总体而言，未来几个季度IT面板价格相对于电视面板将保持相对稳定。 供需与产能利用：结构性变化支撑供给纪律 过去十年，电视面板上下半年出货比例平均为49%/51%。2026年，由于品牌商在冬奥会、世界杯及中国“618”等重大促销活动前提前备货，预计出货重心将偏向上半年。虽然这些事件未必能显著提振全球总需求，但确实改变了季度间的出货节奏。 产能利用率方面，受电视面板出货强劲支撑，2026年第二季度行业产能利用率预计将环比持平，维持在80-85%的水平。中长期来看，显示行业正经历结构性变化：中国面板厂商战略重心已从营收增长转向盈利能力，政府补贴减少强化了供给纪律。此外，LG Display出售广州Gen 8.5工厂给TCL以及Sharp关闭Gen 10堺工厂等整合举措，也支持了更健康的供给背景。 个股观点：估值偏高，相对偏好京东方 机构认为本轮面板涨价周期即将结束，当前风险收益比缺乏吸引力，特别是对于台湾厂商。 1. 京东方（000725.SZ）：相对偏好。目标价5.20元人民币（基于1.4倍2026年预期市净率）。理由是其具备规模优势，应用和技术收入组合更多元化，且相对于同行TCL科技估值较便宜。其行业地位稳固，溢价合理。 2. TCL科技（000100.SZ）：等权重。目标价4.70元人民币（基于1.7倍2026年预期市净率）。当前交易估值为1.7倍，高于2022年以来1.4倍的中周期平均水平，认为股价已大部分消化了面板涨价周期的利好。 3. 友达光电（2409.TW）：等权重。目标价14.00新台币（基于0.7倍2026年预期市净率）。当前估值1.4倍，远高于0.8倍的中周期均值，认为有利动态已完全定价。 4. 群创光电（3481.TW）：等权重。目标价19.50新台币（基于0.7倍2026年预期市净率）。收购Pioneer有助于降低大宗商品收入占比至45-50%，但FOPLP业务的显著贡献仍需时间。 5. LG Display（034220.KS）：未转为看涨。尽管OLED收入贡献将从2025年下半年改善盈利，但终端市场疲软构成制约。当前估值1.1倍，高于历史中周期0.5倍的水平。 6. 康宁（GLW.N）：显示业务运营高效，汇率相关的价格上涨进一步支撑利润率；光学业务随运营商光纤部署加速恢复增长。 7. 联咏科技（3034.TW）：维持减持观点，基于PC、智能手机和汽车需求疲软及毛利率压力。但其OLED DDI路线图在性能和成本上优于韩国竞争对手，有助于提升在苹果iPhone供应链中的份额。

分析框架

本报告采用了典型的“量价拆分”与“供需框架”相结合的分析方法。首先，通过跟踪月度面板价格数据（引用TrendForce/WitsView数据），结合季节性因素（如体育赛事、促销节点）分析需求端的边际变化，识别出“提前补货消退”这一关键转折点。其次，在供给端，重点考察厂商的“控产纪律”和产能利用率，并引入行业结构性变化（如工厂并购、战略转型）作为长期供给约束的逻辑支撑。最后，在估值层面，采用PB（市净率）估值法，将当前估值与历史中周期平均水平进行对比，以判断股价是否已过度反映涨价预期，从而得出风险收益比的结论。这种从短期价格追踪到中长期结构分析，再到估值验证的逻辑链条，是周期性硬件行业研究的经典范式。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  供需框架

  研报通过分析需求侧（补货周期、促销事件）和供给侧（厂商控产纪律、产能利用率、行业整合）的力量对比，来判断面板价格的走势。这是周期性行业分析的核心逻辑。

• 估值方法PB 估值

  PB 估值

  研报使用市净率（P/B）作为主要估值指标，并将当前倍数与“中周期平均倍数”进行比较。对于强周期行业，PB比PE更能反映资产价值和周期位置，避免在盈利低谷时PE失真或在高峰时PE过低误导投资者。

• 周期与景气框架景气拐点分析

  景气拐点分析

  研报识别出“年初补货消退”和“Q3价格趋势向下”作为景气度的潜在拐点。通过观察订单动能放缓和议价能力减弱，预判行业从上行周期转入下行或盘整阶段。

• 公司基本面与财务框架经营/财务杠杆分析

  规模优势与业务集中度

  在比较京东方和TCL时，研报强调了“规模优势”和“显示业务集中度”作为竞争优势。这隐含了经营杠杆的逻辑：规模越大、主业越纯粹，在行业波动中往往具有更强的成本控制能力和抗风险能力。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 京东方A (000725.SZ)

  相对偏好

  优势

  规模优势，应用和技术收入组合多元化，显示业务集中度高，估值相对于TCL较便宜

  对比

  优于TCL科技

  风险

  面板价格下跌幅度超预期

• TCL科技 (000100.SZ)

  等权重

  劣势

  估值已处于1.7x P/B，高于历史中周期均值，涨价利好已基本定价

  对比

  劣于京东方

  风险

  估值回调风险

• 友达光电 (2409.TW)

  等权重

  劣势

  当前估值1.4x P/B远高于0.8x的中周期均值，风险收益比不具吸引力

  对比

  估值高于群创

  风险

  台湾面板股整体估值回调

• 群创光电 (3481.TW)

  等权重

  优势

  收购Pioneer有助于优化收入结构

  劣势

  当前估值1.9x P/B处于高位，FOPLP业务贡献尚需时日

  风险

  新兴业务进展缓慢

• LG Display (034220.KS)

  非看涨

  优势

  OLED收入贡献将改善盈利

  劣势

  终端市场疲软，估值1.1x高于历史中周期0.5x

  风险

  终端市场需求持续疲软

• 联咏科技 (3034.TW)

  减持 (Underweight)

  优势

  OLED DDI在性能和成本上优于韩国对手，有望提升苹果供应链份额

  劣势

  PC、手机、汽车需求疲软，毛利率承压，缺乏新增长点

  风险

  下游需求持续低迷

关键数据

• 6月电视面板价格环比持平主流尺寸32"-75
• 6月显示器面板价格环比+0.2%微幅上涨
• 6月笔记本面板价格环比持平保持稳定
• 2026年Q2产能利用率80-85%环比持平，供给纪律良好
• 京东方目标价/估值5.20元 / 1.4x 2026e P/B相对偏好，估值高于中周期均值1.2x
• TCL科技目标价/估值4.70元 / 1.7x 2026e P/B估值高于中周期均值1.4x，利好已定价
• 友达光电目标价/估值14.00 NT$ / 0.7x 2026e P/B当前估值1.4x，远高于中周期均值0.8x
• 群创光电目标价/估值19.50 NT$ / 0.7x 2026e P/B当前估值1.9x，高于中周期均值0.5x

影响与含义

对投资者而言，报告提示面板行业的投资窗口期可能正在关闭。由于股价已经反映了当前的涨价利好，且未来两个季度价格面临下行压力，追高的风险收益比较低。特别是在台湾面板股估值显著高于历史中位数的情况下，机构建议保持谨慎。相比之下，中国大陆龙头京东方凭借规模和多元化优势，被视为更具防御性的选择。此外，报告降低了市场对“玻璃基板在先进封装中应用”这一新兴故事的短期预期，指出其商业化贡献在2026-2027年仍有限，投资者不应过度依赖此概念作为短期催化剂。

风险

• 终端需求强于预期：如果主要应用的终端需求好于预期，可能导致面板出货更强，价格下行压力减小。
• 更严格的产出控制：如果主要面板厂商集体将利用率调整至极低水平，可能在需求疲软时缓解价格压力。
• 非大宗商品显示业务进展快于预期：如果非标准品业务进展顺利，面板厂商可能展现出更好的财务结果。

后续跟踪

• 2026年第三季度电视面板价格走势是否如期下行
• 面板厂商产能利用率是否维持在80-85%区间
• 玻璃基板在先进封装领域的商业化进程及实际贡献时间表