诺基亚2Q26初步点评：AI与云订单显著加速，维持Neutral
AI 摘要卡
诺基亚2Q26初步点评：AI与云订单显著加速，维持Neutral
高盛认为诺基亚2Q26收入大致符合预期、可比EBIT高于共识16%，AI和云客户订单环比显著加速，但3Q26 EBIT节奏与全年指引限制了评级上行。
- 2Q26可比收入€4.815bn，基本符合Infront共识；可比EBIT为€434mn，高于共识16%。
- 光网络和IP网络分别同比增长20%和16%，推动Network Infrastructure延续增长。
- AI和云客户订单达到€2.8bn，高于1Q26的€1bn，公司预计约50%将在未来12个月转化为收入。
- 圣何塞工厂4Q26产能爬坡仍在轨道上，同时拟获取NXP位于Arizona Chandler的制造园区部分产能，有助于缓解InP产能瓶颈。
- 公司维持2026年经营性可比EBIT指引€2.0bn至€2.5bn，但因终止经营收益将报告口径预期上调至€2.1bn至€2.6bn。
研报解读
概览
本报告是高盛对Nokia 2Q26业绩的初步点评。报告认为，公司收入与共识基本一致，但可比EBIT明显好于预期，主要亮点来自AI和云客户订单加速、光网络与IP网络强劲增长，以及关键光通信产能扩张进展顺利。高盛同时指出，3Q26可比经营利润预计环比持平，弱于市场对€515mn的预期，原因是软件收入确认节奏，因此维持Neutral评级。
核心观点
核心观点是：诺基亚基本面出现积极信号，尤其是AI和云订单从1Q26的€1bn升至2Q26的€2.8bn，显示需求动能增强；Network Infrastructure中光网络和IP网络增长强劲，支持中期收入可见度；InP产能扩张有助于缓解光网络增长瓶颈。但由于3Q EBIT指引偏弱、全年经营性EBIT指引未实质上调，且目标价相对现价缺乏明显上行空间，高盛仍维持中性判断。
分析框架
报告采用业绩快评框架，将2Q26实际收入、毛利、费用和可比EBIT与Infront共识进行对比，并按业务板块拆分增长来源。随后结合订单、收入转化周期、产能扩张、3Q收入与利润指引、2026全年EBIT指引和股价相对表现，判断短期股价反应与12个月投资评级。
方法论与常识提炼
实际值与共识差异
报告将2Q26收入、毛利率、费用、可比EBIT及分部表现与Infront共识比较，用于识别超预期或低于预期的驱动因素。
13x CY27E EV/EBITDA
高盛12个月目标价基于13x CY27E EV/EBITDA，并包含重组因素。
Growth、Financial Returns、Multiple、Integrated
高盛因子框架通过增长、财务回报、估值倍数和综合分位数比较股票与市场及行业同业的属性。
被收购概率分级
高盛披露其全球覆盖股票会用并购框架评估潜在被收购概率，但本报告未显示该因素是诺基亚目标价的核心驱动。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- NOKIA.HE研究标的普通股
- 优势
- AI和云订单加速，光网络和IP网络增长强劲，2Q26可比EBIT超预期，产能扩张有助于缓解InP瓶颈。
- 劣势
- 3Q26可比经营利润预计环比持平，全年经营性EBIT指引未实质上调，目标价相对现价显示小幅下行。
- 对比
- 过去一个月较EU Tech跑输22%，但过去三个月小幅跑赢，年初至今绝对涨幅65%。
- 风险
- 光网络和IP网络增长低于预期、Radio Networks盈利不及预期、成本控制或产能扩张投资带来EBIT压力。
- NOK ADR诺基亚ADR
- 优势
- 与普通股共享AI和云订单、网络业务增长和产能扩张逻辑。
- 劣势
- 12个月目标价相对现价仅有小幅上行，风险回报不突出。
- 对比
- ADR目标价$10.40，现价$10.28，对应上行1.2%。
- 风险
- 同样受业务增长、盈利率、成本控制、投资节奏和汇率波动影响。
关键数据
- 2Q26可比收入€4.815bn基本符合共识€4.822bn。
- 2Q26可比EBIT€434mn高于共识€376mn，超预期16%。
- 2Q26可比EBIT率9.0%高于共识7.8%。
- AI和云客户订单€2.8bn高于1Q26的€1bn，公司预计约50%将在未来12个月转化为收入。
- Network Infrastructure同比增长约12% cc光网络同比增长20% cc，IP网络同比增长16% cc，固定网络同比下降2% cc。
- Mobile Infrastructure收入€2.680bn高于共识4%，Radio Networks同比增长7% cc。
- 2026可比EBIT经营性指引€2.0bn-€2.5bn公司称经营性口径不变，并仍有望高于中点。
- 2026可比EBIT报告口径预期€2.1bn-€2.6bn上调反映终止经营收益。
- FY26资本开支预期€800mn-€900mn低于此前€900mn-€1,000mn，原因是房地产计划变化。
- 12个月目标价NOKIA.HE €8.90 / NOK ADR $10.40对应NOKIA.HE下行2.9%、ADR上行1.2%。
影响与含义
报告倾向认为股价短期可能有正面反应，因为订单、网络业务增长和产能扩张均改善了市场对光网络增长的信心，且股价过去一个月跑输EU Tech 22%。但中期投资结论仍受盈利节奏、目标价空间和全年经营性指引约束，因此更适合作为跟踪AI云订单兑现和InP产能爬坡的观察点，而不是明确加仓信号。
风险
- 光网络和IP网络增长快于或慢于预期，可能改变收入和利润前景。
- Radio Networks板块盈利改善或恶化，会影响整体EBIT。
- 成本控制和产能扩张相关投资若好于或差于预期，将在强或弱收入情景下放大EBIT上行或下行。
- 3Q26软件收入确认节奏导致经营利润环比持平，可能压制短期盈利预期。
- AI和云订单若不能按公司预计转化为收入，将削弱当前订单动能的投资含义。
后续跟踪
- 光网络和IP网络动能的具体驱动因素。
- AI和云客户是否出现新的大型订单或客户赢单。
- €2.8bn订单在未来12个月的收入转化进度。
- 圣何塞工厂4Q26产能爬坡执行情况。
- NXP Arizona Chandler制造园区相关InP产能转换进展。
- 3Q26 EBIT环比持平指引背后的软件收入确认节奏。
- Network Infrastructure增长能否在后续季度延续。